이 기사는 2010년 07월 23일 08:43 thebell 에 표출된 기사입니다.

예정보다 이틀 미뤄진 한글과컴퓨터 본입찰이 23일로 다가왔다. 지난 1일 인수의향서(LOI)제출 마감일에 총 9개 업체가 지원했고 1곳이 인수의지를 접어 공식적으로는 8개 후보가 남아있다. 남은 관건은 본입찰에 참여할 원매자들이 '얼마를 써낼 것인가' 하는 프라이싱(Pricing)의 문제 뿐이다.

하지만 지난 7일부터 1주간 진행된 예비실사(Due Diligence)에도 불구, 인수후보들은 가격산정에 필요한 정보들을 제대로 받지 못했다고 판단하고 있다. 매각자측이 한컴의 자회사 매각여부나 이익귀속문제, 셀런과의 채무보증 여부 등 프라이싱과 직결된 데이타를 공개하지 않고 있다는 것. 이런 상황에서는 본입찰에서 얼마를 써내야 할지 근거를 마련하기가 어렵다는 의미다.

M&A매물로서 평가하는 한컴의 매력도 1순위는 '현금창출력'이다. 몇번이나 주인이 바뀌는 난관을 겪으면서도 한컴은 2007년을 기점으로 400억원대 후반의 매출액과 140억원대의 영업이익을 창출해왔다. 작년말 기준으로 153억원 가량의 상각전이익(EBITDA)에 30%대가 넘는 영업이익률을 자랑한다.

각각의 후보들이 겉으로는 "내가 한컴을 인수하면 이런저런 영업효과가 발생한다"고 자랑하는, 이른바 고유의 시너지가치(Unique Synergy Valuation)을 거론하지만 실제로는 한컴의 현금흐름이 가장 탐난다는 의미다. 이는 프라임이나 셀런 등 예전 주인들 때도 마찬가지였던 상황. 특히 소프트웨어 사업과 무관한 기업들이 한컴 인수를 검토하는 주요 요인으로도 꼽힌다.

무엇보다 꾸준한 영업현금흐름(FCF)은 사모펀드(PEF)를 포함한 재무적투자자(FI)들을 초청할 수 있는 근거가 된다. 이 점에서 한컴은 합격점을 받았다고 해도 무관하다는 것.

문제는 현금흐름 이외의 프라이싱 기준인 '보유자산평가'부분, 즉 회사를 인수하면서 함께 떠앉을 유가증권이나 토지 등 유형자산의 값어치, 그리고 승계하게 될 부채 부분이다. 한컴 인수후보들은 이 점에서 매각자측과 자문사들이 제대로 된 정보를 공개하지 않아 리스크가 있다고 우려한다.

가장 대표적인 부분이 한컴이 최대주주로 보유하고 있는 자회사 셀런에스엔 지분 43.73%의 처리여부다.

한컴 및 셀런측은 "한컴이 보유한 셀런에스엔 지분은 별도로 매각이 진행되고 있으며 2개 후보와 논의가 진행중"이라고 밝혔다. 반면 후보들인 매각자로부터 셀런에스엔의 지분처리 방법에 대해 구체적인 대답을 받지 못했다고 애기하고 있다.

알려진대로 셀런에스엔은 PC방, 모텔 등에 VOD서비스를 공급하는 업체로 연간 150억원대 매출과 3억~6억원대의 영업이익을 거두는 회사다. 한컴이 보유한 이 회사 지분은 셀런이 계열사등을 동원해 작년 한컴을 인수한 후 한컴에서 230억원 가량을 대여하고 이를 갚기 위한 방편으로 한컴에 지급됐다. 당시 셀런에스엔 지분의 평가액은 시가를 주당 650원, 총 120억원으로 평가했다. 검찰이 셀런 임직원에 횡령ㆍ배임 혐의로 기소한 내역도 이 부분과 연결된다.

모호한 부분은 23일 본입찰이 진행될 한컴 입찰가 산정에 '셀런에스엔의 지분가치'를 포함시키느냐, 마느냐 여부다. 특히 셀런에스엔의 매각이 어떤 구조로 진행될지도 관건으로 남아있다.