이 기사는 2011년 09월 05일 09:30 thebell 에 표출된 기사입니다.

삼성생명 기업공개(IPO) 이후 첫 조 단위 메가딜이 시장에 나온다. 그 주인공은 바로 현대오일뱅크다. 현대가(家)의 품으로 돌아온 현대오일뱅크가 내년 상반기 상장을 추진하기로 하면서 벌써부터 기업 가치가 얼마나 될지 시장의 관심이 뜨겁다.

현재 최대주주인 현대중공업은 장부상 현대오일뱅크(지분 91.13%)의 지분 가치를 2조9547억원으로 책정해두고 있다. 지분 100% 환산 시 기업가치는 3조2423억원 수준이다. 하지만 투자은행(IB) 업계는 올해 실적 호조에 힘입어 현대오일뱅크 상장 후 시가총액이 7조원을 뛰어넘을 것으로 것으로 평가하고 있다.

◇ 제2고도화 설비 완료..영업가치 제고 기대

현대오일뱅크의 사업 영역은 크게 원유를 정제해 휘발유와 경우 등 제품군을 추출하는 △원유 정제 사업과 석유화학 원료인 벤젠·톨루엔·크실렌 등을 생산하는 △BTX 사업 부문으로 나뉜다.

원유정제 사업은 현대오일뱅크의 고유 사업 영역이며, BTX 사업은 일본 코스모오일(COSMO OIL)과 합작해 설립한 에이치씨페트로켐(HC Petrochem)을 통해 영위하고 있다.

현대오일뱅크는 최근 충남 서산시 대산공장에 하루 5만2000배럴의 중질유를 재처리할 수 있는 제2고도화 설비를 준공했다. 이번 시설 확충으로 현대오일뱅크는 일일 원유처리량 39만 배럴 중 12만 배럴의 재처리가 가능해져 업계 최고인 30.88%의 고도화율을 달성하게 됐다.

고도화 설비는 일반 정제 공정에서 나오는 저부가치 제품인 '중질유'를 다시 정제해 수익성이 높은 경질유(경우 · 휘발유 등)를 추출하는 시설이다.

고도화율 상승은 추가적인 영업이익 창출로 이어질 수 있는 만큼 수익성 제고 효과도 기대되고 있다. 실제 전문가들은 최대 4000억원까지 연간 영업이익이 늘어날 것으로 전망하고 있다.

IB 역시 이번 고도화 시설 완공으로 원유정제 사업의 영업 가치가 높아질 것이란 분석을 내놓고 있다. 업계는 정유업이 감가상각비용이 큰 산업인 만큼 주가수익률(PER)보다는 '상각전 영업이익 대비 기업가치 (EV/EBITDA)' 방식을 활용해 밸류에이션을 산정하고 있다.

우선 지난해 2298억원 수준이었던 영업이익이 4000억원까지 늘어날 것으로 예상하고 있다. 여기에 올해 예상 감가상각비(2300억원)를 더한 '상각전 영업이익(EBITDA)'은 6300억원에 이를 것으로 추정된다. 국내 정유업체 평균 EBITDA 배수(11배)를 적용하면 현대오일뱅크 원유정제 사업의 영업 가치는 6조9300억원에 달하는 셈이다.

◇ 자회사 에이치씨페트로켐, BTX 증설 계획도 호재

자회사인 BTX 전문기업 '에이치씨페트로켐'도 현대오일뱅크의 주요 평가 대상 자산이다. 지분은 일본 코스모오일와 에이치씨페트로켐와 50%씩 나눠 갖고 있다.

현대오일뱅크는 원유정제 사업 외에 고부가가치 석유화학 원료를 만드는 BTX 사업을 핵심 사업부로 두고 수익 포트폴리오 다변화를 꾀하고 있다. 지난 달 BTX 생산 캐파를 2013년까지 기존 연 50만t에서 150만t까지 늘리기 위해 공장 증설 공사에도 착수했다.

IB 업계는 원유정제 영업가치와 더불어 에이치씨페트로켐 지분가치에도 큰 관심을 두고 있다. 비록 지난해 508억원의 영업적자를 기록했지만, 캐파 증설로 규모의 경제가 실현되면 현대오일뱅크의 주요 수익원으로 자리를 잡을 수 있기 때문이다.

전문가들은 에이씨페트로켐이 오는 2014년에 약 3000억원 규모의 영업이익을 달성한 것으로 예상하고 있다. 이를 토대로 현재 기업 가치(할인율 적용)를 산정하면 약 3조~3조5000억원에 이를 것으로 평가하고 있다. 현대오일뱅크 지분율이 50%인 점을 감안하더라도 평가액은 1조5000억이 넘는다.

◇ 현대오일뱅크 지분가치 최대 7조원도 가능

정유사업 영업가치(6조9300억원)에 자회사 에치씨페트로켐 지분 평가액(1조5000억~1조7500억원)까지 더하면 현대오일뱅크 기업가치(EV)는 최대 8조6800억원에 달한다.

하지만 순수한 지분가치(Eqity Value)를 산정하기 위해 장·단기 차입금 등 금융부채(약 2조5000억원)를 제외하면 약 6조원 대의 밸류에이션이 나온다.

증권업계 역시 SK이노베이션, S-Oil 등 동종업체와의 상대가치평가를 근거로 고도화 설비 완성시 현대오일뱅크 기업가치가 6조3000억원(주당 가치 2만5000원)에 달할 것이란 전망을 내놨다.

하지만 2차 고도화시설 확충과 효과와 BTX 추가 수익에 대해 시장이 보다 긍정적인 평가를 내릴 경우, 기업 가치가 최대 7조원에 달할 수 있다는 분석도 나오고 있다.

IB업계 관계자는 "현대오일뱅크가 2차 고도화설비 완공에 맞춰 상장 추진을 공표한 사실에도 주목할 필요가 있다"며 "내년 고도화율 상승에 따른 수익성 제고 효과가 가시적으로 나타날 경우, 상장 기대감과 맞물려 기업가치 및 공모 규모가 더 커질 가능성이 높다"고 설명했다.