이 기사는 2014년 05월 26일 18:16 thebell 에 표출된 기사입니다.

다음(DAUM)커뮤니케이션과 카카오가 전격적으로 합병을 발표하면서 양사가 적용한 합병가격 산정 방법에 관심이 높아지고 있다.

상장사인 다음은 장내거래 가격을 기준으로 명확한 산술 가액을 산출했다. 최근 1개월간의 거래량 가중산술평균종가, 최근 1주일간의 거래량 가중산술평균종가, 최근 일의 종가를 산술 평균한 주당 7만 2910원을 합병가액으로 삼았다.

지난해 재무제표를 토대로 산출한 1주당 자산가치 3만 5147원의 2.07배 수준이다.

반면 비상장사인 카카오는 자산가치와 수익가치를 1대 1.5대 비율로 가중 산술 평균한 본질가치 11만 3429원을 합병가액으로 결정했다. 자산가치는 주당 6472원으로 낮았으나 장래 수익 전망에 근거해 작성한 수익가치(18만 4734원)가 자산가치보다 28.5배나 높았기 때문이다.

카카오에 투자한 벤처캐피탈 등의 기관투자가들은 이번 합병가격을 대체로 만족스럽게 생각하는 분위기다. 장외에서 거래되고 있는 시장 가격과의 괴리가 크지 않은데다 최근 주식거래 가격과도 차이가 없다는 이유에서다.

실제로 장외시장(5월 22일 기준)에서 카카오 주가는 주당 11만 7000원을 기록했다. 1주일 평균 주가는 11만 2000원, 1개월 평균 주가는 11만 9632원으로 모두 합병가액과 비교해 5%를 넘지 않았다.

최근 2년간 주식매매 현황을 살펴봐도 마찬가지다. 지난 3월 부터 거래된 카카오는 주당 12만 원을 넘어서 한 때 12만 6000원을 기록하기도 했지만 올해 1월까지 주당 10만 원을 넘지 않았다. 지난 1월 17일에도 18만 주가 9만 원에 처분됐다.

3월 이후 4만 주를 매입한 개인주주들은 평균 7.40%의 손실을 기록하겠지만 이전에 투자했던 나머지 주주들은 최소 30%에서 최대 12배 이상의 수익이 가능한 합병가격이다.

벤처캐피탈 관계자는 "장외시장이나 벤처캐피탈의 구주 거래 가격을 감안하면 이번 합병가격은 대체로 적절한 수준이었다고 본다"고 말했다.

일각에서는 자산가치가 수익가치보다 28.5배나 높게 책정된 카카오의 수익전망에 대해 부정적인 입장도 나타내고 있다. 자본시장법에 의거한 적법한 합병가격 산정이라는 데는 이견이 없지만 수익가치 산정에 적용한 실적 추정치는 다소 과도한 실적이라는 판단에서다.

카카오는 1분기에 702억 원의 영업수익을 달성했지만 올해 전체적으로는 4295억 원을 기록할 것으로 예상된다. 지난해 2107억 원보다 103.8% 증가한 수치다. 카카오는 2015년 7377억 원과 2016년 9598억 원, 2017년에는 1조 1753억 원의 영업수익을 달성할 것으로 추정했다. 2018년에는 지난해 영업수익보다 6.7배 늘어난 1조 3552억 원으로 예상했다. 앞으로 5년간 카카오가 연 평균 48.68%의 고성장을 지속한다고 본 것이다.

이를 토대로 영업관련 현금흐름의 현재가치와 비영업자산의 가치를 더해 산출한 기업가치는 5조 1067억 원으로 평가됐다.

카카오가 모바일 게임 플랫폼 사업의 한계를 극복하고 다양한 수익 사업을 위해 다음과의 합병 카드를 꺼내든 것과는 상반된 장밋빛 실적전망인 셈이다.

회계법인 관계자는 "카카오가 초기 기업으로 성장단계에 있는 것은 분명하지만 합병가격 산정시 반영한 수익 전망치는 너무 긍정적인 면만을 부각한 것으로 보인다"고 말했다.