이 기사는 2020년 09월 09일 13:59 thebell 에 표출된 기사입니다.

두산건설 M&A를 위해 두산그룹과 대우산업개발이 두 달여 간 이어온 협상이 끝내 무산됐다. 표면적으로 드러난 이유는 가격이지만 대우산업개발이 계약서 협의 이후 보낸 한 통의 '레터'가 트리거로 작용했다.

이 레터에는 연대보증 불가 방침을 골자로 한 내용이 담겼던 것으로 알려졌다. 계약서 사인을 앞두고 보증채무에 대한 연대보증 이슈가 불거졌는데, 끝내 이 대목에서 협의점을 찾이 못했다.

9일 IB업계에 따르면 두산그룹과 대우산업개발이 두산건설 인수를 위해 진행해온 협상이 최종 결렬됐다. 이미 계약서 문구 조정을 끝내고 이르면 이번주 도장을 찍을 예정이었는데, 끝내 결과물을 만들어 내지 못했다.

매도자 측 입장대로면 협상 결렬 이유는 가격이다. 매각 주관사 관계자는 "매매 협상이 무위에 그친 것은 가격 때문"이라며 "두산그룹과 대우산업개발의 눈 높이 차이가 있었다"고 말했다.

하지만 두산그룹과 대우산업개발의 인수조건에 대한 합의를 끝마쳤던 만큼 단순히 가격때문은 아닌 것으로 보인다. 두산그룹이 미온적으로 나오면서 협상이 지지부진하기도 했지만, 최근 들어 협상에 속도가 붙으면서 거래조건에 대한 협의를 끝마쳤다. 시기로 보면 8월 말께다.

양측이 합의한 두산건설의 밸류는 기업가치(Enterprise Value, EV)는 4000억원 수준이다. 두산건설을 인적분할해 대우산업개발에 넘길 자산을 토대로 산정된 가치다. 인적분할을 통해 주택사업부를 비롯해 핵심 자산들이 담을 예정이었다. 여기에 차입금은 3000억원 가량 포함되는 것으로 전해진다.

편입되는 현금성 자산은 거의 없다. 실질적인 매각가인 지분가치는 1000억원에 조금 못 미친다. 대우산업개발이 900억원대에 매입하는 셈이었다. 이는 상장폐지 당시 시가총액 4300억원과 비교하면 4분의 1 수준에도 미치지 못한다.

대우산업개발은 인수 자금을 모기업과 인수금융을 통한 증자 형태로 충당할 예정이었다. 인수 후 운영자금까지 고려해 예정 증자액은 3000억원 수준이었다. 대우산업개발의 주인은 중국의 펑화그룹이다.

펑화그룹은 중국 남부 광둥성 둥관에 사업 본거지를 두고 있는 대형 개발업체다. 펑화그룹은 2011년 신흥산업개발유한공사를 내세워 대우산업개발을 인수했다. 당시 대우산업개발은 대우자동차판매의 회생계획의 일환으로 인적분할해 설립됐다.

그런데 주식매매계약 체결을 앞두고 지급보증이라는 변수가 발생했다. 두산건설은 시행사가 진행하는 3개 사업장에 약 4000억원의 지급보증을 했고, 계열사로부터 빌린 자금도 상당하다.

대우산업개발은 조건 협의 이후라는 점을 근거로 연대보증 불가 방침을 내세웠다. 이에 반해 두산그룹은 매각되는 자산이기 때문에 관련 자산에 대한 보증의무도 함께 매수자가 짊어져야 한다는 입장었던 것으로 전해진다.

이와 함께 두산그룹은 대우산업개발 측에 두산건설 인수 후 중첩적 지급보증도 요구한 것으로 보인다. 반면 대우산업개발은 추가 연대보증은 불가하다는 입장을 고수하며 대승적 차원에서 두산그룹이 책임져주길 원했다.

이 부분에서 이견이 발생하면서 당초 예정됐던 매매계약 체결은 이뤄지지 않고 시간이 흐른 것으로 보인다. 그러다 지난주 말께 대우산업개발이 두산그룹에 '레터'를 한통 발송했다. 레터에는 최종인수안과 함께 두산그룹에 보증채무 관련 빠른 의사결정을 내려달라는 내용이 담겼다. 이후 두산그룹은 더이상 협상의 여지가 없다고 판단, 협상을 끝낸 것으로 파악됐다.

IB업계 관계자는 "계약서 문구 조정까지 끝마친 상황에서 대우산업개발이 두산그룹에 레터를 발송하면서 분위기가 바꼈다"며 "이 레터가 협상 종결의 트리거가 된 것 같다"고 지적했다.