이 기사는 2019년 10월 15일 07:57 thebell 에 표출된 기사입니다.

라임자산운용이 유동성 리스크가 불거진 핵심 요인으로 스왑뱅크(델타원 데스크)의 총수익스와프(TRS·Total Return Swap) 계약 해지를 꼽았다. 투자자 환매 요청이 늘면서 어느 때보다 레버리지 효과가 필요했으나 계약 해지로 환매 위기가 심화됐다는 주장이다. TRS 계약을 제공했던 증권사는 리스크 확대에 따른 합리적인 해지 요구였다는 입장이다.

◇라임 "레버리지 400% 한도, 유명무실"

이종필 라임자산운용 부사장은 지난 14일 기자간담회에서 "레버리지 효과가 그 어느때보다 필요한 상황이었으나 TRS 계약 해지로 그나마 남아 있던 레버리지 효과마저 없어졌다"며 "자본시장법상 레버리지를 400%까지 일으킬 수 있지만 실효성이 있는지 의문"이라는 입장을 밝혔다. 의도치 않은 TRS 계약 해지로 환매 사태가 가속화됐다는 견해를 우회적으로 표현한 것이다.

TRS는 재무적투자자가(FI)가 기초자산을 매입하고 매도자는 FI에게 기초자산과 동일한 수익을 보장하는 계약을 의미한다. 매입자는 TRS 계약 효용을 누릴 수 있고 매도자는 수수료 수익 수취가 가능하다. TRS의 가장 큰 효용은 레버리지 효과다. 증거금의 2~3배 가량의 메자닌 포지션 확보가 가능하다. 라임자산운용은 TRS 계약을 통해 100~200% 수준의 레버리지 효과를 누렸다.

또 라임자산운용은 TRS 계약을 통해 유동성을 확보할 수 있다는 자신감을 바탕으로 펀드 외형을 빠르게 키웠다. 펀드 추가 설정이 뜸해지거나 기존 고객의 환매 요청이 있다 해도 증권사 델타원 데스크와 협의를 거쳐 레버리지 비율을 조절하면 일정 수준의 유동성을 확보할 수 있다고 판단한 것으로 보인다. 환매 요청이 늘어날 경우 수수료 더 부담하면서 레버리지 비율을 늘리면 현금 확보가 가능하다는 논리다.

하지만 상황은 라임자산운용의 예상과 다르게 전개됐다. 핵심 판매사인 시중은행에서 펀드 롤오버(roll over)가 불가능해진 것에 더해 증권사가 TRS 계약을 조정하거나 추가적인 TRS 계약을 맺는 데 난색을 표하면서 유동성 확보가 어려워졌다. 이에 프라임브로커서비스(PBS)를 제공하는 타증권사에도 TRS 계약을 타진했으나 이를 수용한 곳은 전무했다.

여기에 계약을 맺고 있던 스왑뱅크가 자금 회수를 결정하면서 유동성 위기가 심화했다는 게 라임자산운용의 주장이다. 스왑뱅크가 레버리지 효과를 일으킨 메자닌 TRS 계약 해지를 요구하면 라임자산운용은 원치 않는 시점에 포지션을 정리해야 한다. 유동성을 늘리는 게 불가능할 뿐만 아니라 정상적인 펀드 운용이 어려워질 수도 있다. 이에 사모사채펀드에 더해 메자닌이 주로 편입된 펀드마저 환매 중단이 불가피했다는 것이다.

◇증권사 "운용사·투자자산별 레버리지 차등 제공"

라임자산운용에 TRS 계약을 제공했던 A 증권사는 델타원 데스크 내규상 불가피한 해지 요구였다는 점을 강조하고 있다. 스왑뱅크는 고객에 대한 평가를 바탕으로 증거금 수준을 정하고 있다. 고객이 우량하고 신용도가 높을수록 부담해야 하는 증거금은 낮아지고 레버리지 효과는 커지는 식이다. TRS 계약을 바탕으로 자산을 대신 매입할 때 델타원 데스크 고유재산이 활용되는 만큼 이같은 리스크관리가 필수라는 설명이다.

자산군에 대한 평가도 레버리지 정도를 정하는 잣대로 활용된다. 투자 위험이 높을 수록 자금 회수 가능성이 낮아지는 만큼 높은 운용사가 높은 수수료를 부담하거나 요구 담보 수준이 높아진다. 투자 자산 가치가 담보 가치를 밑돌게 되면 스왑뱅크가 추가 담보를 요청하는 것도 가능하다. 이같이 스왑뱅크가 데스크 존속을 위해 실질적으로 적용하고 있는 내규가 있어 자본시장법이 제시한 한도를 무조건 채우는 건 사실상 어렵다.

A 증권사가 TRS 계약 해지를 요구한 것은 금융감독원이 라임자산운용에 대한 감사에 착수했기 때문으로 보인다. 스왑뱅크 입장에서 운용사가 감독 당국의 감사를 받는 것 만으로 리스크가 커졌다는 결론을 내리기에 충분한 만큼 TRS 계약을 줄여야 했다는 것이다. 라임자산운용 뿐만 아니라 펀드 자금으로 투자한 피투자기업에 대한 불신이 증폭된 것도 TRS 해지 요인으로 꼽힌다.

A 증권사 관계자는 "헤지펀드 업계에 TRS 계약을 제공한 역사가 길지 않지만 운용사와 투자 자산에 대한 체계적인 평가 시스템을 도입하고 있다"며 "법이 레버리지 한도를 보장한다고 해서 스왑뱅크나 PBS가 손해를 감수하고 TRS 계약을 유지해야 할 의무는 없다"고 말했다.