이 기사는 2024년 03월 15일 15:08 thebell 에 표출된 기사입니다.

풀무원은 연이은 해외 사업 확장과 선진화된 지배구조 구축을 위해 자회사의 지분을 모으는 과정에서 재무 체력이 약해졌다. 공·사모 시장을 활용해 신종자본증권 발행에 나서며 자본여력을 채웠지만 재무지표가 꾸준히 저하됐다.

다행인 점은 최근 실적 개선에 따라 현금흐름이 개선된 것이다. 지난해 잉여현금흐름(FCF)이 2016년 이후 7년 만에 '순유입'으로 전환됐다. 오랜 기간 적자가 지속되고 있는 해외 법인이 적자폭을 줄이며 미래를 내다본 투자 효과가 본격화되고 있다는 평가도 나오고 있다. 꾸준한 영업활동 현금 창출을 통해 재무 체력을 끌어올리는 것이 중장기적 과제다.

지난해 말 연결 기준 풀무원의 장단기 차입금과 사채 등을 포함한 총 차입금은 1조1883억원으로 집계됐다. 자본 총계(5065억원)보다 2.3배 큰 규모다. 단기금융상품을 포함한 현금성자산 1375억원보다 약 8.6배 많다. 차입금의존도는 55.1%로 계산된다.


통상 시장에서는 차입금의존도 30% 이하를 안정권으로 평가한다. 하지만 풀무원의 차입금의존도는 2018년 30%대에서 매년 상승해 2022년부터 50%를 넘었다. 차입금의존도가 높을수록 금융비용이 커져 수익성이 떨어지기 때문에 경영 안정성을 저해하는 요인으로 작용한다. 부채비율은 지난해 말 325%까지 상승했다. 풀무원의 재무 상태에 대한 우려의 목소리가 지속적으로 제기된 배경이다.

차입금에서 파생되는 이자도 부담이다. 작년 말 연결 기준 이자비용을 살펴보면 562억원 수준이다. 약 392억원을 지출한 2022년 대비 43% 증가했다. 비용은 증가했지만 다행히 이자보상배율(영업이익/이자비용)은 기준이 되는 1배를 우회했다. 2022년에는 0.67배를 기록했다. 지난해 사상 최대 영업이익을 달성하며 1.1배가 나온 것으로 계산된다. 영업활동으로 창출한 수익으로 이자를 감당할 수 있다는 의미다.

자회사 지원과 지분 취득에도 현금이 필요했지만 외부에 손을 벌린 가장 큰 이유는 해외 시장에 현지 생산 체제를 구축하기 위해서다. 풀무원은 코로나19 이후 주력 제품인 두부공장과 생면공장 증축을 위해 투자를 지속하고 있다.

미국 시장에서 두부 수요가 확대되면서 2021년 미국 서부 플러튼에 두부 공장을 준공한 후 지난해 길로이에 생면 공장을 증축해 가동을 시작했다. 추가로 동부 아이어에 두부 공장 증설을 추진할 계획이다. 미국뿐 아니라 중국에도 현지 생산 공장을 구축했다.

자본적 지출(CAPEX) 투자 흐름을 살펴보면 최근 5년간(2019년~2023년) 7700억원이 넘는 자금이 소요됐다. 두부 공장 증설을 본격화한 2021년 2232억원으로 가장 많은 자금이 투입됐다. 공장 증축, 설비 투자 등에 자금을 투자하기 위한 유형자산 취득에 적극적으로 나섰다.

수 천억원의 자금을 투입했지만 해외 법인은 영업적자가 지속되고 있다. 지난 10년간 적자 규모는 3000억원이 넘는 수준이다. 하지만 최근 현지 공장이 가동되기 시작하면서 해외 운송 물류비 등 비용을 절감했다. 적자폭이 대폭 줄어들며 사상 최대 영업이익 달성에 힘을 보탰다.

이에 따라 영업활동 현금흐름에서 CAPEX 투자 등을 뺀 잉여현금흐름(FCF)는 624억원을 기록한 것으로 집계됐다. CAPEX 비용이 전년 보다 축소되긴 했지만 지난해 영업활동에서 벌어들이는 현금 규모도 최근 5년간 최대치인 1936억원을 기록했다. 2016년 이후 마이너스(-)를 기록해오던 FCF도 7년 만에 플러스(+)로 전환됐다.

올해 해외 법인이 영업이익 흑자전환에 성공하는 등 실적 턴어라운드에 성공할 경우 현금흐름도 플러스 기조가 유지될 가능성이 크다. 증권가에서도 풀무원의 올해 해외 성과에 주목하는 분위기다. 최근 장지혜 DS투자증권 연구원은 풀무원에 대해 해외 부문 흑자 전환으로 올해 연결 실적이 성장할 것으로 전망했다.

장 연구원은 "미국·일본·중국 등 해외 합산 영업이익은 2022년 적자 455억원에서 2024년 11억원으로 개선세를 이어갈 것으로 예상한다"며 "올해는 창립 40주년으로 해외 법인 턴어라운드와 재무구조 개선까지 이뤄지는 중요한 전환점이 될 것이다"고 진단했다.