이 기사는 2018년 03월 23일 08:21 thebell 에 표출된 기사입니다.

퍼블릭(대중제) 골프장 업체 남화산업과 KMH신라레저가 기업공개(IPO)에 박차를 가하고 있다. 두 회사 모두 다음달 상장예비심사를 청구할 예정이어서 코스닥에 나란히 입성할 지 관심이 쏠린다. 남화산업은 무안CC, 신라레저는 신라CC와 파주CC를 각각 운영 중이다.

기업가치 산정 시에는 주가수익비율(PER)과 주당순자산비율(PBR)이 골고루 쓰일 전망이다. 골프장 사업 성장성이 낮아 몸값을 높게 책정하려면 PER 이외의 지표도 활용해야하는 상황이다.

◇ 남화산업 vs 신라레저, 어떻게 다른가?

23일 투자은행(IB) 업계에 따르면 남화산업과 KMH신라레저는 다음달 중 한국거래소 코스닥시장본부에 상장예비심사를 청구할 예정이다. 현재 주관사와 함께 막바지 작업을 진행 중이다. 남화산업은 대신증권이, 신라레저는 신한금융투자가 상장 업무를 각각 맡고 있다.

두 회사는 모두 퍼블릭 골프장이지만 차이점이 많다. 남화산업은 무안CC를 1998년 9홀로 시작해 54홀 규모까지 키웠다. 반면 신라레저가 운영 중인 신라CC와 파주CC는 각각 27홀, 18홀로 사이즈가 비교적 작다. 모기업 성격도 전혀 다르다. 남화산업의 모회사는 건설사(남화토건), 신라레저는 방송송출 서비스 업체(KMH)다.

IPO 목적도 상이하다. 남화산업은 확보한 자금으로 복합리조트를 개발할 방침이다. 가족 단위 관광객 유치가 가능한 종합리조트로 보폭을 넓히기 위해서다. 신라레저의 경우 공모 자금으로 중소형 골프장 인수를 추진할 계획이다. 두 회사 간 사업확장 방향이 다른 것이다.

투자은행(IB) 업계 관계자는 "골프장 비즈니스는 수익구조가 안정적이지만 성장성이 떨어지는 편"이라며 "남화산업과 신라레저 역시 성장 발판을 마련하려고 상장에 나서는 거라 이해하면 된다"고 설명했다.

수익성 역시 미세하게 다르다. 남화산업은 매년 45~55% 안팎의 당기순이익률(매출액을 당기순이익으로 나눈 값)을 유지 중이다. 작년 3분기까지의 누적 매출액은 166억원, 당기순이익은 103억원이었다. 반면 신라레저는 영업이익률(ROI)을 강조하는 게 유리하다. 2016년 당기순손실(156억원)을 거둔 전례가 있어서다. 회사의 최근 3년간 ROI는 연평균 35% 정도다. 지난해 3분기까진 253억원의 매출액, 140억원의 영업이익을 거뒀다. ROI로 환산 시 약 55%에 달한다.

다른 IB 업계 관계자는 "회사 강점에 따라 향후 넌딜로드쇼(NDR) 등 기업설명회에서 강조할 부분도 달라질 수 밖에 없다"라며 "잠재투자자들은 두 기업을 같은 업종이라 단순히 분류하지 말고 꼼꼼히 확인해 둘 필요가 있다"고 강조했다.

남화산업과 KMH신라레저의 2016년 말 기준 실적 현황. 전년도 실적은 아직 공시되지 않았다. 두 회사는 모두 4월 중 한국거래소에 상장예비심사를 청구할 예정이다. (출처: 금융감독원 전자공시시스템)

◇ 기업가치 산정, PER·PBR 모두 활용…"성장성 가시적이지 않다"

밸류에이션의 근간은 큰 차이가 없을 전망이다. 두 회사 모두 주가수익비율(PER)과 주당순자산비율(PBR)을 골고루 쓸 가능성이 높은 상황이다.

골프장 사업은 안정된 수익구조를 갖춘 것으로 평가받는다. 하지만 수요 대비 공급이 포화상태여서 성장성이 낮다는 지적도 잇따르고 있다. 주관 증권사가 부담갖는 부분 역시 성장성이다. 낮은 PER 적용 시 목표로 한 시가총액을 맞추기 어렵기 때문.

시장에서는 용평리조트 사례를 참고하고 있다. 용평리조트는 2016년 상장 당시 PER과 PBR 비율을 1대1로 적용해 기업가치를 산정했다. 물론 회사의 골프 사업 비중이 5%에 불과해 방법론을 그대로 적용하는 건 무리라는 게 중론이다.

또다른 IB업계 관계자는 "골프장 업체는 PER, PBR을 모두 활용할 수 밖에 없다"라며 "성장성 스토리가 아직 가시적이지 않아, PER에만 의존해 몸값을 매기면 설득력이 떨어져보일 가능성이 적지 않다"고 평가했다.