이 기사는 2025년 06월 11일 15시15분 thebell에 표출된 기사입니다

넷마블이 올해도 기업어음(CP) 시장을 찾았다. 넷마블은 주기적으로 CP 시장에서 자금을 조달하는 발행사지만 2024년 공모 회사채를 조달해 CP 규모를 확 줄인 바 있다. 하지만 최근 만기가 돌아온 CP를 차환 발행하면서 기존 기조를 유지하고 있다.

넷마블은 올해 1분기 어닝 서프라이즈를 기록하는 등 실적 개선을 보여주고 있다. 다만 실적 개선세에도 넷마블의 신용등급 및 전망은 'A+, 부정적'으로 평가받고 있는 만큼 회사채 시장을 찾기보다는 단기자금을 활용한 뒤 조달 여건이 더 나아졌을 때를 기다리는 것으로 보인다.

◇만기 도래 물량 차환, 올해도 1200억 규모 CP 남겼다

11일 금융투자업계에 따르면 넷마블은 전일 1200억원 규모의 CP를 발행했다. 신용등급은 A2+이다. 만기는 내년 6월 9일까지로 364일물 CP로 발행됐다. CP의 경우 만기 1년 미만에 대해서 증권신고서 제출이 면제되는데 넷마블은 신고서 제출을 하지 않아도 되는 기간까지 만기를 설정했다.

넷마블의 CP 발행은 지난해 발행했던 364일물 CP 상환 일정이 도래하면서 다시 발행한 것이다. 1년 전에 비해서 이자 비용도 줄였을 것으로 파악된다. 지난해 6월 발행했던 CP의 이자율은 4.95%였다. KIS자산평가에 따르면 현재 A2+ 등급의 CP 조달금리는 2.96%대까지 낮아졌다.

증권업계 관계자는 "넷마블은 주기적으로 CP 시장을 찾는 곳 중 하나"라며 "현재 특별히 조달 수요가 있어서 발행한 것은 아닐 것"이라고 밝혔다.


넷마블은 2020년 코웨이와 2021년 스핀엑스 인수로 차입금이 대폭 늘었다. 당시 대규모 인수합병(M&A)을 이어가면서 차입 부담이 커졌었다. 2020년 코웨이 인수할 때만 하더라도 차입금보다는 현금성 자산이 많은 순현금 상태였으나 이듬해 이뤄진 스핀엑스 인수로 재무 부담이 가중됐다. 2021년 8444억원 수준이던 순차입금은 2022년 1조6244억원까지 증가했다.

넷마블은 2022년까지만 해도 은행권 대출을 통해 자금을 끌어왔다. 하나·신한·국민은행 등 외에도 크레디아그리콜·미즈호·BNP·중국·미츠이스미토모은행 등 외국계 등에서도 인수금융 및 한도대출을 받았다. 2023년 들어서 CP를 통해 은행권 대출 일부를 갚았다. 2023년말 CP 잔액은 4600억원이었고 금리 수준은 5.5~5.7%대였다.

2024년에는 공모채 발행을 통해 조달했던 CP 일부를 상환하고 차입 구조를 장기화했다. 지난해 3월 4000억원 규모의 공모채를 발행했고 이를 전액 CP 상환에 썼다. 당시 넷마블은 2년물과 3년물 모두 A+ 등급 민평금리에 50bp를 가산한 수준에서 조달에 성공했다. 이자율은 각각 4.822%, 5.006%였다. 200억원대였던 이자비용을 20억원 가량 낮췄다.

◇올해 신평사 정평에서도 '부정적' 유지

최근 공모채 시장 분위기가 발행사에 우호적이지만 넷마블의 조달 기조는 바뀌지 않는 것으로 관측된다. 넷마블은 현재 한국신용평가와 한국기업평가 두 곳이 'A+, 부정적'으로 평가하고 있다. 올해 정기평가에서도 등급 전망은 바뀌지 않았다. 이 때문에 당장 공모채 시장을 찾기보다는 등급 전망을 회복하는 데 집중할 것으로 관측된다.

넷마블은 대규모 M&A 이후 재무 부담이 커진 데다가 기대작이었던 '세븐나이츠 레볼루션'의 흥행 실패와 방탄소년단(BTS) IP 기반 게임 개발을 중단했고 이후에도 신작 출시 지연 등으로 2022~2023년 현금흐름이 악화됐다. 당시 연결 기준 순손실 규모는 각각 8864억원, 3039억원이었다. 2022년 6월 이후 유효등급이 AA-에서 A+로 조정됐고 이듬해 하반기 이후 등급 전망이 '부정적'으로 변경됐다.


지난해 공모채 시장에 등장했을 때도 '부정적' 전망 때문에 모집액을 채우는 데 어려움을 겪었다. 2000억원 모집에 총 2510억원의 수요를 모았다. 그럼에도 4000억원까지 증액 발행을 진행하면서 CP 상당부분을 상환했다. 지난해 영업흑자(2156억원) 전환과 더불어 보유중인 하이브 지분 매각 등으로 차입금을 3000억원 이상 줄였음에도 전망이 바뀌진 않았다.

결과적으로 아직 공모채 시장의 평가를 받기에는 아직 역부족이다. 최근 A+ 등급의 민평금리(3년물 기준)가 3.3%대에서 형성되어 있지만 넷마블은 '부정적' 전망 때문에 금리가 40bp 이상 높게 움직이고 있다. 그나마 고무적인 부분은 올해 1분기 실적 개선세가 이어지고 있다는 점이다. 매출애은 6239억원, 영업이익 497억원, 상각전 영업이익(EBITDA) 3700억원 등으로 집계됐다.

한국신용평가 기준으로 '안정적' 복귀 트리거는 연결 기준 영업이익률 4% 상회, 순차입금/EBITDA 지표 4배 미만이다. 1분기말 기준으로 각 지표는 8%, 2.6배로 집계됐다. 중장기적으로 해당 지표가 유지될 경우 등급전망이 회복될 가능성이 높다. 내년 3월 2500억원 규모의 회사채 상환 일정이 돌아오는 만큼 다시 공모채 시장에 나올 것으로 예상된다.