이 기사는 2021년 10월 28일 15:48 thebell 에 표출된 기사입니다.

기업공개(IPO)를 앞둔 SM상선이 핵심피어그룹이자 국내 1위 해운사 에이치엠엠(HMM) 탓에 골머리를 앓고 있다.

해운업황은 지난해 하반기부터 호황으로 접어들어 호실적이 이어지고 있는데 HMM 주가는 반대로 하락세에 있기 때문이다. 전환사채(CB) 대규모 전환 이슈로 올 중순부터 답보 상태에 있었는데 공교롭게도 SM상선 기관수요예측 직전엔 급락하는 사태까지 발생했다.

대장주인 HMM이 해운업황 투심 바로미터 역할을 해줘야 하는데 오히려 혼선을 주고 있다. SM상선은 최대한 선긋기를 통해 불똥이 튀지 않도록 하고 있다.

◇HMM, 6000억 CB전환에 주가 8% 급락

HMM은 27일 종가가 2만6900원으로 전일 종가(2만9400원) 대비 8.5% 급락했다. 주요 채권자의 대규모 CB 전환권 행사 탓이다. 하루 전(26일) HMM 2대주주인 해양진흥공사(해진공)가 2017년 매입했던 6000억원 규모 191회 사모CB를 전량 보통주로 바꿔달라고 요청했다.

전환가액은 주당 7170원으로 당일 종가(2만9400원)의 4분의 1수준이었다. 전환주식수는 8364만7009주에 달했다. 상반기말 기준 전체 발행주식수인 4억539만2487주의 20%에 해당하는 비중이다. 대규모 CB전환은 주가폭락을 유발할 수밖에 없다. 채권자의 전환권 행사가 기업의 실질에 변화를 주는 것은 아닌데 주식 수만 대폭 늘어나는 것이기 때문이다.


HMM의 CB 악재는 이번이 처음이 아니다. 올 중순부터 업황호황에도 주가 상승을 막는 최대 리스크로 부각됐었다. 올 6월엔 KDB산업은행(이하 산업은행)이 2016년 말 매입했던 3000억원 규모 190회 CB에 대해 역시 전량 전환권을 행사했다. 전환가액은 주당 5000원에 불과했고 전환주식수는 6000만주에 달했다.

HMM은 올 상반기까지만해도 주가가 상승세였다. 2020년 10월 말 주가가 8000원대였는데 올 5월28일 연중 최고점인 5만1100원까지 올랐다. 하지만 산업은행에 이어 해진공까지 CB로 물량폭탄을 터뜨리자 반년만에 현재 주가(2만6900원)가 최고점(5만1100원)에서 반토막이 됐다.


산업은행과 해진공은 대주주이자 주채권자들이다. 2016년 HMM이 자율협약을 신청한 것을 계기로 채권단관리를 시작한 주체다. 올 상반기 말 기준 지분율이 각각 24.96%, 3.44%다. 이번 191회 CB전환을 통해 산업은행 지분율은 20.69%로 낮아지고 해진공은 19.96%로 높아질 것으로 전망된다.

주채권자가 관리를 넘어 막대한 캐피털 게인(지분 시세차익)을 노리기 시작했다는 점에서 중장기적으로도 투심이 좋을 수 없다. HMM은 올 중순 해진공에 191회 CB에 대해 상환권을 행사하겠다고 선제적으로 밝혔었다. 하지만 해진공은 전환권을 택했다.

아직도 전환권을 행사하지 않은 CB가 훨씬 많다. 산업은행과 해진공은 2018년 발행한 192회(4000억원), 2019년 발행한 194회(1000억원), 195회(2000억원), 196회(6600억원), 2020년 발행한 197회(7200억원) CB를 각각 절반씩 보유하고 있다.

잔여 CB들의 금액은 총 2조800억원, 전환가능주식수는 4억1600만주에 이른다. 올 상반기말 기준 발행주식수(4억539만2487주)와 비숫한 규모가 앞으로도 추가로 풀릴 수 있다. 증시 투자자 입장에선 HMM 진입을 꺼릴 수밖에 없다. 대규모 CB존재만으로도 부담스러운데 채권자들이 전환을 시작했다.

IB업계 관계자는 “HMM은 주가 측면에서 채권단이 잔여CB 처리방안에 대해 향후 계획을 명확히 할 필요가 있다”며 “지금 행보와 같이 수시로 전환권을 행사하면 HMM에 대한 투심은 앞으로도 살아날 수 없다”고 말했다.

◇SM상선, 보수적 밸류 불구 기관들 ‘혼선’

이 탓에 SM상선은 현재 진행하고 있는 주요 기관 대상 기업설명회(IR)에서 HMM을 완전히 별개 이슈로 판단해 달라고 당부하고 있다. SM상선은 보수적인 밸류를 제시했음에도 HMM 이슈로 부정적 영향을 받을까 걱정하고 있다.

SM상선은 글로벌 선복 공급부족으로 인한 운임상승으로 고공성장을 지속하고 있다. 올 상반기엔 매출 7076억원, 영업이익 3090억원을 기록했다. 전년 동기에 비해 매출(3885억원)은 82.2%, 영업이익(27억원)은 11,377.3% 폭증한 수치다. 3분기엔 상반기 전체 수치를 뛰어넘는 4000억원대 영업이익을 낸 것으로 알려졌다. 연간으론 1조1000억원 규모 영업이익도 1조원대 순이익 달성이 유력하다.


덕분에 제안한 밸류(기업가치)가 저렴해졌다는 평가를 받는다. 공모가 희망밴드인 1만8000원~2만5000원 기준 밸류가 1조5230억~2조1153억원이다. 올 연간 예상 순이익(1조원)을 적용한 포워드 주가수익비율(PER)이 1.5~2.1배에 그친다. 올 상반기 순이익 연환산치(6065억원) 기준 PER도 2.5~3.5배로 높지 않다.

문제는 공모가 산출 시기보다 HMM 주가가 크게 하락했다는 점이다. 기관 입장에선 현재 밸류가 적정 수준인지에 대해 혼란스러울 수 있다. SM상선은 HMM 기준주가를 9월로 잡았다. 당시 한 달 평균치인 기준주가가 3만3700원이었는데 현재는 2만6000원대다. SM상선이 HMM을 별개 이슈로 판단해 달라는 이유다.

IB업계 관계자는 “SM상선은 내년까지 올해와 유사한 호실적을 기록할 가능성이 높아 2년 동안 순이익이 2조원에 이를 것으로 관측된다”며 “제시한 밸류 최대치(2.1조원)가 2년치 순이익과 같은 수준”이라고 말했다. 이어 “다만 HMM 주가가 워낙 좋지 않아 걱정하는 시각도 있는데 상식적으로 따로 떼 놓고 볼 사안”이라고 덧붙였다.

한편 SM상선은 오는 11월 1~2일 양일간 기관수요예측을 진행한다. 대표주관사는 NH투자증권이다. 인수단으론 KB증권과 하나금융투자, 하이투자증권, 유안타증권 등이 참여한다.