이 기사는 2011년 02월 25일 11:19 thebell 에 표출된 기사입니다.

손실보전 조항 통과로 한국토지주택공사(LH) 채권에 대한 디스카운트가 줄고 있다. 3월 이후에는 기관투자가들의 매수 가세와 은행채 발행 감소로 수급여건이 개선돼 신용 스프레드 축소가 지속될 전망이다.

그러나 정부의 손실보전만으로 재무건전성 문제가 완전히 해소되기 어렵다는 게 전문가들의 평가다. 손실보전 조항 효과가 이미 채권가격에 반영돼 있다는 의견도 있다. 124조원에 달하는 부채에 대한 우려가 원천적으로 해소되지 않고서는 LH의 디스카운트가 완전히 해소되기 어렵다는 것이다.

◇ 장기물 수요↑ 은행채 발행↓...스프레드 다소 줄듯

LH 채권의 민평금리는 24일 현재 3년물 기준 4.36%(한국자산평가 기준)로 자기등급급(공사채 AAA) 평균에 비해 14bp 가량 높다. 지난해 12월초 26bp까지 치솟았던 신용 스프레드는 절반 정도 축소됐다.

연말 정부의 손실보전조항이 통과되면서 투자심리가 살아난 영향이다. 3월 임시국회에서 시행령까지 통과되면 기관투자가들의 매수가 재개될 것이라는 기대가 스프레드 축소로 이어지고 있다.

향후 수급여건은 분명 LH 편이다. 시행령이 통과되면 은행 보험 연기금 등 기관투자가들은 LH에 대한 투자한도가 확대된다. 그동안은 한도까지 꽉 차 사고 싶어도 살 수가 없었다.

LH가 지난해 7월 이후 공사채 발행을 중단한 것은 과도한 부채에 따른 재무건전성 악화 우려가 컸지만, 채권을 발행한다고 해도 이를 사줄 수요가 없다는 것도 이유였다. 손실보전조항은 재무건전성에 대한 우려를 다소 해소하고 막힌 수요를 뚫어주는 계기가 된 셈이다.

국민연금은 정부 손실 보전이 없다면 공사 자기자본의 50% 한도로 채권을 살 수 있다. 국민연금은 지난해 말까지 투자 한도인 11조원을 다 채운 것으로 알려졌다. 손실보전 시행령이 통과되면 공사 자기자본의 80%까지 채권을 살 수 있게 된다. 지난해 말 기준 LH의 자기자본이 23조683억원임을 감안할 때 7조~8조원의 LH채권을 더 매입할 수 있는 셈이다.

보험사도 LH채권을 추가로 사들일 가능성이 높다. 위험기준자기자본(RBC)제도 도입으로 장기 우량채를 확보하는 게 급선무이기 때문이다. 손실보전조항이 통과되면 LH채권은 위험계수 0%를 적용 받아 보험사로부터 국채 대접을 받는다.

공사채의 경쟁상대인 은행채 발행이 꾸준히 줄고 있는 것도 LH에게는 훈풍으로 작용할 전망이다. 박형민 동양종금증권 애널리스트는 “부동산 경기 회복이 지연되며 대출은 크게 증가하지 못하고 있다”며 “은행들의 (은행채 발행을 통한) 자금조달에 대한 압력은 높지 않을 것으로 전망 된다”고 말했다.

◇ 손실보전 시행령? “호박에 줄긋는다고 수박 안돼”

문제는 여전히 LH의 재무건전성이다. 손실보전이 통과되고 수급전망이 밝아도 LH 재무건전성 문제를 상쇄하는 데에는 한계가 있다. 그 까닭에 LH 신용 스프레드는 재무 건전성 문제가 본격적으로 불거진 지난해 7월 이전으로 돌아가기 어렵다는 분석이 많다.

신환종 우리투자증권 애널리스트는 “현재 LH 공사채 스프레드는 시행령이 통과됐다는 것을 선반영하고 있다”며 시행령이 통과돼도 큰폭의 스프레드 축소는 어렵다고 분석했다.

LH의 자기등급 대비 스프레드는 지난해 7월 전까지 1~3bp 수준을 꾸준히 유지했다. 최고치에서 반쯤 내려왔지만 부채 문제가 불거지기 이전보다는 여전히 크게 높다.

LH의 금융부채는 2003년 11조원에서 지난해말 91조원으로 8배나 증가했다. 지난해말 기준 총부채는 124조원, 부채비율은 541%에 이른다. 적어도 2014년까지는 재무구조 악화가 추가로 진행될 것이라고 LH에선 전망한다.

재무구조가 악화된 것은 LH가 정책 사업을 과도하게 짊어진 탓이 크다. 주택임대주택사업에 29조원, 신도시 택지 사업에 26조원, 세종시와 혁신도시 사업에 8조원에 자금이 투입됐다. 하지만 해당 사업에서 들어오는 현금흐름은 양호하지 않은 편이다.

임대주택사업이 대표적이다. 서민 주거안정을 낮은 임대료가 책정된 국민 임대주택은 1채당(1억3000만원 기준) 9300만원의 금융부채로 돌아오는 애물덩어리다. 아울러 부동산 경기가 침체되면서 미매각 부동산 규모가 커졌다. 2009년말 17조원이던 미매각 물량 규모는 지난해말(28조원)52%나 상승했다.

김기명 한국투자증권 애널리스트는 “손실보전 조항에 따른 공익사업의 손실을 보전하는 것만으로 LH 재무구조를 개선하는 데에는 한계가 있다”며 “워낙 부채가 많으니까 묶여 있는 부동산을 현금화할 수 있는 조치가 필요하다"고 말했다.

그는 이어 "부동산 시세하락을 반영한 할인 분양으로 자금흐름을 개선하고 손실은 정부가 출자를 통해 보전해야 한다”고 덧붙였다.