이 기사는 2020년 05월 12일 14:06 thebell 에 표출된 기사입니다.

케이클라비스자산운용의 JW생활건강 사모채 펀드에 대한 미지근한 고객 반응은 예견된 결과였을까. 펀드 설정 과정에서 4% 후반대로 투자자에게 제시된 수익률이 문제로 지목되고 있다. 리테일 상품으로는 일반적 수익률이지만 JW생활건강에 한정할 경우 상황은 달라진다. 특히 JW생활건강이 자체 신용으로 채권 발행이 어려운 곳이란 점을 감안, 채권시장 관계자들은 수익률에 물음표를 찍고 있다.

JW홀딩스, JW생명과학 등 상대적으로 재무구조가 나은 계열사들이 신용 보강에 나서면서 안정성을 높인 점은 유효하다. 하지만 이를 감안해도 BBB급 최하단 신용등급으로 평정받았다. 5.6% 수준에 발행된 사모채 금리부터 동일 등급 대비 낮은 수준이다. 즉 발행사는 우호적 조건이지만 투자자에겐 리스크 대비 매력도가 떨어질 수 밖에 없다.

케이클라비스자산운용은 최근 ‘케이클라비스PPB전문투자형사모투자신탁’ 설정을 마쳤다. 투자자 모집 과정에서 당초 계획했던 자금 규모는 크게 줄었다. 당초 100억원 가량을 모집한다는 계획이었지만 실제 유입 자금은 절반 수준에 불과했다.

편입자산은 JW생활건강의 사모 ABS(자산유동화증권)다. 발행사 재무와 신용 등에 기반한 채권이다. JW생활건강의 경우 신용등급이 없는 것은 물론 자체 신용으로는 시장성 조달이 불가능에 가깝다. 계열사를 동원한 점도 안정성을 높이기 위해서다.

하지만 JW생활건강 사모채 펀드의 수익률만 놓고 보면 매력도가 상당히 낮다. 4% 후반대의 수익률은 절대 금리 측면에서는 양호하다. 하지만 JW생활건강의 ABS 신용등급이 BBB급 최하단(BBB-)에 불과하단 점을 고려하면 리스크 대비 수익률은 상대적으로 낮다.

KIS채권평가 기준 ‘BBB-‘ 채권의 등급 민평 금리는 5.9%(1.5년물) 수준이다. 발행 주체에 따라 금리 수준은 제각각이나 대략적인 금리가 그렇다. JW그룹 계열사 다수가 채권 발행 이력이 없다는 점을 감안하면 오히려 할인 요인이 있다. JW중외제약의 경우 2018년 ‘BBB0’로 5.3%(3년물) 발행했다.

특히 JW생활건강의 사모채 신용등급이 한 노치만 떨어지면 투자적격에서 벗어나는 정크본드란 점은 단순한 등급 하락 이상의 타격을 준다. 자본금이 훼손된 JW생활건강의 경우 단기간 내 재무 및 신용등급 개선의 가능성이 낮다는 점도 불안 요인이다.

최근 5%대 중반 수준의 BBB급 채권은 기관들 입장에서도 선뜻 투자에 나서기 쉽지 않지만 낮은 금리의 사모채가 리테일 상품으로 바뀌면서 수익률은 더욱 하락했다. 판매사 및 운용사 등이 100bp 이상의 수수료를 챙기면서 수익률이 떨어졌다고 보는 게 맞다.

앞서 JW생활건강이 특수목적법인(SPC)을 세워 사모 ABS를 발행하는 과정에서 주관사로 참여한 주관사(DB금융투자)의 몫에서도 수익률 하락 등 추가로 영향을 끼친 것으로 보인다. ABS 유동화의 경우 수수료는 제각각이지만 통상적으로 30~100bp 수준이다.

시장 관계자는 “신용등급도 없는 곳이 계열 지원을 통해 ‘BBB-‘로 채권을 발행했지만 금리와 이를 통한 펀드 수익률이 4~5%대 수준이란 점은 매력도를 상당히 떨어뜨린다”며 “조달하는 쪽은 좋지만 투자하는 입장에서 리스크를 감내할지는 의문이었다”고 말했다.