이 기사는 2022년 03월 02일 13:57 thebell 에 표출된 기사입니다.

GS건설이 기업공개(IPO)를 앞둔 수처리 계열사 GS이니마의 매출 전망치를 두자릿수로 높여 잡았다. 그간 가파른 외형 성장속도를 감안하면 예상할 수 있는 수준이다.

다만 실제 마진이 외형에 맞춰 따라올지는 지켜봐야할 것으로 보인다. 지난해만 해도 매출은 올랐지만 순이익이 감소세로 전환했다. 장밋빛 청사진만 그리기에는 부실해 보이는 점이 많은 상황이다.

지난달 23일 GS건설이 제출한 주주총회 소집공고에 따르면 GS이니마(GS Inima Environment S.A.U.)의 매출성장률은 13.3%였다. 지난해 같은 기간 8.4%를 제시한 점을 감안하면 4.9%포인트를 상향조정했다.


지난해 매출(3160억원)에 예상 성장률을 단순 적용하면 2023년께 4000억원을 넘어설 것으로 계산된다. 내부적으로도 2023년 매출 4000억원, 영업이익 1300억원을 예상한 바 있다.

매출성장률은 경영진이 승인한 5년 사업예산과 계획을 기초로 추정됐다. GS건설은 영업권이 부여된 계열사에 대해 손상검사를 매년 시행하고 있다. 손상발생시 회수가능액을 사용가치에 근거해서 산출했다. 미래현금흐름을 예상하는 과정에서 매출성장률을 비롯해 할인율, 영업이익률 등을 자체적으로 제시하고 있다.

GS건설은 매출성장률을 높였지만 영업이익률에 대해서는 소폭 하향 조정했다. 영업이익률 구간은 15~26.9% 제시했었는데 1년만에 14.7~21.5%로 변경했다. 이익률 최대치가 26.9%에서 21.5%로 낮아진 것으로 외형 성장폭에 비해 마진이 다소 조정된 것으로 보인다.


실제 GS이니마의 순이익은 지난해 외형성장에도 불구하고 4% 후퇴한 290억원에 머물렀다. 2020년에 300억원을 넘어선 이후 주춤했다. 같은 기간 매출이 7% 성장한 것과 대조적이다.

미래현금을 산출하기 위해 필요한 할인율은 다소 높아졌다. 할인율은 사업부문과 해당국가와 관련된 특정위험을 반영한다. 1년전 할인율은 8.5%였는데 10.7%로 높아졌다. 영업권에 대한 손상차손 인식금액은 없었다.

사업특성상 산업용수 컨세션(Concession) 분야의 운영 노하우가 마진을 좌우할 것으로 예상된다. 컨세션이란 수처리 플랜트 자산에 직접 투자해 장기간 운영하면서 수익을 얻는 것을 말한다. 투자를 통해 운영권을 가져와 30년 이상의 장기 수익을 추구하는 방식이다. 운영 노하우가 떨어질수록 외형은 커져도 마진은 줄어들 여지가 있다.

GS건설은 스페인 수처리 자회사 상장을 염두에 두고 지난해 글로벌워터솔루션을 중간 지주사로 내세웠다. 외국기업지배지주회사 제도를 활용해 국내 상장하기 위한 수순으로 풀이된다. 국내에선 LS전선아시아가 비슷한 전례를 거쳤다.

GS건설은 GS이니마 보유지분 전체를 글로벌워터솔루션에 현물출자했다. 지배구조는 GS건설→글로벌워터솔루션→GS이니마로 이어진다. 글로벌워터솔루션의 장부가는 6400억원으로 나와있다. GS이니마 자산은 1조1700억원 수준이다.

GS이니마는 브라질, 알제리, 멕시코 등에서 종속기업을 설립해 민간투자사업을 시행하고 있다. 해수담수화, 하수정화, 상하수처리 운영시설 등이다. 사업만기일은 2033년부터 최장 2054년까지로 장기 운영권이 10~30년 이상으로 분포돼 있다.