이 기사는 2020년 04월 22일 11:26 thebell 에 표출된 기사입니다.

셀트리온과 셀트리온헬스케어의 재고자산을 둘러싼 논쟁은 해묵은 이슈다. 셀트리온 실적 개선을 위해 셀트리온헬스케어의 재고부담을 늘려왔던 것 아니냐는 지적이 끊이지 않았다. 하지만 작년만 보면 변화의 조짐이 감지된다. 셀트리온헬스케어의 재고자산이 설립 후 처음으로 줄어들었다. 그룹 전체의 재고가 늘긴 했지만 매출 개선세를 고려하면 긍정적으로 해석될 여지가 충분하다.

실제 셀트리온헬스케어의 작년 매출액은 1조원을 넘었다. 전년대비 50% 이상 늘어난 수치다. 유럽 시장에서 램시마, 트룩시마, 허쥬마등 주력 3개 제품의 매출이 안정적으로 발생한 덕분이다. 미국 시장에서도 인플렉트라, 트룩시마, 허쥬마 등의 매출이 증가하고 있다.

셀트리온과 셀트리온헬스케어는 각각 그룹 내에서 생산과 판매 역할을 맡아왔다. 내부거래를 바탕으로 셀트리온이 안정적 실적을 견인해 온 배경이다. 반대로 셀트리온헬스케어는 외부매출에 대한 부담을 오롯이 떠안을 수밖에 없다. 이에 따른 재고자산 증가는 불가피한 것으로 받아들여졌다. 의약품 사업의 특수성을 고려한 ‘안전재고’라는 명목이었다.

눈길을 끄는 부분은 셀트리온헬스케어의 재고자산이 감소세를 보였다는 점이다. 2018년 말 1조7000억원에 육박하던 재고자산은 작년말 1조 6236억원으로 줄어들었다. 감소 물량이 700억원 정도이긴 하지만 매년 1000억원 이상 증가해 왔던 추세를 고려하면 의미있는 변화다. 매출채권 역시 400억원 이상 감소한 것으로 나타났다.

재고자산과 매출채권 감소는 영업활동현금흐름 개선으로 이어졌다. 2017년(-1943억원), 2018년(-1842억원), 2019년(-1638억원) 등으로 여전히 마이너스 수치이긴 하지만 긍정적인 흐름은 분명해 보인다. 지난해의 경우 미수금 및 계약자산이 증가된 반면 미지급금 및 기타금융부채는 감소한 점 등이 운전자본 소요에 영향을 미쳤다는 분석이다.


셀트리온헬스케어와 반대로 셀트리온의 재고자산은 증가 추세로 전환했다. 작년 말 1259억원에서 2709억원까지 늘었다. 셀트리온헬스케어에만 재고부담을 지우지 않겠다는 뜻으로 해석되는 부분이다.

셀트리온 입장에선 2018년 재고자산 대비 두 배나 늘었지만 매출액도 동반 증가했다. 2019년 매출액 증가율은 13.9%로 전년대비 세 배 이상 높아졌다. 셀트리온 측이 생산량을 줄이거나 재고 축적에만 집중하진 않았다는 얘기다.

특히 재고자산이 늘었어도 영업현금흐름이 약 4500억원까지 늘어난 건 효율적 운전자본 관리가 한몫했다는 분석이다. 매입채무를 늘리고 기타수취채권을 줄이는 방식으로 재고자산 증가분을 상쇄했다. 여유자금은 주로 자사주 매입과 차입금 상환 등에 활용한 것으로 보인다. 지난 3년간 셀트리온은 1747억원 규모의 자사주를 취득했으며 총차입금은 5261억원에서 3324억원으로 줄였다.

그렇다면 셀트리온그룹 전체적으로 재고자산의 변화는 어느 정도였을까. 기본적으로 셀트리온 제품을 국내에서는 셀트리온제약을 통해, 해외에서는 셀트리온헬스케어를 통해 판매하는 만큼 3사 재고자산의 합계가 셀트리온그룹 전체의 실질적인 재고자산으로 볼 수 있다.

3사의 재고자산 합계는 1조7812억원(2017년), 1조8648억원(2018년), 1조9276억원(2019억원)으로 꾸준히 증가세다. 하지만 같은 논리로 3사 매출액(내부 거래 제외)이 늘어난 정도를 고려하면 우려할 수준은 아니라는 의견이 설득력을 얻는다. 재고자산의 과대여부 기준이 되는 재고자산회전율 역시 같은 기간 0.6(2017년), 0.4(2018년), 0.7(2019년)로 매출액이 급감한 2018년을 제외하곤 개선되는 추세를 보이고 있다.

시장 관계자는 “향후 셀트리온, 셀트리온제약, 셀트리온헬스케어 3사간 합병이 성사될 경우 이 같은 재고자산 논란은 완벽히 종지부를 찍을 것으로 보인다”고 말했다.