이 기사는 2012년 12월 13일 11:41 thebell 에 표출된 기사입니다.

삼성전자의 국제 신용등급이 아직 정부와 같은 수준인 AA급으로 격상되기에는 어려울 전망이다. 올해 발행한 글로벌본드는 정부의 외평채보다 금리가 낮고 신용부도스왑(CDS) 스프레드는 AA급 수준이지만 신용등급을 올리기에는 수익성이나 안정성이 떨어진다는 평가다.

국제신용평가사 피치는 13일 삼성전자(A+, 안정적)의 신용등급을 AA급으로 오르기엔 역부족이라는 평가를 내놓았다. 투자자 신뢰도는 매우 높지만 아직까지 다른 A~AA급 IT기업들보다 영업마진은 물론 잉여현금흐름창출력이 떨어진다는 것이다. IT 산업의 경기민감도가 높고 자본집약적인 성향이 강하다는 것도 추가적인 등급 상향을 제약한다.

현재 삼성전자의 CDS 가격은 AA-등급 수준으로 피치의 A+등급 보다 한 노치 높다. 반면 외평채 CDS 가격은 신용등급보다 두 단계 낮은 A0 수준에 머물러 있다. 이를 액면 그대로 해석하면 채권 투자자들이 대한민국 정부보다 삼성전자의 부도위험이 더 낮게 평가한다고 볼 수도 있다.

하지만 삼성전자는 거시경기 사이클에 따라 실적 변동성이 크다. 핵심사업인 반도체와 디스플레이 패널 사업이 경기민감도가 큰 것은 물론 단말기 제조업체들의 운명 역시 순식간에 변할 수 있다. 삼성전자의 기술적 우위, 우수한 시장지위, 다변화된 사업 포트폴리오가 일정 수준 실적 안정성에 기여하고 있으나 AA급으로 올라서기엔 리스크가 너무 크다는 분석이다.

수익성 측면에서 삼성전자는 아직 AA급에 못미친다는 평가다. 피치가 A~AA급으로 평가하고 있는 다른 IT기업과 비교했을 때 영업실적이 열위하다. 마이크로소프트 (AA+, 안정적)의 최근 5년간 평균 영업실적은 40%이상으로 꾸준히 높은 수준을 유지하고 있다. 이에 반해 삼성전자의 최근 5년 평균 영업실적은 8.6%이며, 최고치를 기록한 올해 9월까지 영업실적도 14%에 불과하다. 피치가 A급으로 평가하고 있는 IBM(A+, 안정적), 이베이 (A0, 안정적), 텍사스인스트루먼트(A+, 부정적), 오라클(A+, 안정적) 등 다른 미국 IT기업들 역시 영업실적이 20% 이상을 기록한다.

또 삼성전자는 하드웨어 기반 사업 특성상 자본집약적이다. 최근 5년간 연간 평균 영업현금흐름의 86% 정도가 자본지출(CAPEX)로 사용되고 있다. 이에 따라 배당금 지급 후 잉여현금흐름이 플러스(+)를 기록한 적이 거의 없다. 마이크로소프트의 20~30% 수준과 비교되는 수치다.

피치는 앞으로도 삼성전자의 높은 자본집약적 성격이 크게 바뀌지 않을 것이라 예상했다. 중국이 새로운 경쟁상대로 떠오르고 잇다는 점을 고려했을 때 오히려 시장 및 기술적 우위를 유지하기 위해 대규모 자본지출과 R&D가 더욱 중요해질 것으로 내다봤다.