이 기사는 2019년 10월 16일 15:38 thebell 에 표출된 기사입니다.

국내 기업공개(IPO) 시장에서 갖가지 특례상장이 이어지면서 상장주관사가 풋백옵션(환매청구권) 의무를 지는 딜이 늘고 있다. 증권사 IB는 풋백옵션을 짊어질 때마다 손실보전 부담을 빌미로 상장예비기업에 신주인수권을 요구하고 있다.

하지만 상장주관사의 풋백옵션 의무는 부담이 크지 않다는 게 IB업계의 중론이다. 무엇보다 상장일 주주명부에 기재된 공모주 일반청약자(공모주식 20%)에 한정된 권리여서 대규모 환매가 이뤄진 사례를 찾아보기 어렵다. IPO 기업의 경우 상장 첫날은 물론 주주 간 손바뀜이 쉴새없이 이뤄진다.

공모주 투자의 기본 전략상 풋백옵션 발동 여건(공모가의 90% 이하)이 충족될 때가 주식을 보유하는 경우도 드물다는 지적이다. 공모주 투자자는 다소 할인된 가격(공모가)으로 주식을 사 안정적으로 수익을 거두려는 성향이 강하다. 주가가 공모가에서 10% 넘게 떨어지기 전에 보유 주식을 처분하는 투자자가 대다수라는 평가다.

◇특례상장 방정식 '풋백옵션-신주인수권'…주관사 풋백옵션 부담 '과대 포장'

IPO 시장에서 특례상장은 새로운 트렌드를 넘어 대세 흐름으로 자리잡았다. 바이오 섹터뿐 아니라 각종 비즈니스 영역에서 특례상장이 봇물을 이루고 있다. 기존 기술특례 상장뿐 아니라 테슬라 요건 상장, 성장성 특례상장, 사업모델 특례상장 등 특례상장의 루트도 다변화됐다.

각가지 특례상장 가운데 테슬라 요건 상장과 성장성 특례상장은 상장주관사가 풋백옵션을 부담해야 한다. 풋백옵션은 상장 이후 일정 기간 주가 흐름이 부진할 경우 상장주관사가 공모가의 90% 가격으로 일반청약자의 주식을 되사주는 제도다. 테슬라 요건 상장과 성장성 특례상장의 풋백옵션 기간은 각각 3개월, 6개월이다.

풋백옵션이 막중한 부담을 지는 제도로 여겨지면서 상장주관사는 늘상 풋백옵션에 대해 반대급부를 요구해 왔다. 이 때문에 상장예비기업은 일종의 대가로서 신주인수권을 부여하거나 상장수수료를 후하게 책정했다. 상장주관사측의 공공연한 요청으로 '풋백옵션-신주인수권' 보상 관계는 업계의 관행으로 굳어지고 있다.

상장주관사 풋백옵션 부담 규정

하지만 풋백옵션에 따른 상장주관사의 부담이 예상보다 훨씬 덜하다는 게 IB업계의 중론이다. 실상을 따져보면 풋백옵션을 보유한 투자자가 대거 환매에 나선 경우를 찾아보기 어렵다는 평가다.

일단 풋백옵션 부여가 기관투자자가 아닌 일반청약자에 한정돼 있어 권리 대상이 전체 공모주식의 20% 수준이다. 이 가운데 IPO 기업이 상장된 뒤 중장기적으로 주식을 보유하는 투자자도 제한적이다. 상장일 주주명부에 기록된 투자자만 풋백옵션을 보유하는 만큼 주식의 손바뀜이 일어나면 환매청구권도 사라진다. 일반적으로 IPO 기업은 유통시장에 입성한 초기가 거래량이 가장 폭발적이다.

공모주 투자자의 위험감내력(Risk Tolerance)이 보수적 성향인 것도 풋백옵션이 빈번히 발행하지 않는 이유다. 풋백옵션은 상장주관사가 공모가의 90% 가격으로 보상하는 만큼 사실상 그 이하로 주가가 하락할 경우 환매 청구가 이뤄진다. 하지만 공모주 투자자는 안정적으로 수익을 거두려는 성향이 강해 공모주의 주가가 10% 이상 하락하기 전에 주식을 처분하는 경우가 많다.

◇오너·FI, 신주인수권 요구 '난색'…IPO 후 지분희석 우려감

코스닥 특례상장을 준비하는 기업은 의례적으로 지급하는 신주인수권에 대해 부담감을 느끼고 있다. 신주인수권은 상장예비기업의 오너와 재무적투자자(FI) 입장에서 지분율 희석의 우려가 크다. 풋백옵션 리스크를 빌미로 신주인수권 최대치(공모 주식수의 10%)를 요구하는 상장주관사가 달갑지 않은 것이다.

오너 입장에서도 부담스러운 요청이지만 FI는 대놓고 반발하고 있다. 시장 관계자는 "상장주관사의 신주인수권 요구에 난색을 표하는 FI가 적지 않다"며 "풋백옵션 부담은 일반적인 상장수수료만으로도 충분히 대응할 수 있는 리스크"라고 말했다.