이 기사는 2020년 11월 12일 13:45 thebell 에 표출된 기사입니다.

GS리테일이 GS홈쇼핑을 흡수합병하며 얻는 재무적 효익은 상당하다. GS홈쇼핑은 매년 1200억원 안팎의 영업이익을 벌어들이고 있을 뿐 아니라 현금성 자산으로 6000억원에 달하는 두둑한 실탄도 보유하고 있다. 무차입 기조였던 만큼 GS리테일이 떠안을 부채부담도 전무하다.

그러면서 GS홈쇼핑의 낮은 주가 덕에 2조원에 달하는 가치를 9000억원대에 인수하는 수혜도 입었다. 이번 합병은 전적으로 GS리테일을 위한 전략적 판단이었다는 평가가 주를 이루는 이유다.

GS리테일은 내년 7월 1일부로 GS홈쇼핑을 흡수합병한다. 합병비율은 1:4.2236834다. GS리테일의 합병가액은 3만3800원, GS홈쇼핑은 14만2762원이다. 발행주식수를 감안하면 각각 2조6000억원, 9370억원의 가치로 평가한 셈이다. 계약체결 전날인 9일을 기준으로 최근 2개월·1개월·1주일간 거래량의 가중산술평균종가를 산술평균한 가액으로 산정했다.


하지만 GS홈쇼핑이 보유한 현금성 자산과 영업이익 등을 감안하면 상당히 저평가 된 구간에서 합병이 진행된 것으로 평가된다. 6월 말 기준 보유 현금성 자산은 5885억원이고 연간 벌어들이는 영업이익은 1200억원 안팎이다.

금융투자업계서 추산한 올해 영업이익은 대략 1400억원 정도, 이를 감안하면 에비타(EV/EBITDA) 멀티플은 1.9배에 불과하다. 나스닥에 상장된 유사모델인 큐레이트 리테일(Qurate Retail, Inc.)의 경우 5.8배라는 점을 감안하면 GS홈쇼핑의 주가가 상당히 저평가 돼 있다고 볼 수 있다.


GS홈쇼핑의 적정 밸류에이션은 주당 약 30만원선, 총 2조원에 육박한다고 금융투자업계는 평가한다. 자산가치만 따져봐도 GS홈쇼핑이 보유한 현금과 투자자산 4697억원 등을 감안하면 1조원이 넘는다. 주가가 자산가치만큼도 평가받지 못한 셈이다.

이 때문에 외국인 투자자들은 GS홈쇼핑에 지속적으로 배당 확대, 자사주 매입 등 주주제안을 했다. 그러나 GS홈쇼핑은 묵살했다. 저평가 된 주가흐름은 지속됐다.


낮은 주가 덕에 적정 기업가치 대비 싼값에 GS홈쇼핑을 품게 된 GS리테일은 상당한 재무적 효과를 보게 됐다. 9370억원에 조단위 현금 및 투자자산은 물론 연간 1000억원을 웃도는 캐시카우까지 확보하게 됐다.

GS리테일이 보유한 현금성 자산은 별도기준 3637억원, GS홈쇼핑 합병만으로 9522억원의 현금을 확보하게 된다. 현금이 늘어나면서 부채부담도 절감된다. GS홈쇼핑은 무차입 기조라 부채부담도 없다.

GS리테일은 리스부채 탓에 총 차입금이 2조5000억원에 달한다. 부채는 없고 현금만 있는 GS홈쇼핑을 품으면서 순차입금을 대폭 낮추는 것은 물론 부채비율 축소도 기대된다.


GS홈쇼핑이 벌어들이는 연간 1000억원 안팎의 영업활동 현금흐름은 GS리테일에게 안정적인 캐시카우가 된다. 홈쇼핑 사업은 투자가 많이 필요없지만 현금흐름은 꾸준히 창출된다는 특징이 있다. 반면 리테일 사업은 대규모 투자가 필요한데다 업황 및 경쟁 강도에 따라 현금흐름이 들쑥날쑥 한다.

이를 감안하면 GS리테일은 GS홈쇼핑을 흡수합병 하면서 대규모 현금성 자산과 안정적인 현금흐름을 확보하게 된 것은 물론 대규모 투자기반까지 마련했다고 볼 수 있다.

따라서 금융투자업계서는 이번 합병을 GS리테일을 키우기 위한 전략적 판단이었다고 평가한다. 더이상의 성장이 어려울 것으로 판단되는 홈쇼핑을 리테일 사업의 캐시카우로 두면서 투자재원을 마련하는 역할로 삼았다는 분석이다. 기존처럼 독립 계열사로 두게 되면 GS홈쇼핑의 풍부한 현금이 GS리테일로 흘러들어갈 수 있는 마땅한 창구가 없다.

상대적으로 GS리테일에 유리한 합병이었다는 점을 감안해 주주가치 제고 계획을 함께 발표했다는 점도 눈에 띈다. 합병 후 배당성향을 40% 수준을 유지하고 전자투표제 및 사외이사 이사회 의장을 선임한다는 내용이다. 다만 GS홈쇼핑의 배당성향이 36%, GS리테일이 44% 수준이었다는 점을 감안하면 배당 기조에는 큰 변화가 없을 것으로 보인다.