이 기사는 2015년 07월 14일 10:06 thebell 에 표출된 기사입니다.

대웅제약(A+, 안정적)이 한올바이오파마 지분 인수자금 마련을 위해 회사채 시장을 찾는다. 무차입 기조를 벗어나면서 AA급 상승 가능성은 낮아졌지만, 국내 시장에서 안정적인 지위를 기반으로 향후 영업수익성은 일정 수준을 유지할 것으로 보는 시각이 우세하다. 일부에서는 최근 진행한 대규모 투자 결과가 가시화되려면 3~5년 이상 오랜 기간이 소요될 것이라는 지적도 나온다.

◇등급전망 '긍정적'→'안정적'…중장기 포트폴리오 양호

대웅제약은 이달 중 3년 만기 900억 원 규모 회사채 발행을 준비 중이다. 이를 위해 최근 대표주관사로 한국투자증권을 선정하고 발행 시기와 금리 수준 조율에 나섰다.

대웅제약은 작년 말 신성장동력 확보를 위해 충북 청주시 오송읍에 2100억 원을 들여 신공장을 건설한다고 밝혔다. 이어 올해 5월에는 신약 파이프라인 확보 차원에서 1050억 원 규모의 한올바이오파마 지분(30.2%) 인수를 결정하는 등 투자를 늘리고 있다.

이 과정에서 2014년 6월 말까지 30% 안팎에 머물던 부채비율은 2015년 3월 말 54.1%까지 상승했다. 한국신용평가는 2013년 10월부터 대웅제약 신용등급 전망을 '긍정적'으로 유지해 왔으나, 이 같은 차입규모 확대 기조를 반영해 올해 6월 등급전망을 '안정적'으로 변경했다.

한신평 관계자는 "2010년 이후 연간 700억~1000억 원 규모의 상각전영업이익(EBITDA)을 안정적으로 창출해온 점을 감안하면 차입부담이 크지는 않다"며 "등급전망 변경은 재무지표가 평가방법론상 AA급에 미치지 못한다는 판단 때문이며, 회사의 본질적인 사업능력에 변동이 생긴 것으로 보지는 않는다"고 설명했다.

특히 대웅제약의 경우 국내 제약업체 중 오리지널 의약품 비중이 높고 영업망이 탄탄하며, 주력 제네릭 의약품의 라이센스가 만료되는 2016년 전후로 '나보타(보톨리늄톡신 제제)'의 해외시장 매출이 본격화되는 등 대체 상품군을 충분히 갖추고 있어 재무지표가 급격히 악화될 가능성은 크지 않다고 전망했다.

◇한올바이오파마 시너지 기대…자금 회수 장기화 가능성도

다만 최근 일련의 투자활동이 가시적인 현금창출 및 투자금 회수로 이어지기까지는 적지 않은 기간이 소요될 가능성이 높다는 평가다.

신용평가업계 관계자는 "한올바이오파마 인수의 경우 대웅제약이 자체적으로 할 수 없는 연구개발 분야로 영역을 넓힌다는 점에서는 긍정적"이라며 "현재 임상실험 단계에 접어든 제품들의 상품화가 성공하거나 기술수출 등으로 이어질 경우 직접적인 현금 창출 효과로 이어질 것"이라고 말했다.

이 관계자는 "그러나 제약산업은 연구개발 활동이 최종 상품화로 이어지는 확률이 다른 산업군보다 낮고, 향후 연구개발비가 증가하면 원가 구조에 추가 부담으로 작용할 수 있다"고 말했다. 최근의 투자활동이 현금창출 및 투자금 회수 등 가시적인 효과로 이어지려면 최소 3~5년 이상이 소요될 수 있다는 전망이다. 약가인하제도 시행, 리베이트 관련 규제 강화와 같은 외부요인도 향후 제약업계 전반적인 수익성을 약화시킬 수 있는 요소로 꼽혔다.

업계 관계자는 "최근의 대규모 투자는 재무제표상 단기적으로 부담이 될 수밖에 없다"며 "회사채의 경우 3~5년 가량의 현금 흐름을 예상해 등급을 부여하는데, 제약업종은 특성상 이보다 긴 기간의 사업성을 예측해야 해 조금 더 보수적으로 이뤄지는 측면이 있다"고 말했다.