이 기사는 2021년 12월 27일 10:45 thebell 에 표출된 기사입니다.

국내 증권사가 역대급 실적을 달성했음에도 증권채 디스카운트 기조는 여전한 것으로 나타났다. 한국투자증권, 삼성증권, 메리츠증권, 대신증권 등은 실제 신용등급보다 두 노치(notch) 낮은 채권 내재등급(BIR)을 달았다. KB증권, NH투자증권, 미래에셋증권 등의 채권 가격도 자체 등급보다 한 노치 낮게 형성됐다.

이러한 현상에는 증권업 특유의 변동성이 반영된 것으로 보인다. 보수적인 채권 투자자에게는 대규모 실적이라는 성과가 매력적이지 않다는 분석이다. 특히 2020년 증권업계가 절체절명의 유동성 위기를 겪으면서 저평가 현상이 한층 심해졌다는 분석도 나온다.

◇내재등급, 신용등급 대비 1~2노치 하회…우위 증권사 전무

KIS자산정보는 지난 24일 한국투자증권의 BIR을 A+로 평가했다. 이는 실제 등급인 AA0보다 두 노치 낮다. 한국투자증권의 BIR은 연초만 해도 실제 등급과 동일한 AA0였다. 하지만 2월 들어 AA-로 강등됐고 10월에는 A+까지 떨어졌다.

한국투자증권 외에 다른 증권사도 실제 신용등급보다 낮은 BIR을 부여받았다. 삼성증권(AA+)은 지난 2월을 기점으로 AA0에서 AA-로 떨어졌다. 메리츠증권(AA-)은 4월 A0로 떨어졌다. 지난해 초만 해도 신용등급과 같은 것으로 평가됐지만 이후 A등급을 벗어나지 못하고 있다.

대신증권(AA-)의 BIR도 A0다. 지난해 7월 AA-를 반납한 후 지금까지 A0를 이어오고 있다. 키움증권(AA-)의 경우 7월까지 AA-와 AA0 사이를 반복하며 실제 유효등급과 동일하거나 우위를 보였다. 하지만 10월 들어 A급으로 주저 앉았다.

KB증권, NH투자증권 등 AA+급 증권사들은 BIR이 신용등급보다 한 노치 낮은 AA0를 달고 있다. 미래에셋증권(AA0), 하나금융투자(AA0), 한화투자증권(A+), SK증권(A0) 등도 유효등급보다 한 노치 낮은 BIR로 평가받고 있다.

신용등급보다 BIR이 우위를 보이는 증권사는 없다. 다만 신한금융투자(AA0), 교보증권(AA-) 등이 실제 유효등급과 동일한 BIR을 보이고 있다.

◇증권사 회사채 비선호…큰 변동성 탓

BIR은 채권 시장에서 평가한 수익률을 기준으로 책정한 신용등급이다. 실제 등급보다 고평가되는 기업은 BIR이 높고, 그 반대의 경우 낮게 나타난다. 따라서 BIR이 유효등급보다 1~2 노치 낮다는 것은 그만큼 채권 가격이 낮게 형성돼 있다는 의미다.

증권채 디스카운트의 가장 근본적인 원인은 다른 업종 대비 상대적으로 떨어지는 안정성에 있다. 크레딧 업계 관계자는 "증권업은 시황에 따라 실적 변동성이 크고 이에 따라 부침이 있을 수 있다"라며 "이러한 점이 보수적인 채권 투자자 입장에서는 선호하지 않는 것"이라고 말했다.

지난해에도 일부 증권사는 기준점 대비 오버 금리에 공모채 발행을 이어갔다. 채권 시장에서 이러한 거래가 누적되면서 스프레드가 점차 확대된 것이란 분석도 나온다. 일례로 대신증권은 지난해 공모채 전량 미매각으로 가산 금리 60bp로 2.077%에 1000억원을 조달했다.

특히 2020년 증권사 유동성 위기가 불거지며 이런 분위기가 심해졌다는 평가도 나온다. 실제로 코로나19에 글로벌 증시가 폭락하며 수십조에 달하는 주가연계증권(ELS) 헤지를 위한 마진콜로 증권사가 자금 조달에 비상이 걸린 바 있다.

크레딧 업계 관계자는 "지난해 코로나19가 창궐했을 당시 일부 증권사가 시장에 상당한 충격을 줬다"라며 "올해 증권사 실적 개선에도 여전한 디스카운트는 지난해 ELS 마진콜 사태로 인한 트라우마일 수도 있다"라고 분석했다.