이 기사는 2022년 01월 07일 07:35 thebell 에 표출된 기사입니다.

한국전력 산하 발전 5개사의 채권 디스카운트가 확대되고 있다. 최우량 등급인 'AAA'에도 불구하고 채권 내재등급(BIR)은 'AA+' 수준으로 가산금리(스프레드)가 벌어졌다. 안전성이 보장되는 공사채의 경우 일반적으로 민평 대비 언더로 발행되는 것과 대조적인 모습이다.

이 같은 발전채 스프레드 확대 추세는 ESG 트렌드에 따른 정부의 탄소중립 정책과 맞닿아 있다. 발전사 운영은 석탄화력발전 비중이 높아 중장기적으로 차질이 불가피한 상황이다. 여기에 LNG 발전 전환에 따른 수익성 감소와 함께 부채비율도 높아지고 있다. 이에 따라 발전채에 대한 투자 기피 현상이 심화할 것이란 전망이다.

◇인기 시들해진 발전채, 벌어지는 스프레드

6일 현재 KIS자산정보는 국내 5개 발전사(한국중부발전·한국서부발전·한국남부발전·한국동서발전·한국남동발전)의 BIR을 AA+로 제시했다. 실제 신용등급인 AAA보다 한 노치(notch) 낮다. 실제 등급인 AAA를 줄곧 유지해 왔지만 2021년 11월 들어 AA+로 떨어졌다.

이에 따라 스프레드도 점차 벌어지는 추세다. 공기업이 발행하는 특수채의 경우 높은 안전성을 기반으로 채권 시장에서 일반적으로 언더로 발행하는 데 반해 발전채는 오버로 발행하고 있는 실정이다.

실제로 지난해 11월 11일 한국석유공사의 3년물 기준 등급 민평금리 대비 가산금리는 약 -20bp였다. 5년물의 경우도 약 -15bp를 보였다. 같은 날 중부발전이 만기 구조 2년, 3년, 5년, 10년의 1100억원 규모의 회사채 발행을 위한 입찰에 나섰다. 하지만 5년물의 경우 금리는 약 11bp의 높은 수준으로 확정됐다. 3년물의 경우 7.4bp를 나타냈다.

이 밖에도 나머지 발전사도 비슷한 기간에 채권 발행에 나섰지만 오버 발행했다. 서부발전은 가산금리 11.6bp에 600억원(5년물)을 조달했다. 남부발전은 3년물의 경우 8.2bp로 확정했다.

크레딧 업계 관계자는 "공사채는 최근 스프레드가 안정적인데 반해 한전 산하 발전사의 스프레드는 점차 벌어지고 있다"라고 말했다.

이러한 현상은 민간 석탄화력발전사에 더욱 심각하게 나타나고 있다. 한국신용평가는 지난해 12월 삼척블루파워의 신용등급을 AA-에서 A+로 강등시켰다. 여기에 KIS채권평가는 BIR로 하이일드급인 BBB+를 제시했다. 이에 가산금리는 134bp까지 올라갔다. 지난해 공모채 수요예측에서 전량 미매각을 내기도 했다.

◇탄소중립 가속화…사업 전망 불확실성 확대

발전채의 스프레드 확대 현상은 정부의 석탄화력발전 규제 강화에 있다. 하지만 아직까지는 전기사업자가 지불한 총비용의 회수를 보장하는 총괄원가보상원칙을 훼손할 정도는 아니라는 평가다. 다만 석탄화력발전에 대한 비우호적인 정책 기조가 이어지면서 사업의 불확실성이 높아지고 있다.

국가지표체계 통계에 따르면 2019년말 기준 국내 석탄화력발전 비중은 국내 발전량의 51% 가량을 차지하고 있다. 전력 수요가 늘어나는 여름의 경우 의존도는 더 높아진다.

특히 정부가 친환경 발전을 강조하고 있는 가운데 LNG 발전 전환으로 발전사의 수익성은 더욱 떨어질 것으로 예상된다. 비용 부담이 늘어나며 부채비율 역시 가파르게 증가하고 있다. 한국중부발전의 경우 2016년 말 기준 148.4%였던 부채비율은 2021년 6월말 기준 268.5%까지 치솟았다.

떨어지는 메리트를 감안해 발전사도 사회책임투자채권(SRI채권, ESG채권) 발행을 늘리고 있다. SRI채권은 최근 채권 시장의 트렌드로 떠오르며 완판 행진을 이어가고 있지만 발전채의 경우 예외일 수 있다는 분석도 나온다.

크레딧 업계 관계자는 “발전사들이 가산금리 인상을 SRI채권 발행을 늘리며 대응하고 있다"면서 "다만 SRI채권 여부와 상관없이 발전사에 대한 투자 자체를 다소 기피하는 현상이 투자자들 사이에서 벌어지고 있다. 이러한 현상은 장기화될 것으로 보인다"고 말했다.