이 기사는 2014년 05월 15일 14:53 thebell 에 표출된 기사입니다.

동국제강이 대규모 차입금 축소 노력없이는 A0 신용등급을 유지하기가 어려울 것으로 예상된다. 조선 업황에 영향을 받는 후판 부분 실적이 회복 기미를 보이지 않는 가운데 현금흐름창출력을 상회하는 금융비용은 차입 부담을 가중시키고 있다.

◇ 동국제강 신용등급 하향 가능성 ↑… 수익성 개선 가능성 낮아

지난 8일 한국기업평가가 동국제강(A-) 신용등급 전망을 '안정적'에서 '부정적'으로 조정했다. 한국기업평가가 신용등급 하향 조건으로 내건 재무지표 기준을 감안할 때 현실적으로 동국제강이 신용등급을 유지할 가능성은 낮아 보인다는 지적이다.

한국기업평가는 "개별기준 영업현금흐름(OCF) 대비 순차입금 비율이 12배를 충족할 수 있는지 여부를 중심으로 신용등급을 모니터링할 예정"이라고 밝혔다.

지난해 말 개별 기준 동국제강의 OCF 대비 순차입금 비율은 42.6배다. 올해 동국제강이 지난해와 마찬가지로 540억 원의 영업현금흐름을 창출했다고 가정할 때 2조 3040억 원 순차입금이 1조 6560억 원 가량 줄어들어야 가능한 수치다.

동국제강이 올해 상반기 유상증자를 통해 2000억 원 안팎의 자금을 조달한다고 해도 재무지표 개선 효과는 제한적일 것으로 예상된다. 2012년부터 진행해 온 브라질 합작 투자에 들어가는 비용만 앞으로 2억 3000만 달러로 조달 금액을 넘어선다.

오히려 현금흐름이 개선되지 않으면 재무안정성은 점점 악화될 가능성이 높다. 동국제강은 매년 1500억 원 상당의 금융비용을 부담하고 있다. 영업현금흐름으로 이자를 갚기도 힘든 셈이다. 지난해 개별기준 동국제강의 금융비용 대비 영업이익은 0.1배를 나타냈다.


신용평가사 관계자는 "동국제강이 현재 신용도를 유지하기 위해서는 실적 개선이 관건"이라며 "최근 들어 실적 부진이 계속되고 있는 후판 사업이 살아나지 않고서는 재무안정성을 제고하기 힘들 것"이라고 내다봤다.

동국제강은 조선용 후판과 건설용 봉형강의 생산 판매를 주력으로 한다. 봉형강은 일정 수준의 마진을 기록하고 있지만 2012년 이후 후판 부문은 영업적자를 지속하고 있다. 후판부문은 2012년과 2013년 각각 1874억 원, 642억 원 적자를 기록했다. 그 결과 동국제강의 영업이익은 2011년 2090억 원에서 2012년 -1151억 원으로 크게 악화됐다. 지난해 영업이익은 가까스로 적자를 면했지만 영업이익률이 0.4%(영업이익 153억 원)에 그쳤다.

업계는 당분간 후판 부문의 실적 부진이 지속되면서 영업현금창출력이 기대에 못미칠 것이라고 보고 있다. 조선업황 악화로 수요가 줄어든 가운데 현대제철이 후판 생산량을 늘리면서 수급 불균형이 확대됐기 때문이다. 게다가 현대중공업계열 후판 수요 상당부분이 동국제강에서 현대제철로 전환되면서 판매량이 크게 줄었다.

◇ 동국제강 신용등급 하락시 계열사 유니온스틸과 신용등급 동일

동국제강의 신용등급이 떨어질 경우 그룹 계열사인 유니온스틸(A-, 안정적)과 신용등급이 동일해진다. 평가방법론 상으론 유니온스틸이 동국제강보다 신용도가 낮다. 하지만 실적 회복 추세를 고려했을 때 향후 신용 전망은 오히려 유니온스틸이 동국제강보다 밝을 것이라고 신평사들은 예상하고 있다.

지난해 개별기준 유니온스틸의 영업이익률은 2.4%로 2012년 1.4%에 비해 개선됐다. 원재료 가격이 떨어지고 컬러강판 고급화로 수익마진이 높아진 결과다.


신용평가사 관계자는 "동국제강의 신용등급이 떨어진다고 해도 유니온스틸의 신용등급을 조정할 계획은 없다"며 "평가방법론 상으로는 신용도 차이가 있을 수는 있지만 최근 유니온스틸의 실적 추이를 고려했을 대 두 계열사의 신용도를 동일선상으로 볼 수 있다"고 말했다.

이미 회사채 시장에서 동국제강과 유니온스틸 모두 A-등급 수준에서 거래되고 있다. 지난 14일 KIS채권평가 기준 동국제강의 3년물 민평금리는 4.25%로 A-등급 평균 민평금리인 4.2%보다도 5bp 높은 수준을 기록했다. 유니온스틸은 4.48%에 유통되고 있다.