이 기사는 2017년 01월 10일 15:31 thebell 에 표출된 기사입니다.

CJ E&M(AA-, 안정적)이 새해 첫 공모채 발행에 나선 가운데 투자자 확보에 성공할 수 있을 지 관심이 쏠린다. 연초 풍부한 크레딧물 수요는 투자자 모집 결과에 기대감을 키우는 대목이다. 견조한 재무실적에 기반한 CJ E&M의 우량 신용도 역시 투자 매력을 배가하는 요인으로 평가된다.

다만 해마다 반복되는 들쭉날쭉한 수익성, 잇단 투자확대로 약화된 잉여현금창출력은 감점 요인이다. 절대금리 역시 동일 'AA-' 등급 회사채보다 다소 낮게 형성된 점도 불리한 여건이다. AA급 회사채 간 차별화 요인이 부각되고 있는 만큼 수요확보 결과를 예단할 수 없다는 관측도 나온다.

◇사업경쟁력 탄탄, 재무융통성 견조

CJ E&M은 이달 말 1000억 원 규모 공모채를 발행할 예정이다. 트랜치(tranche)는 3년물과 5년물로 배정할 계획이다. 현재 대표주관사로 선정된 KB증권과 함께 희망 금리밴드 등 세부적인 공모구조를 조율하고 있는 것으로 파악된다. 조달 자금으로 회사채 만기에 대응한다는 복안이다.

CJ E&M은 영화, 방송 등을 비롯 다각화된 사업포트폴리오와 사업별 우수한 경쟁력을 보유했다. 탄탄한 재무실적을 비롯 최대 10조 원 수준의 기업가치가 기대되는 넷마블게임즈 보유 지분가치(27.63%) 등 우수한 재무적 융통성을 보유했다. 이에 기반해 부여받은 신용등급은 'AA-'다.

새해 회사채 시장의 분위기가 긍정적 기류인 점도 호재로 꼽힌다. 지난해 하반기 미국 대선 등 잇단 악재로 악화일로를 걷던 시기에서 벗어나 기관들이 연초 크레딧물 재개에 나서고 있다. 이달 3일 회사채 수요예측을 실시한 이마트는 무려 1조 원이 넘는 청약자금을 유치하기도 했다.

CJ E&M은 지난해 상반기 한 차례 회사채 시장을 찾은 바 있다. 당시 1000억 원을 공모하려다가 3000억 원에 육박하는 청약금을 유치하며 조달규모를 1200억 원으로 늘렸다. 3년물(500억 원), 5년물(500억 원)로 배정한 결과 유효수요는 각각 1500억 원, 1300억 원이 확인됐다.

투자은행(IB) 관계자는 "연초 기관투자자들이 우량 크레딧물 담기에 나서면서 형성된 넘치는 투자 수요는 CJ E&M 입장에서 분명히 긍정적 대목"이라며 "특히 AA급 이슈어로 우량한 재무실적과 보유 지분에 기반한 탄탄한 유동성은 투자매력을 높일 것으로 보인다"고 말했다

◇들쭉날쭉 수익성, 잉여현금창출 제약 '변수'

하지만 사업경쟁력 대비 들쭉날쭉한 영업수익성은 감점 대목이다. CJ E&M은 2011년 5.6%의 영업이익률을 기록한 이래 2013년 적자전환, 2015년 수익성 반등(영업이익률 3.9%)했지만 2016년 3분기 기준 다시 2.5%대로 하락했다. 흥행작이 없었던 영화사업에서 적자를 면치 못한 영향이 컸다.

투자부담이 확대되고 있는 점도 부담스러운 요인이다. CJ E&M은 상암동 사옥 지분 매입(1665억원)과 MARS 지분인수 참여(1000억원), 케이벨리 지분투자(450억원) 대규모 투자를 진행하는 등 지난해 투자부담이 급팽창했다. 향후에도 단기적으로 외부 자금조달이 증가할 것으로 전망되고 있다.


실제 올해 3분기 잉여현금흐름은 마이너스(-) 2606억 원을 기록했다. 유형자산순투자와 무형자산순투자로 각각 -1986억 원, -1965억 원을 기록했다. 지난 2013년 570억 원 가량의 잉여현금을 창출한 이래 연속 마이너스 흐름을 이어오더니 올해 그 규모가 크게 확대된 것으로 집계됐다.

CJ E&M 회사채는 동일 등급대비 금리매력은 다소 떨어지는 것으로 파악된다. KIS채권평가에 따르면 10일 기준 CJ E&M의 민평금리는 3년물과 5년물 각각 2.02%, 2.35% 수준이다. AA- 등급의 민평금리가 2.12%, 2.48% 가량인 점을 감안하면 10Bbp 이상 간극이 벌어져 있는 셈이다.

신용평가사 관계자는 "방송프로그램 및 영화 관련 제작비나 판권 구입 등 무형자산 투자부담으로 잉여현금창출은 제한적인 수준에 그칠 전망"이라며 "다만 보유 중인 넷마블게임즈의 상장 현실화 여부에 따라 CJ E&M의 재무구조가 크게 개선될 가능성이 존재한다"고 말했다.