이 기사는 2017년 09월 15일 16:47 thebell 에 표출된 기사입니다.

CJ E&M(AA-, 안정적)이 올들어 두 번째 공모 회사채 수요예측에 나선다. 경기 회복으로 시장 크레딧 위험이 줄고 발행사의 사업 경쟁력도 높아 무난한 흥행이 점쳐진다.

다만 신규 투자확대로 현금창출력이 약화된 점과 차입금 부담이 커진 것은 감점 요소로 지적된다.

◇ 높은 시장점유율·우수한 반기실적…업계, "수요예측 흥행할 것"

CJ E&M은 이달 중 공모채 1000억 원 어치를 발행할 예정이다. 만기를 3년과 5년으로 나눠 각각 600억 원, 400억 원씩 조달할 계획이다. 현재 대표 주관사(NH투자증권)와 희망 금리밴드 등 세부사항을 조율 중이다. 조달 자금의 대부분은 운영 자금으로 활용될 것으로 보인다.

뛰어난 사업경쟁력이 가장 큰 강점으로 꼽힌다. 유료방송 채널과 영화사업의 시장점유율 모두 20% 안팎으로 경쟁사를 압도 중이다. 음악, 공연 부문 등 포트폴리오도 다양해 사업 위험이 적절히 분산됐다는 평가다. 올 상반기 기준 전체 매출액 중 방송(75.38%)과 영화(12.33%) 부문 기여도가 높은 편이다.

높은 반기 실적도 호재다. 올 상반기 매출액은 8195억 원, 영업이익은 469억 원으로 전년 동기 대비 각각 22.18%, 103.99% 증가했다. 도깨비, 프로듀스101 등의 프로그램들이 잇따라 성공하면서 해외 콘텐츠 수출이 증가한 덕분이었다.

순이익 역시 급증했지만 착시효과라는 분석이 지배적이다. 반기순이익 규모는 전년 대비 692.39% 늘어난 4381억 원이었다. 관계사 넷마블게임즈가 상장하면서 약 5000억 원의 지분법처분이익이 발생했기 때문이다. 크레딧 업계에서는 회사가 보유 중인 넷마블게임즈 지분이 재무건전성을 높이는 데 기여할 것으로 보고 있다.

업계에선 CJ E&M의 이번 공모채가 무난히 흥행할 것으로 보고 있다. 발행사 신용도가 우수하며 시장 수급도 뒷받침되는 상황이어서 기관투자가들의 관심이 높다는 전언이다. 한국신용평가와 NICE신용평가는 이번 공모채 신용등급을 'AA-, 안정적'으로 매겼다.

투자은행(IB) 업계 관계자는 "BBB급과 건설채도 수요예측에서 선방할만큼 시장 투심이 많이 회복됐다"라며 "AA급 채권에는 청약금이 뭉칫돈으로 몰릴 수 밖에 없을 것"이라고 전망했다.

CJ E&M의 최근 영업지표 추이. (출처: 금융감독원)

◇ 잇따르는 대규모 투자…현금창출력 악화·차입금 부담 변수

거듭되는 신규 투자는 변수로 지적된다. 지난해 상암동 사옥 지분을 매입(1665억 원)한 데 이어 터키 극장 체인업체 마르스에 약 1000억 원 규모를 투자했다. 콘텐츠 투자 차원에서 ㈜케이밸리에도 2년 간 약 1500억 원 어치를 집행했다. 2016년 이후 확정된 총 투자부담액은 약 4000억 원. 이는 신용평가사들이 추산하는 CJ E&M의 연평균 상각전영업이익(EBITDA)과 맞먹는 액수다.

차입금 규모도 증가하고 있다. 올 상반기 기준 총 차입금은 1분기(5537억 원) 대비 16.37% 늘어난 6621억 원이다. 이 중 단기차입금 비중이 절반(56.17%, 3110억 원)을 넘을만큼 차입구조도 단기화된 상태다.

한 크레딧 애널리스트는 "콘텐츠 경쟁력 유지 차원에서 대규모 투자를 지속 중인 상황"이라며 "넷마블게임즈 지분 덕분에 재무건전성이 아직 높은 상황이나 단기차입금 수요는 꾸준할 수 밖에 없다"고 설명했다.

CJ E&M의 차입금 부담 여력은 충분하다는 게 업계의 중론이다. 차입금을 상환하는 데 큰 문제가 없을 것으로 보고 있다. 회사 재무구조가 우수하고 추가 자금조달 여력도 충분하기 때문이다. 다만 과중한 투자부담과 그에 따른 현금창출 제한이 지속될 경우 신용등급에 부정적일 수 있다는 지적도 나온다.

다른 크레딧 애널리스트는 "신규 투자 건이 향후 실적에 얼마나 기여하는가가 변수"라며 "현재 수준의 대규모 투자가 얼마나 지속되느냐도 살펴볼 필요가 있다"고 말했다.

공모채 수요예측은 오는 18일 진행된다. CJ E&M은 수요예측 흥행 시 최대 1500억 원 규모까지 증액 발행을 검토하기로 했다.

CJ E&M의 차입금 현황 및 추이. (출처: 금융감독원)