이 기사는 2022년 01월 18일 16:24 thebell 에 표출된 기사입니다.

현대엔지니어링은 상장을 위해 다수 비교기업을 거론했지만 국내 기관투자가의 시선은 대체로 한곳에 쏠려있다. 이미 상장돼 있는 삼성엔지니어링보다 더 높은 몸값을 받을 근거가 무엇이냐는 것이다. 명망있는 글로벌 기업과 비교하기 전에 국내 경쟁상대부터 넘어서야 미래가치를 인정해줄 수 있다는 뜻이 담겼다.

삼성엔지니어링은 현대엔지니어링이 공모 밸류에이션 산정 과정에서 국내 플랜트 업체로는 유일하게 피어그룹에 포함시킨 곳이다. 양사간 다수 프로젝트를 입찰경쟁하면서 EPC 역량을 쌓았다.

현대엔지니어링은 삼성엔지니어링보다 더 나은 평가를 받아야 EV/EBITDA 배수를 높일 수 있다. 삼성엔지니어링의 멀티플은 5.96배다. 현대엔지니어링의 상각전영업이익(EBITDA)을 대입하면 평가 시가총액은 4조6000억원대가 된다. 현대엔지니어링의 할인율을 적용한 공모 시가총액은 4조6000억~6조원대다. 삼성엔지니어링보다 성장 잠재력 면에서 비교우위에 서야 공모가 상단 베팅이 가능해지는 셈이다.


관건은 글로벌 플랜트 '설계' 역량으로 압축된다. 구체적으로는 EPC(설계·조달·시공)를 넘어 기본설계(FEED, Front-End Engineering Design)에 기반한 수주를 따내는 능력으로 판가름된다.

국내 건설사는 해외 단순시공에 주력하다가 EPC 영역에 다가선지 20여년이 넘었다. 이제는 EPC보다 고도화된 영역인 기본설계 앞단을 선점하기 위한 역량 확보에 나섰다. FEED를 먼저 따내 능력을 인정받고 EPC 우선협상권을 챙기는 방식이다. 현대엔지니어링이 상장 몸값을 내세기 위해 강조한 부분도 설계 역량이다.

기관투자가 시각은 대체로 보수적인 편이다. 현대엔지니어링도 양질의 수주를 따내고는 있지만 삼성엔지니어링처럼 미국이나 중동 중심으로 대상국가가 포진해 있지 않은 것으로 내다봤다. 삼성엔지니어링은 국내 유일하게 미국 프로젝트 경험을 보유했다. 사우디아라비아, 아랍에미리티 등 중동지역 수주물량이 다수 확보돼 있다.

현대엔지니어링은 독립국가연합을 위주로 한 수주지역 확대에 방점이 맞춰져 있다. 미국과 유럽에도 진출하고 있지만 동남아시아에 초점이 맞춰져 있다는 인상이 강한 편이다.

설계역량을 키운 연구개발비 투입과 이를 바탕으로 한 특허 수준에서도 양사간 수준차이가 있었다. 삼성엔지니어링의 경우 매출액 대비 연구개발비가 0.11%대로 꾸준한 편이었다. 현대엔지니어링은 0.02~0.03% 수준에서 지난해 3분기 0.06% 정도로 키웠다.

인력 사용면에서도 차이가 컸다. 삼성엔지니어링은 설계분야 혁신을 통해 현 수준의 70% 인력으로도 매출 목표 달성이 가능하도록 자동화를 구현하고 있다. 남은 30% 인력을 FEED 분야에 배치해 EPC 수행체계를 고도화하기로 했다. 신사업과 같은 중장기 성장동력으로도 일부 가용자원을 만들었다.

반면 현대엔지니어링은 별도의 엔지니어링 센터를 운영하면서 정규직 직원의 30% 정도가 설계 인력에 사용되는 정도로 공개돼 있다.

EPC 역량의 마진을 가늠해볼 수 있는 원가율 측면에서도 차이가 났다. 원가율은 90%를 양사 모두 하회했는데 삼성엔지니어링이 소폭 앞섰다.

보유현금을 기준으로 한 재무여력면에서는 차이가 컸다. 삼성엔지니어링은 단기금융상품을 포함한 현금이 2800억원이었던 반면 현대엔지니어링은 1조8000억원대로 2조원에 육박했다. 성장 잠재력이 상대적으로 높다고 볼 수 있는 셈이다.

시장에선 현대엔지니어링 상장 몸값에 오너지분 가치가 상당히 반영돼 있지만 중장기적으로 주가를 유지하려면 자체 경쟁력인 설계 역량을 면밀히 따져볼 필요가 있다고 지적했다. 주택 수주의 경우 상장을 앞두고 단기 끌어올렸을 여지가 있어 본원적인 경쟁력에 가치를 부여하고 있다.

결과적으로 삼성엔지니어링을 객관적인 수치로 압도하거나 잠재력 면에서 점수를 받아야 더 나은 몸값을 인정받을 수 있는 셈이다. 단순히 비슷한 수준으로는 현대엔지니어링이 기대하는 6조원대 몸값에 닿기 어려운 편이다. 삼성엔지니어링 시가총액은 4조5000억원대를 형성하고 있다.