이 기사는 2022년 07월 05일 16시17분 thebell에 표출된 기사입니다

신라젠은 국내 바이오 기업 IPO 역사상 가장 실패한 사례로 평가받는다. 밸류에이션 핵심이었던 간암 펙사벡 임상 3상이 실패하면서 몸값은 순식간에 떨어졌다.

대표주관사인 NH투자증권은 임상 3상 통과를 확신하며 IPO 과정에서 밸류에이션을 할인 전 기준으로 2조원까지 내다봤다. 수수료도 넉넉히 받았다. 하지만 몸값은 순식간에 떨어졌고 피해는 고스란히 투자자에게 돌아갔다.

◇2020년 순이익 1000억원 예상했으나 '신기루'


신라젠은 2016년 12월 기술특례 방식으로 코스닥에 상장했다. NH투자증권이 대표주관 업무를 담당했으며 하나금융투자, 동부증권이 공동주관사로 참여했다. 당시 NH투자증권 ECM2부가 IPO 업무를 주도했다.

등장은 화려했다. NH투자증권은 신라젠의 기업가치를 할인 전 기준으로 무려 약 2조원으로 책정했다. 수요예측 집계 결과 공모가밴드 최하단인 주당 1만5000원을 공모가로 결정했다. 46.6%가 할인된 약 1조원의 몸값으로 코스닥 시장에 등판했다.

주관사와 회사의 논리는 2019년 흑자전환을 이뤄낸 이후 2020년 매출 3425억원, 영업이익 1041억원을 기록한다는 것이었다. 이에 2020년 추정 당기순이익을 1038억원으로 추정하고 유사회사 평균 PER인 33.7배를 적용해 몸값을 메겼다.

IPO 당시 신라젠이 주도하고 있던 간암 대상 펙사벡 글로벌 임상 3상 시험의 성공과 이에 따른 제품 판매 수익을 고려한 결과다. 일본을 제외한 전세계에서 2020년부터 펙사벡을 본격적으로 판매하겠다는 목표를 잡았다. 2020년 제품 매출로 2832억원을 창출할 수 있다고 투자자에게 설명했다.

하지만 무엇 하나 제대로 이뤄진 것이 없다. 2020년 추정 매출액을 3425억원으로 제시했지만 실제 매출은 16억원에 불과하다. 작년 매출은 2억원까지 쪼그라들었다. 영업이익도 당연히 내지 못하고 있으며 밸류에이션 산정의 근간이 됐던 순이익은 2020년 -478억원, 2021년 -160억원으로 손실 상태다.

펙사벡이 글로벌 임상 3상에서 실패한 탓이다. 기존 간암치료제인 넥사바에 반응하지 않는 환자 129명을 대상으로 한 임상 2b상에서 생존기간 입증에 실패했다. 신라젠은 2b상의 실패원인이 임상디자인에 있다고 판단하고 임상 3상부터는 디자인을 바꿨다. 다만 당시 전문가들은 확실한 근거도 없이 성급하게 디자인을 바꿨다고 평가했다.


◇자금 수혈 후 개선 진행 중…결과는 미정

단순히 실적만 안 좋은 것이 아니다. 문은상 전 대표가 페이퍼컴퍼니를 통해 DB금융투자에서 350억원을 빌려 신라젠 BW를 인수했다. 이후 신라젠에 들어온 돈을 다시 페이퍼컴퍼니에 빌려주는 ‘자금 돌리기’ 수법으로 부당이득을 취한 혐의로 기소됐다.

전·현직 경영진의 횡령·배임 행위로 2020년 5월 상장 적격성 실질 심사 사유가 발생해 주식 거래가 정지됐다. 상장폐지 직전까지 갔으나 지난 2월 18일 상장적격성 실질심사 2심 격인 코스닥시장위원회(시장위)로부터 추가 개선기간 6개월을 부여받으며 극적으로 상장폐지 위기를 모면했다.

이후 엠투엔이 지분 20.75%를 600억원에 사들이며 최대주주에 올라서는 과정에서 자금을 수혈했다. 앞서 거래소가 제시한 개선 사안 해결에 속도를 내고 있다. 연구개발 인력 충원과 신약 파이프라인 확대 등 경영 지속성을 피력하기 위한 작업을 진행 중이다.

최근 파이프라인 도입에 대한 최종 후보군 선별작업 단계에 들어섰다. 또한 R&D(연구개발) 등 전문인력 확충 요구에 따라 연구소 인력을 대폭 늘렸다. 임상시험을 운영할 수 있는 의학박사 인력은 완료해 현장에 투입했다. 펙사벡 신장암 대상 임상 2a상은 미국 리제네론과 예정대로 추진 중이다.

다만 거래정지가 장기화되면서 17만 소액주주를 포함한 투자자에게 큰 피해를 입혔다. 당장 올해부터 매출을 회복하지 못하면 상장폐지는 기정 사실화된다. 기술특례 상장사는 코스닥 상장 5년 후부터 연매출이 30억원 미만이면 관리종목으로 지정되고 2년 연속일 경우 상장폐지된다. 올 1분기 매출은 5억원에 불과하다.

결과적으로 대표주관사인 NH투자증권이 수수료만 얻고 손 놓고 빠져나간 셈이다. 신라젠 IPO로 무려 23억원에 달하는 수수료 수익을 얻었다. 2016년 NH투자증권이 진행했던 11건의 IPO 중 GRT와 삼성바이오로직스에 이어 가장 많은 수익을 안겨다줬다.