이 기사는 2021년 05월 28일 16:26 thebell 에 표출된 기사입니다.

LS계열의 도시가스회사 예스코의 신용등급 강등이 현실화 됐다. 공모채 발행을 앞두고 '부정적' 전망이 달린지 5개월 만이다. AA0(안정적)에서 AA-(안정적)으로의 조정이 일년도 안돼 이뤄졌다.

이마저도 안심하기에는 이르다. 모회사인 예스코홀딩스에 대규모 배당금을 지급한 탓에 차입금이 10배 이상 불어났지만, 예스코홀딩스의 자금 여력은 개선되지 않았다. 자회사 우발채무가 다수 현실화된 탓에 예스코의 배당 부담은 한동안 지속될 전망이다.

◇일년도 안돼 등급 조정…배당 부담 '부메랑'

예스코는 오는 6월 1일 3년 단일물 800억원 규모의 공모채 모집을 위한 수요예측을 계획하고 있다. 대표주관사는 NH투자증권이 맡았다. 발행일은 같은 달 9일로 잠정 확정했다. 공모채 발행을 검토할 당시에는 AA0 등급을 보유하고 있었지만 시장 수요를 모집하는 과정에서 회사채 신용등급이 AA-로 하향 조정됐다.

예스코는 코로나19 파장 이후 상대적으로 견고한 투심을 보였던 발전업을 영위하고 있는 이슈어(Issuer)다. 지난해 모집액의 3배를 웃돈 수요를 확보해 시장 수요를 탄탄히 채웠다. 하지만 올해 공모채 발행을 앞두고는 재무 상황이 급격히 나빠졌다.

대규모 배당금을 지급한 탓에 재무안정성이 저하됐다. 2020년 12월 지배회사인 예스코홀딩스에 1550억원 규모의 중간배당을 했다. 2020년 중 2019년 결산배당금 140억원을 지급한 것을 감안하면 총 1690억원 규모의 현금이 배당금 형태로 이전됐다.

예스코홀딩스의 재무 부담 확대가 예스코에 전이되면서 신용등급으로 영향이 이어졌다. 예스코의 부채비율과 순차입금의존도는 2019년 각각 184%와 1.3%에서 2020년 354.6%, 27.7%로 악화됐다. 순차입금규모도 2019년 114억원에서 2020년 1927억원으로 불어났다. 예스코홀딩스의 부진한 투자성과가 연쇄적인 부담을 낳았다.

예스코홀딩스는 지난해 5월부터 AA0(부정적)을 유지해왔지만 최근 AA-등급으로 신용등급이 강등 됐다. 예스코의 등급 변동은 더 빠르게 이뤄졌다. 지난해 12월 전까지는 'AA0, 안정적'을 유지했으나 12월 '부정적'으로 등급 전망을 바꿔달더니, 5개월 만에 'AA-'로 등급을 낮췄다.

나이스신용평가는 에스코홀딩스와 예스코의 등급을 같은 날 조정하면서 "예스코홀딩스의 금융상품 투자 등에 따른 자체적인 손익과 재무안정성 변동 수준, 예스코홀딩스 종속회사의 사업 및 재무안정성 변화 여부 등이 주요 모니터링 요인"이라고 등급 조정 배경을 설명했다.

◇계열 재무 부담 지속, 크레딧 변동성 예의주시

예스코의 배당 부담은 쉽게 사라지지 않을 것으로 전망된다. 예스코홀딩스의 부진한 투자 성과와 종속회사의 재무부담 확대 수준을 고려할 때 연결재무제표상 재무안정성이 쉽게 회복되기에는 어려워 보인다.

계열사인 한성피씨건설이 고양 덕은 도시개발사업 관련 주택분양사업을 진행하면서 부지매입을 위해 1871억원 등 선투입자금을 집행했다. 순차입금규모가 2019년 1021억원에서 1631억원으로 증가하는 등 채무부담이 증가하자 예스코홀딩스의 연결기준 부채비율과 순차입금의존도도 2017년 105.8%, 2.3%수준에서 2020년 200%와 15.5%로 확대된 상태다.

배당 부담과 재무 부담이 이어질 경우 한차례 등급 조정이 더 이뤄질 수 있다. 올 1분기에는 한성플랜지건설 자산 매각 관련 482억원이 유입되고 계절성 수요 확대에 따라 예스코의 현금흐름이 다소 개선돼 순차입금 규모가 1500억원 가량 줄었다. 다만 일시적 효과로 파악된다.

예스코가 예스코홀딩스에 대해 매년 140억원 이상의 배당금 지급을 유지할 것으로 예상되고, 예스코홀딩스의 저조한 투자 실적도 지속되고 있어서다.

예스코홀딩스의 종속기업 중 해외자원투자 사업을 영위하고 있는 예스코에너지(YESCO Energy)는 수년간 당기순손실을 이어왔다. 현재 자본잠식 상태에 놓여 있는 상황이다. 예스코홀딩스는 지급보증을 제공해오던 중 지난해 예스코에너지의 채무를 대환하면서 260억원의 자금유출이 발생했다.

한신평은 "지배회사인 예스코홀딩스의 투자자금소요와 공격적인 금융상품 투자에 따른 투자손익 및 자산 가치의 변동성은 예스코의 자금 지원 부담을 가중시키는 요인"이라며 "계열의 지배구조 및 현금창출력을 감안할 때 향후에도 자금 지원 부담을 배제할 수 없다"고 평가했다.