이 기사는 2017년 05월 26일 11:04 thebell 에 표출된 기사입니다.

연계 자전거래를 통한 랩·신탁 미스매칭 운용은 법 위반과 더불어 투자자 입장에서 보면 배임 이슈도 있다. 기존 투자자의 이익이 다음 투자자에 전가, 추가 이익의 기회를 저버리는 결과를 낳을 수 있기 때문이다. 최근 수년간 금리가 하락하면서 이같은 배임 이슈는 불가피하게 됐다.

◇내가 본 이익, 다음 투자자가 향유

시장금리가 줄곧 하락했다는 점을 전제로 A 투자자가 6개월 만기 신탁으로 CP를 투자했다고 가정해보자. 신탁을 운용하는 증권사는 3년 만기 CP를 2.5%에 사들여 시장금리 1.5%보다 높은 1.8%를 A 투자자에게 제시한다. 그리고 만기 6개월이 지나면 증권사는 2.5%짜리 CP를 타 증권사에 파킹하고 다시 2.5%로 돌려 받아 시장금리 1.4%(6개월 사이 0.1%p 금리 하락 가정)보다 높은 1.7%를 제시하면서 다른 투자자 B를 유치한다.

이 경우 A 투자는 최초 약정된 1.8%에 금리 하락분(캐피탈 게인)인 0.10%를 더 받아야 하는 게 정상적이다. 채권투자는 이자수익과 더불어 자본차익을 합쳐 손익으로 계산하지만 A 투자자는 약정된 이자수익 1.8%만 받고 자본차익은 받지 않은 것이다. 사실 랩과 신탁 상품은 확정 수익을 보장하지 않는 실적연동형 상품이어서 최초 약정된 이자때문에 투자자는 자본차익을 포기하는 암묵적인 거래가 가능하게 된다.

증권사는 A 투자자의 자본이득을 다음 투자자인 B의 수익에 더해 자금을 유치하게 된다. A의 자본이득을 B에게 전가시켜주는 셈이다. A 투자자는 이같은 메커니즘을 알면서 최초 약정받은 수익에 만족하며 별다른 문제제기를 하지 않는다. 추가 이익의 기회 상실을 암묵적으로 용인하는 셈이다. 배임 논란이 불거질 수 있는 대목이다.

증권사 관계자는 "CP 파킹을 통한 미스매칭은 이전 투자자의 수익을 다음 투자자의 수익에얹어 자금을 유치하는 게 핵심"이라며 "투자자는 이 메커니즘을 알면서도 그대로 받아들인다"고 말했다. 이 관계자는 "가령 100만 원인 삼성전자 주식을 처음 살 때 증권사가 90만 원 정도에 사게 해주고 주가가 150만 원이 됐는데도 불구하고 110만 원 정도에 되파는 것과 같다"고 말했다.

◇금리하락이 낳은 달콤한 유혹, 금리방향 바뀌면

최근 수년간 금리가 하락하면서 A 투자자, 랩 신탁 운용 증권사, 그리고 A 투자자 다음 투자자인 B 투자자 모두가 만족한 결과를 얻게 됐다. A 투자자는 금리 하락에 따른 자본 차익에 대한 이익을 포기하더라도 시장금리보다 높은 약정금리를 받게 되고 A 투자자가 포기한 자본차익으로 인해 B 투자자 역시 시장금리보다 높은 수익을 약정받을 수 있기 때문이다.

물론 B 투자자도 결국 자본차익을 포기하게 된다. 증권사는 자금을 끊임없이 유치해 보수를 챙길 수 있다. 일부 대형 증권사의 이같은 미스매칭 운용으로 연 100억 원대 수익을 거두고 있는 것으로 알려졌다.

증권사 관계자는 "연간 100억 원대 수익을 얻을 수 있는 미스매칭 거래에 대해 증권사마다 그 기회를 놓치지 않으려 한다"며 "특히 투자자도 이같은 메커니즘을 다 알면서도 서로가 용인한다"고 말했다.

금리가 그동안 하락했기 때문에 모두가 행복했지만 반대로 움직일 경우, 즉 금리가 상승기에 접어들 경우 이야기는 달라진다. 시장금리가 크게 오를 경우 파킹한 CP를 서로 떠안지 않으려고 파킹을 한 증권사와 파킹을 받아 준 증권사간 분쟁, 또 투자자에게 약정한 수익을 주지 못해 문제가 생길 수 있다.

파킹한 CP의 신용등급이 하락 내지는 가격 급락으로 마찰이 생길 수도 있다. STX팬오션, 대우조선해양 사태 당시 이같은 미스매칭 거래로 인해 투자자와 증권사간 분쟁이 빈번했다는 게 업계 관계자들의 전언이다. CP 가격 하락으로 투자자는 약정 수익을 받지 못하게 되고 CP 파킹을 한 증권사와 파킹을 받아준 증권사간 CP 떠넘기기 분쟁도 있었다는 것.

증권사 관계자는 "채권형 신탁이나 랩의 경우 투자 계약서에 정확한 종목을 명시하지 않고 신용등급 정도를 이야기하는 경우가 많다"며 "해당 채권의 금리가 크게 오르거나 신용등급이 하락할 경우 서로 책임공방을 벌인다"고 말했다. 이 관계자는 "채권가격 자체의 하락을 포함해 시장금리 급등이 일어나면 랩 신탁의 미스매칭 메커니즘이 일시에 붕괴될 수 있다"고 덧붙였다.