이 기사는 2022년 05월 11일 14:51 thebell 에 표출된 기사입니다.

코스닥 기업은 경영권을 확보하는데도 상당한 자금이 소요되지만 인수 이후 지배력을 유지하는데도 적잖은 자금이 투입된다. 인수한 기업이 신주인수권부사채(BW)나 전환사채(CB) 발행 등 주식자본시장에서 자금 조달이 활발한 경우라면 더욱 그렇다. 신주 발행을 수반하는 메자닌의 경우 최대주주의 지분율 희석으로 이어져 지배력이 약해질 수 있기 때문이다.

김호선 대표는 2019년 감성코퍼레이션(옛 버츄얼텍) 경영권을 인수하는데 200억원에 가까운 자금을 쏟아 부었다. 의류사업 등 신사업을 추진하기 위해 전환사채(CB)를 여러 차례 발행했다. 주식 전환이 이뤄지면 최대주주인 김 대표의 지분 희석은 불가피하다. 경영권을 확보한 후 3년간 발행한 CB 규모는 300억원이 넘는다. 김 대표는 어떻게 지배력을 방어하고 있을까.

감성코퍼레이션은 김 대표를 정점으로 지배구조를 세웠다. 지난해 말 기준 김 대표는 감성코퍼레이션 지분 25.05%를 보유한 최대주주다. 2대주주는 지분 5.58%를 보유한 드리온이다. 드리온은 김 대표의 아내인 박은경 대표가 최대주주로 있는 비상장사다. 박 대표는 드리온 지분을 30% 보유하고 있다. 김 대표는 드리온 사내이사로도 이름을 올리고 있다. 그밖에 김 대표의 자녀인 김지현 씨(0.05%)와 김동현 씨(0.04%)도 지분 일부를 보유하고 있다.

감성코퍼레이션 경영권을 확보한 2019년말 기준 김 대표의 지분율은 24.42%였다. 이후 2020년말 기준 28.19%까지 상승했다. 지분율이 아닌 주식수로 비교하면 2019년말 1387만5000주에서 2020년말 1947만9187주, 지난해말 기준으로는 1958만주로 계속 증가했다.
김 대표는 당초 개인 자금 182억원을 투입해 감성코퍼레이션 지배력을 형성했다. 차입 없이 근로소득, 사업소득으로 모은 재산을 쏟아 부었다. 2019년과 2020년 감성코퍼레이션 유상증자에 참여해 각각 60억원, 32억원을 투자했다. 나머지 90억원은 구주 매입에 썼다.

경영권 확보 이후에도 김 대표의 주식 수가 증가한 것은 장내매수를 통해 꾸준히 감성코퍼레이션 주식을 사들였기 때문이다. 다만 3년간 보유 주식 수가 계속 증가했는데도 지분율이 맞물려 상승하지 않은 것은 감성코퍼레이션이 그간 발행했던 CB의 주식 전환 때문으로 풀이된다.

최대주주인 김 대표는 CB의 주식 전환으로 인한 지분 희석을 막기 위해 장내매수로 맞섰다. 이를 감안하면 김 대표는 감성코퍼레이션의 지분을 25% 수준 안팎으로 유지하는데도 적지 않은 자금을 썼을 것으로 추정된다.

문제는 아직 주식으로 전환되지 않은 미상환 전환사채가 상당 규모로 남았다는 점이다. 감성코퍼레이션은 2019년 두 차례에 걸쳐 총 256억원 규모의 CB를 발행했다. 올해 초에도 의류매입자금 확보를 위해 70억원 규모의 CB를 발행했다.

사업보고서 제출일(3월21일) 현재 감성코퍼레이션의 미상환사채 금액은 130억원이다. 이로 인한 전환가능주식수는 1410만4574주에 달한다. 현재 김 대표가 보유하고 있는 주식 수와 비교하면 적지 않은 물량이다. CB가 주식으로 전환될 경우 김 대표의 지분율 희석은 불가피하다.

우려는 이미 현실화하고 있다. 올해 2월 의류 매입대금을 조기에 확보하기 위해서 발행했던 60억원 규모의 CB는 단독 투자자였던 트러스톤자산운용(트러스톤 메자닌 일반 사모 투자신탁 제1호최근)이 전량 인수했다. 최근 감성코퍼레이션 주가가 하락하면서 주식전환가액이 2000원대에서 1745원으로 조정됐다. 이에 따라 CB를 주식으로 전환할 시 트러스톤자산운용이 보유하게 될 주식 수는 483만6873주가 된다. 이는 지분율 5.82%로 주요 주주로 이름을 올릴 수 있다. 이를 감안하면 김 대표의 지분율은 기존 25.05%에서 23.61% 수준으로 하락할 것으로 추정된다.

감성코퍼레이션은 해당 CB 발행시 매도청구권(콜옵션)을 추가했지만 행사 가능 기한은 2023년 2월7일부터다. 감성코퍼레이션이 콜옵션을 행사할지 여부는 알 수 없다.

트러스톤자산운용의 보유 목적은 단순 투자다. 이를 감안하면 최대주주인 김 대표 경영권에 위협이 되는 존재는 아니다. 기관투자자로 분류되는 트러스톤자산운용이 감성코퍼레이션 주식을 장기 보유할 경우 시장의 다른 투자자들에게 긍정적인 시그널을 줄 수 있을 것이라는 분석도 나온다.