2019.11.23(토)

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[아시아나항공 M&A]애경-스톤브릿지 컨소, 거래구조 어떻게 짤까각각 보통주 인수·SPC 활용 놓고 고심할 듯

김혜란 기자공개 2019-10-23 10:34:01

이 기사는 2019년 10월 22일 15:56 더벨 유료페이지에 표출된 기사입니다.

본입찰을 2주가량 앞두고 컨소시엄을 확정지은 애경그룹과 스톤브릿지캐피탈은 어떤 거래 구조를 구상하고 있을까. 시장에서는 양사가 특수목적법인(SPC)를 활용하거나 애경그룹이 PEF의 출자자(LP)로 참여하는 방안을 비롯해 다양한 구조를 두고 고심할 것으로 보고 있다. 전략적투자자(SI)와 재무적투자자(FI)가 각각 지분을 인수한 뒤 주주간계약을 맺는 형태도 유력하게 거론되고 있다.

22일 투자은행(IB) 업계에 따르면 애경그룹과 스톤브릿지캐피탈은 최근 컨소시엄 구성에 대한 합의를 마치고 본입찰 참여를 준비 중이다. 애경그룹은 최근까지 IMM프라이빗에쿼티(IMM PE)와 함께 3자 컨소시엄 구성 여부를 타진해 왔으나 최종적으로는 스톤브릿지캐피탈만 손을 잡기로 했다. 이에 따라 내달 7일 본입찰을 앞두고 애경그룹-스톤브릿지캐피탈 컨소시엄의 출자 방식이나 금액 등 구체적인 조건 등에 대한 협상도 급물살을 탈 것으로 보인다. 세부적인 계약 내용은 우선협상대상자가 선정된 이후 조율하겠지만 본입찰 전까지 거래 구조의 골격은 완성할 것으로 보인다.

컨소시엄은 아시아나항공 구주 31.05%에 더해 새로 발행하는 신주를 매입해야 한다. 매각 측은 신주 발행 규모를 최소 8000억원으로 확정했다. 현재 금호산업이 보유한 아시아나항공 구주의 시장가격은 4000억원 수준이다. 시장에서는 경영권 프리미엄을 포함하면 아시아나항공 매입에는 1조5000억원가량이 들 것으로 보고 있다.

시장의 관심은 두 SI와 FI가 어떤 거래 구조를 짤지에 쏠리고 있다. 관련 업계에서는 애경그룹과 스톤브릿지캐피탈이 구주와 신주를 포함해 이번에 확보하게 되는 전체 지분 가운데 보통주 일부를 각각 인수한 뒤 서로 주주간계약을 맺는 형태가 유력할 것으로 보고 있다. 통상적으로 SI들은 FI와의 거래에서 상대방 지분을 인수할 수 있는 콜(Call)옵션과 동반매도청구권(드래그얼롱, Drag-along)을 함께 보장한다는 점을 고려하면 이번 거래에서도 '콜+드래그얼롱' 옵션의 활용 가능성이 높다. 스톤브릿지캐피탈이 콜옵션을 애경그룹에 주면 향후 엑시트(투자금 회수)에 대한 안전장치를 확보할 수 있다.

애경그룹의 경우 지주회사인 AK홀딩스를 제외한 애경그룹 상장 계열사인 제주항공과 애경산업, 애경유화가 자금을 조달할 가능성이 높다. 이 중 제주항공이 인수 주체로 나서고, 각 그룹이 보유한 현금성자산과 인수금융을 활용해 아시아나항공 인수 대금을 끌어모을 공산이 크다는 것이 이번 딜에 정통한 관계자의 설명이다.

스톤브릿지캐피탈은 KB증권과 함께 조성한 2400억원 규모 세컨더리펀드를 보유하고 있으나 아시아나항공 인수는 이 펀드의 주목적 투자가 아닌만큼 기존 펀드의 자금을 활용하기는 쉽지않을 것으로 판단된다. 따라서 아시아나항공 인수용 프로젝트펀드를 별도로 조성해 투자금을 마련할 것으로 보인다. 지분 규모가 확정되진 않았지만, 5000억원가량의 자금을 마련해 컨소시엄이 최종적으로 가져가는 아시아나항공 지분의 3분의 1가량을 확보할 계획인 것으로 알려지고 있다.

SI와 FI가 SPC를 세우고 선순위 인수금융, 중순위 메자닌, 후순위 지분투자로 자금을 조달하는 구조를 설계하는 것도 가능하다. 애경이 에쿼티(Equity) 투자를, 스톤브릿지캐피탈이 메자닌을 인수하는 형태다. 스톤브릿지캐피탈 조성한 PEF에 애경그룹이 출자자로 참여하고 나머지는 인수금융으로 조달하는 구조를 짤 수도 있다. 애경계열사 중 한 곳이 인수 주체로 나서 SPC의 후순위 보통주 투자자로 나서는 한편 스톤브릿지캐피탈은 이 SPC가 발행하는 전환사채(CB)를 인수하는 형태로 참여할 수도 있다.

한편, 이번 인수전에는 애경-스톤브릿지 컨소시엄 외에도 일찌감치 컨소시엄을 구성한 HDC현대산업개발-미래에셋대우, KCGI-뱅커스트릿PE 컨소시엄이 뛰어들어 경쟁을 벌이고 있다. 애경그룹보다 대기업집단순위가 훨씬 높은 HDC현대산업개발(33위)과 국내 1위 증권사 미래에셋대우가 애경-스톤브릿지 컨소시엄과 비교해 자금력 등에서 우위에 있다는 평가도 있다. 하지만 애경그룹은 저비용항공사(LCC) 제주항공을 보유하고 있어 항공사 운영 노하우가 있다는 점에서 강점이 있을 것으로 보인다. 또 스톤브릿지캐피탈을 FI로 확보해 시장의 자금조달에 대한 우려를 일부 해소했다는 점에서 다크호스로 꼽히고 있다.
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