이 기사는 2021년 06월 16일 14:31 thebell 에 표출된 기사입니다.

민간석탄발전사 대표주자인 삼척블루파워가 신용도 하락 위기에 처했다. 신용평가사들이 석탄발전 규제와 비우호적인 금융시장 환경 등을 고려해 이달 연달아 '부정적' 아웃룩을 달았다.

수익성 증진이 어려운 상황에서 발전소 투자비 부담이 증가하고 있는 점도 부담이다. 회사채 차환 리스크도 부각되면서 AA급의 신용등급을 감당하기에는 어려움이 커 보인다. ESG 강풍으로 석탄발전에 대한 잇따른 투자 수요를 채우기가 녹록지 않아 A급 강등 가능성은 한층 높아졌다.

◇부정적 환경 조성에 조달 리스크 가중

삼척블루파워는 2011년 삼척석탄화력발전소 운영을 목적으로 설립된 민자석탄발전사다. 강원도 삼척시에 4조8790억원 규모의 삼척석탄화력발전소 사업을 진행하고 있다. 석탄화력발전소2100MW(1050MW 2기)를 건설하며 2023년 10월과 2024년 4월 각각 준공을 목표로 하고 있다. 지난 4월말 기준 공정률은 40.01%다.

다만 투자금 마련을 위해서는 외부 자금 유치가 중요하다. 자기 자본은 9758억원으로 전체 20% 비중을 차지하고 있지만 남은 80%는 외부 조달로 충당해야 한다.

삼척블루파워는 민간 석탄발전사 가운데 유일하게 회사채를 활용해 자금을 조달하는 이슈어다. 모회사가 포스코에너지인 만큼 채권 시장에서의 접점을 찾을 수 있었다. 석탄산업은 국가기간산업이기에 안정성이 좋고 친환경 설비를 설치한다는 점을 강조해 투자자를 설득했다.

삼척블루파워는 올해에만 1조4675억원의 자금을 투자금으로 집행하기로 하면서 회사채 시장에서 조달에 속도를 내고 있다. 이달 17일 공모채 발행으로 3년 만기 채권 1000억원 조달을 앞두고 있다. 500억원 안팎으로 조달을 이어왔던 이슈어지만 자금 조달 리스크가 더 커질 것을 우려해 투심 악화에도 불구하고 발행 규모를 최대치로 늘리기로 했다.

직전 발행인 지난해 9월 발행에서 1000억원을 모집액으로 제시해 1600억원의 수요를 확보하면서 가능성도 확인했다. 이번에 시장 분위기를 살펴 흥행에 성공한다면 연내 한번 더 자금 마련에 나설 가능성도 높다. 부족분은 장기대출을 실행해 조달해야 한다.

석탄발전에 대한 투심이 급변하고 있는 점이 부담이다. 글로벌 신기후체제의 흐름에 따라 정부정책도 석탄 발전에 대한 규제를 강화하는 쪽으로 방향을 틀자 ESG가 채권 시장에서 흥행을 주도하는 핵심 키(Key)로 부각됐다. 석탄발전사에 대한 금융사들의 신규 투자 중단도 이어지면서 회사채를 통한 자금 조달 부담은 증가하고 있다.

◇민간 석탄발전사 전반으로 부담 확대...AA급 신용등급 '흔들'


신용등급도 A급으로 강등 위기에 놓였다. 한국신용평가는 삼척블루파워의 등급전망을 '부정적'으로 조정하면서 등급 하향 가능성 요인을 추가했다. '제도 변화에 따른 사업안정성 및 수익성 저하'와 '대규모 투자비 불인정 발생'이 더해졌다.

삼척블루파워는 지난 5년간 꾸준히 영업적자를 내고 있다. 영업현금흐름은 부정적인 상황에 외부 차입은 늘어나 차입금 의존도는 2019년 21.6%에서 2020년 51.7배, 2021년 1분기 기준 57배까지 급증했다.

투자비 인정 여부도 관건이다. 국내 석탄발전 대표 주자인 삼척블루파워 외 GS동해전력, 고성그린파워, 강릉에코파워 등이 모두 발전소 공사를 위해 각각 2~5조원 대의 공사비를 집행하고 있다. 고성그린파워와 강릉에코파워의 등급 전망도 일제히 'AA-, 부정적'으로 조정되면서 업계 전반으로 부정적 영향은 확대되고 있다.

모두 투자 원가에서 적정 투자 수익을 보장받는 정산조정계수 제도에 따라 사업을 추진 중이다. 정부와 민자석탄발전사간 논의가 진행되고 있는 상황이지만, 2017년 가동을 시작한 GS동해전력에 대해서도 투자비 인정 규모가 확정되지 않았다. 고성그린파워도 올해 10월 전체 가동을 앞두고 있는 상황에 불확실성이 커졌다.

사업비 중 상당부분이 적정 투자비로 인정되지 않을 경우 각 발전사의 재무부담이 커져 곧바로 신용등급에 영향을 끼치게 된다. 민간 석탄발전사의 타인 자본 비중이 자기자본 대비 80%에 이르면서 높은 상환 리스크를 떠안고 있다. 회사채와 PF 약정 등을 통해 투자비를 마련하고 있다.

발전소 건설 기간 중 발행하는 회사채에 대해서는 리스크가 일정 수준 통제 된다. 다수의 증권사와 발행금액을 상회하는 인수확약을 체결해 투자비 불인정금액이 2000억원을 초과하는 부분에 대해서는 전략출자자들에게 지분에 따른 추가출자의무를 부여하고 있다.

그러나 운영기간 중 회사채 조달이 막힐 경우 부족한 차환 자금을 한도 대출로 마련해야 한다. 한도는 3600억원, 만기는 3년에 불과해 차환 수요에 대한 잠재적 리파이낸싱 부담이 높다.

신평사의 '안정적' 전망 복귀 요인에도 '자본시장 접근성 악화에도 투자자금의 안정적 조달원 확보'가 추가되면서 안정적 리파이낸싱 등 재원 확보 가능성을 예의주시 하고 있는 상황이다.

나이스신용평가는 "투자비 불안정 위험이 높다"며 "시나리오테스트 결과 운영기간이 경과될수록 사업계획 대비 운영수익 부족금이 누적되는 효과로 재무안정성 개선 속도가 크게 둔화될 것으로 전망된다"고 평가했다.