이 기사는 2022년 05월 04일 15:04 thebell 에 표출된 기사입니다.

IPO 첫 발을 뗀 LG CNS의 밸류에이션을 놓고 주관사 선정에 참여할 IB하우스들의 고민이 커지고 있다. 지난해 사상 처음으로 매출 4조원을 넘기는 등 실적이 뚜렷하게 증가했지만 장외시장의 밸류에이션을 충족할 만한 수준은 아니기 때문이다. 삼성SDS보다 높은 밸류를 줄 수 있는 '논리'를 찾기가 쉽지 않은 상황이다.

기존의 장점은 희석되고, 신사업에 기대감을 부여하기도 쉽지 않다. 경쟁사 대비 낮았던 내부거래 의존도가 최근 급격히 늘어나고 있다. IPO의 주요 마케팅 포인트가 될 신사업 영역에서도 방향성을 잡지 못하는 모습들이 감지된다. 야심차게 시작한 데이터 사업은 외부에서 영입한 수장을 최근 경질했다.

LG CNS IPO 주관사 RFP를 받은 IB하우스들은 LG CNS의 기업가치 마지노선을 6조~7조원 수준으로 보고 있다. 장외시장에서 거래되는 주식 거래가격을 토대로 한 밸류에이션이다.

이는 주가수익률(PER)을 기준으로 볼 때 피어그룹인 삼성SDS에 비해 높다. 지난 3일 종가 기준 삼성SDS의 시가 총액은 11조2000억원, 지난해 당기순이익이 6334억원으로 PER은 17.7배 수준이다. 해당 PER을 LG CNS의 당기순이익(2349억원)에 대입하면 기업가치는 4조원 수준에 불과하다.

6조~7조원의 밸류에이션을 정당화 시키려면 차별성을 부각시켜야 하는데 최근 LG CNS가 가진 주요 차별점들이 훼손되고 있어 입찰에 참여하는 하우스들의 밸류에이션 고민이 큰 상황이다.

삼성SDS에 비해 낮은 내부거래(계열사간 거래) 비율이 LG CNS의 장점으로 거론돼왔다. 대기업 SI 계열사들이 대부분 계열사 수요를 깜깜이 수주하며 성장해 온 상황에서, 낮은 내부거래는 사업경쟁력을 보여주는 지표로 여겨졌다.

그러나 최근 LG CNS의 내부거래 비중은 늘어나고 있다. 지난해 연결매출 4조1431억원 중 64%인 2조6528억원이 LG그룹의 계열사에서 발생했다. 지난해 5월 LX그룹의 계열분리 이후 수치가 빠졌기 때문에 LX그룹으로 향한 매출을 더하면 이 비중은 더 커진다.

같은 기간 삼성SDS의 내부거래 비중은 68% 수준으로 LG CNS와 유사한 수준이다. 더 이상 낮은 내부거래 비중을 LG CNS의 특별한 장점이라고 보긴 어렵다.


LG CNS는 2019년 내부거래 비중을 59.1%까지 낮췄었는데, 이후 다시 급격히 늘어나고 있다. 2020년과 비교해선 3%포인트가량 높아졌다. 2020년 매출 3조3605억원 중 2조501억원이 내부거래로 비중이 61%였다. 지난해 매출 증가분 약 8000억원 중 약 6000억원이 계열사발 매출이었던 셈이다.

내부거래 비중에서 차별점을 찾기 어려운 상황에서 밸류에이션을 위한 논리는 미래 신사업 분야로 집중될 수밖에 없다. 그렇지만 뚜렷한 성과와 방향성을 찾아보긴 어렵다. 야심차게 추진했던 데이터 사업 역시 방향성을 못잡고 흐지부지되는 모양새다.

클라우드 분야 경쟁력 강화에 주력하던 LG CNS는 2019년 데이터&애널리틱스 사업부(현재 D&A 사업부)를 신설하고 델 테크놀로지스 총괄 사장을 역임한 김은생 부사장을 영입했다. 데이터 관련 신사업을 발굴하는 게 그의 과제였다.

그러나 뚜렷한 성과는 나오지 않았고, 김 부사장은 최근 인사에서 자문으로 물러났다. 사실상 2년만의 경질이다. D&A 사업부는 기존 DT Innovation사업부장을 맡던 현신균 부사장이 맡았다. 새로 사업 추진의 방향성을 설정해야 하는 상황이다.

증권업계 관계자는 “7조원 수준의 밸류에이션을 정당화할 논리를 찾기 쉽지 않은 상황”이라며 “실제 상장 시점까지 증시 개선을 기대해야 할 수밖에 없을 것"이라고 말했다.