이 기사는 2015년 09월 04일 09:47 thebell 에 표출된 기사입니다.

MBK파트너스가 홈플러스 인수를 위해 어떤 구조를 설계했을까. 주주매매계약(SPA)을 앞둔 상황에서 MBK파트너스의 홈플러스 인수구조에 관심이 집중되고 있다.

인수합병(M&A)업계에서는 MBK파트너스가 과거 바이아웃(Buy-out) 거래 경험을 토대로 홈플러스 인수에 가장 적합한 인수구조를 설계했을 것으로 예상하고 있다. 사모투자펀드(PEF)의 바이아웃 거래에서 차입을 위해 주로 사용되는 특수목적회사(SPC)는 이번 인수에는 배제될 것으로 예상된다.

PEF들이 통상 바이아웃 할 때 SPC를 통한 차입매수(LBO) 방식을 빈번하게 사용한다. 인수금융 조달을 위해 설립한 SPC와 사업회사를 합병시킴으로써 부채를 이전시키고, 이를 통해 수익을 극대화한다는 전략이다.

하지만 국내에서는 배임 등 법률 문제 때문에 SPC와 사업회사와의 합병이 쉽지 않다. MBK파트너스도 씨앤앰(C&M) 거래에서 SPC를 활용한 LBO 전략을 썼지만 방송위원회의 반대에 부딪혀 SPC와 대상기업간 합병이 불발되며 자금 회수에 어려움을 겪고 있다.

씨앤앰은 현금창출력이 우수한 회사로 장기적으로 보유할 수 있는 여건만 형성 되면 투자 손실을 기록하지 않을 것이라는 평가를 들었다. 하지만 부채 이전에 실패한 이후 인수금융 차환 압박으로 인해 부득이하게 매각을 해야 하는 상황에 몰렸다. MBK파트너스로서는 매각 주도권을 잃어버린 최악의 상황을 맞이하게 된 것이다.

씨앤앰 거래 때의 실패를 반복하지 않기 위해서라도 MBK파트너스가 SPC 활용이 아닌 다른 형태의 인수구조를 설계했을 가능성이 높다는 것이 전문가들의 공통된 시각이다. 특히 부채를 홈플러스에 이전시킬 수 있는 방식이 채택 됐을 공산이 크다.

합병 가능성을 높이기 위해서는 SPC보다 사업 회사를 인수 주체(Vehicle)로 사용하는 것이 유리하다. 특히 홈플러스와 경제적 이해관계가 일치하는 홈플러스의 자회사 홈플러스테스코, 홈플러스베이커리, 홈플러스금융서비스 등이 활용될 확률이 높다.

가장 눈에 들어오는 자회사는 자산 규모가 큰 홈플러스테스코다. 지난 2008 이랜드로부터 홈에버를 사들인 후 홈플러스테스코로 상호를 변경했으며 홈플러스와 테스코스토어즈(Tesco Stores Limited)가 공동으로 지분을 소유하고 있다. 실제 대형 점포를 운영 중인데다가 현금창출력을 나타내는 상각전 영업이익(EBITDA)만 매년 500억~1000억 가량 나온다. 이자 상환 능력(또는 차입 능력)으로 따지면 세 곳의 자회사 중 가장 앞서 있다.

하지만 현실적으로 홈플러스테스코를 홈플러스 인수 비이클로 활용할 가능성은 낮다. 분할 매각 시나리오가 예상되는 상황에서 다수의 점포를 소유하고 있는 홈플러스테스코보다 홈플러스베이커리나 홈플러스금융서비스가 인수 비이클로 동원되는 그림이 적합하다고 보고 있다.

홈플러스베이커리나 홈플러스금융서비스가 홈플러스의 지주사 역할을 하기 위해서는 일단 MBK파트너스가 홈플러스로부터 100% 지분을 사와야 한다. 이후 유상증자 형태로 대규모의 신규 자금을 출자하고 이를 바탕으로 인수금융을 조달해 홈플러스 지분을 인수하는 시나리오를 예상할 수 있다.

한 조세법률 전문가들은 "합병시 업무상 배임죄를 회피하기 위해서는 홈플러스가 부동산 등 자산을 담보로 직접 차입을 일으킨 뒤 홈플러스베이커리 혹은 홈플러스금융서비스와 합병하는 편이 낫다"면서 "이 같은 방식이 활용된다면 테스코는 배당 등으로 직접 차입한 자금을 빼갈 수 있을 것"이라고 말했다.