이 기사는 2016년 06월 03일 11:42 thebell 에 표출된 기사입니다.

삼성그룹이 삼성SDS의 물류사업 부문을 분할해 삼성물산에 이관하는 방안 검토에 나서면서 향후 어떤 방식으로 분할과 합병을 추진할지에 관심이 쏠린다. 계열사간 합병 거래의 경우 순환출자와 자금부담 문제 등이 발생할 수 있기 때문이다.

관련 업계에선 삼성SDS 물류사업을 물적분할해 삼성물산에 합병을 추진할 경우 자금부담이 만만치 않다는 점을 근거로, 인적분할 후 삼성전자와 삼성물산이 보유한 신설법인과 삼성SDS 지분을 맞교환하는 방안이 선택될 가능성에 무게를 두고 있다.

3일 재계와 증권업계 등에 따르면 삼성SDS는 다음 주 이사회를 열어 물류사업 부문 분할 등을 포함한 사업재편 방안을 논의할 예정이다. 삼성SDS에서 분할된 물류사업은 삼성물산 상사부문으로 이관돼 통합할 것으로 업계는 관측하고 있다.

삼성SDS는 사업부문별 회사 분할을 고려하고 있으나 분할 이후 합병 등 추가 계획은 검토하고 있지 않다는 입장이다. 삼성물산 역시 현재 삼성SDS 물류부문 합병을 검토하고 있지 않다고 밝혔다.

하지만 관련 업계에선 삼성물산 상사부문과 삼성SDS 물류 부문의 결합시 시너지 효과를 얻을 수 있기에 삼성그룹이 중장기적으로 합병을 추진할 가능성에 여전히 무게를 두고 있다.

이에 따라 시장의 관심은 삼성SDS의 물류부문 분할 방식과 향후 삼성물산의 인수합병(M&A)추진 방안으로 이동하고 있다. 그룹을 이끌고 있는 이재용 삼성전자 부회장의 지배구조와 연관된 사안인데다, 지분이 서로 얽힌 계열사간 거래인만큼 순환출자 문제 등이 발생할 가능성도 존재하기 때문이다.

◇물적분할 후 거래, 삼성물산 자금부담 발생

삼성SDS의 최대주주는 22.58% 지분을 보유한 삼성전자다. 이어 삼성물산과 이재용 부회장이 각각 2·3대 주주 지위를 확보하고 있다.

따라서 삼성SDS를 IT서비스 부문과 물류BPO 부문으로 인적분할한 뒤 신설 물류법인을 삼성물산에 합병시킬 경우 삼성전자가 삼성물산 지분을 보유하게 돼 '삼성전자-삼성물산-삼성전자'의 신규 순환출자 고리가 생기게 된다. 삼성물산이 삼성전자 지분 4.12%를 보유한 지배구조 상위기업이기 때문이다.

이 같은 순환출자 문제를 가장 손쉽게 피하는 방법은 삼성SDS의 물류부문을 물적분할해 100% 자회사로 만든 뒤 삼성물산에 매각하는 것이다. 물적분할하지 않고 사업양수도 방식으로 물류부문의 자산을 떼어내 삼성물산에 넘기는 방법도 효과는 유사하다.

순환출자 문제 없이 깔끔하게 거래를 진행할 수 있지만 이 방법의 단점은 삼성물산이 거액의 인수자금을 삼성SDS에 지불해야 한다는 점이다.

상장기업인 삼성SDS의 시가총액은 13조 원 수준이다. 올 1분기 기준 물류BPO 부문의 매출액 비중은 35.5%, 영업이익 비중은 17.9%이다. 지난해 연간 실적 기준 영업이익 비중은 7.3% 정도로 집계됐다. 반면 자산 비중은 매우 낮아 3월 말 기준 1.5% 수준에 그친다.


물류BPO 부문을 물적분할할 경우 분할 자산과 부채를 어떻게 배분하느냐에 따라 신설법인의 기업규모와 가치가 달라지기에 현재 명확한 추정은 쉽지 않은 상태다. 다만 1분기 영업이익 비중을 기준으로 분할법인의 가치를 추산하면 약 2조 3000억 원 수준이 된다. 올해 영업비중이 크게 상향됐으므로 지난해까지 기록한 연간 비중 7~8% 적용시엔 1조 원 가량의 몸값을 가질 것으로 추정된다.

신설 물류법인의 가치를 최소로 산정한다 해도 사업의 성장성을 감안하면 향후 기업가치가 상승할 가능성이 높다. 합병을 추진할 경우 삼성물산이 삼성SDS에 조 단위 몸값을 지불해야 하는 셈이다.

삼성물산의 수익성이 이전 같지않아 지난해부터 영업적자가 지속되고 있고 재무구조가 계속 약화되고 있는 점을 감안하면 금전적 부담이 만만치 않은 셈이다.

◇인적분할 후 삼성전자-삼성물산 보유지분 맞교환… 이재용 지배력 강화 가능

물적분할의 대안으로 제시되는 방안은 물류PBO 부문을 삼성SDS에서 인적분할한 뒤 삼성전자와 삼성물산간의 보유지분 거래를 통해 물류 신설법인과 삼성전자와의 연결고리를 끊는 방법이다.

인적분할을 시행하면 물류BPO 부문은 삼성SDS와 동일한 지배구조를 갖는 법인으로 분리된다. 삼성전자와 삼성물산이 현재와 같은 지분율로 신설법인의 1·2대 주주 지위를 변함없이 유지한다.


신설법인의 가치가 존속법인인 삼성SDS 보다 적을 것으로 추산되므로 삼성전자가 보유한 신설법인 주식을 삼성물산에 넘기고, 대신 삼성물산은 삼성SDS 지분 일부를 삼성전자에 대가로 지급하면 물류 신설법인의 최대주주는 삼성물산이 된다.

이후 신설 물류법인을 삼성물산에 합병시키면 순환출자와 자금부담 문제가 동시에 해결된다. 관련 업계에서 삼성SDS가 사업부문 분할 방식으로 인적분할을 선택할 가능성에 무게를 두는 이유다.

이 방법은 이재용 부회장의 삼성물산 지배력을 강화하는 효과도 가져온다. 삼성SDS 지분 9.2%를 보유한 이 부회장은 인적분할 이후 신설 물류법인의 지분도 9.2%를 갖게 된다. 향후 삼성물산이 신설법인을 흡수합병할 경우 이 부회장의 보유주식은 삼성물산 주식으로 전환된다. 현재 17.08%인 이 부회장의 삼성물산 지분율이 향후 20% 이상으로 확대될 수 있는 셈이다.