이 기사는 2016년 05월 25일 07:53 thebell 에 표출된 기사입니다.

SK하이닉스이 지난 1분기에 어닝 쇼크를 기록했다. 메모리반도체 시장 전반적인 업황 침체가 주 요인으로 국제신용평가사 스탠다드앤드푸어스(S&P)는 이같은 환경이 지속될 것으로 보고, 등급전망 조정에 나서며 당분간 회사의 등급 상향 가능성은 낮아진 상황이다. 다만 국내 신용평가사들은 이번 분기 실적은 호시절이던 2013~2015년 대비 상대적인 후퇴라고 보고 AA-급 유지는 어려움이 없을 것이라는 입장이다.

S&P는 지난 13일 SK하이닉스 장기신용등급을 BB+로 유지하고 등급전망을 '긍정적'에서 '안정적'으로 조정했다. 지난 2014년 11월 등급전망을 '긍정적'으로 조정한지 약 1년 6개월 만이다. 당시 S&P는 향후 1~2년 내 회사가 과도한 투자에 나서지 않고 현금흐름 지표를 일정 수준 이상 유지할 경우 등급 상향을 검토할 수 있다고 밝혔다.

그러나 2015년 이후 메모리반도체 전방산업인 PC, 모바일 시장의 업황 회복이 지연되는 상황이 지속되며 S&P는 SK하이닉스의 영업실적 및 현금흐름 지표가 향후 약 12개월 간 압박을 받을 가능성이 높다고 판단을 내렸다. 회사의 2016년 매출액은 전년 동기 대비 24.1% 감소, 영업이익은 3분의 1 수준인 5617억 원, 영업이익률은 12분기만에 20% 미만인 15.4%로 떨어졌다.

S&P는 보고서를 통해 "회사는 특히 낸드플래시 부문 투자를 지속하고 있지만 대규모 투자가 시장 지위 강화와 수익성지표 개선으로 이어질지는 불투명하다"고 밝혔다. S&P가 내걸고 있는 등급 상향 검토 요인은 △공격적 자본지출 및 배당금지급, 자사주매입 등 지양 △ EBITDA대비 조정차입금 비율을 상당 기간 동안 1.5배 이하로 유지할 것 등이다.

국내 신용평가사들도 앞으로의 메모리반도체 시장 불확실성에 대해서는 의견을 같이 하고 있다. 다만 이같은 환경이 현재의 AA-급을 유지하는 데는 문제가 없다는 입장이다. 국내 신평사의 가장 최근 평정은 2016년 5월 회사채 본평가와 정기평가를 겸해 이뤄졌는데, 당시 한국기업평가와 한국신용평가는 AA-급을 유지하고 등급전망을 '안정적'으로 부여했다.

이들의 논리는 최근의 업황 둔화는 2013~2015년 대비 상대적인 후퇴일 뿐 AA급 유지에는 무리가 없는 수준이라는 것이다. 신용평가사 관계자는 "사실상 메모리반도체 시장이 삼성전자, SK하이닉스, 마이크론 3사의 과점 체제로 정착된 상황이고, 이 안에서 판가 하락이나 수익성지표 등락이 나타날 수는 있지만 본질적인 회사의 경쟁력에 무리가 가는 수준은 아닐 것으로 본다"고 말했다.

최근의 차입금 증가세와 이를 통한 설비투자 역시 산업 특성상 필수불가결한 요소라는 평가가 우세하다. 현재 회사의 매출 비중에는 D램 부문이 70% 이상을 차지하지만, 이는 수익성 변동폭이 클 뿐더러 전방산업인 PC 제품 시장도 성숙기에 접어든 상황이다. 때문에 모바일 및 서버제품 관련 낸드 제품 판매를 늘리기 위해서는 설비투자가 필수적이라는 설명이다. 현재 SK하이닉스는 이천과 청주 등에 신규 공장 건설을 추진하고 있으며, 설비투자 목적으로 2016년 들어 현재까지만 5000억 원이 넘는 자금을 공모채 시장에서 조달했다.

한국신용평가는 향후 회사의 연결기준 EBITDA/CAPEX지표가 3년 평균 2배 이상 유지될 경우 등급 상향을 검토할 계획이다. 반면 차입금이 급격히 증가하거나 낸드 제품 부문이 장기간 부진해 연결기준 EBITDA/매출액이 30% 미만, 순차입금의존도가 10% 이상을 지속할 경우 등급 하향을 검토할 수 있다고 밝혔다. 2016년 1분기 회사의 EBITDA/매출액은 46.0%, 순차입금의존도는 0.5%다. 한국기업평가가 내걸고 있는 등급 하향 트리거는 EBITDA마진 30% 미만, EBITDA/CAPEX 0.9배 미만이 지속될 경우로, 해당 지표의 2016년 예상치는 각각 39.7%, 1.1배다.