이 기사는 2024년 10월 14일 16:57 thebell 에 표출된 기사입니다.

고려아연과 영풍·MBK파트너스 연합의 경영권 분쟁을 두고 이번 공개매수로는 완전한 승자를 가려낼 수 없다는 전망이 우세하다. 14일 영풍 측의 고려아연과 영풍정밀 공개매수 청약이 마무리됐지만, 투자자들마다 유불리가 다르고 안분비례 등의 조건이 있는 만큼 한쪽으로 쏠린 결과를 예상하는 전문가는 드물다.

지분 확대는 수단이고 최종 목적지는 경영권 확보다. 의결권을 위한 장내매집이 이어질 것으로 전문가와 관계자들은 전망했다. 공개매수로 유통물량이 줄어드는 데다 시장에 풀리기 쉽지 않은 지분이 주로 남을 것으로 보여 이 부분의 전략이 중요하다는 분석이다.

◇"'반반 베팅' 현실적…지각변동 없을 것"

영풍·MBK 연합의 고려아연과 영풍정밀 대상 공개매수는 이날 종료됐다. 결과는 결제일인 17일 공시된다.

업계 관계자와 투자 전문가들은 양측의 공개매수가 모두 끝나더라도 '절대 우위'를 차지할 곳은 없을 가능성이 높다고 봤다. 고려아연과 영풍 측의 장단점이 각각 뚜렷하고 청약 실패의 가능성이 있기 때문에 투자자들의 상당수가 '반반 베팅'이나 분할 청약을 할 것으로 전망돼서다. 투자 전문가들도 이런 전략이 현실적인 접근이라고 봤다.

고려아연은 가격 면에서, 영풍 측은 투자자의 상황에 따라 세율에서 유리하다. 영풍 측의 공개매수가 먼저 끝난 뒤 청약 실패분은 돌려받아 고려아연 측에 다시 청약할 수 있다는 점도 일단 영풍 측에는 불리하지 않은 전개다.

고려아연은 청약 물량을 사실상 모두 받아줄 수 있다고 자신하기 때문에 계산기를 두드려 차익이 높은 쪽은 청약 실패의 부담을 덜고 고려아연에 베팅할 수 있다. 자사주 소각 등을 고려해 시장에서 바라보는 기준은 7%다. 이 이상을 영풍 측이 챙기면 영풍 측이, 4% 이하라면 박빙이라는 분석이다.

때문에 이번 공개매수가 끝나더라도 다툼은 장기화될 것으로 보인다. 양측의 협상 의지가 현재로서는 없기 때문에 압도적 차이의 승패가 아니면 장기전은 피하기 어렵다. 한 투자 전문가는 "고려아연이 공개매수에 성공하고 영풍정밀을 지킨다고 가정한다면 근소하게 우위를 점할 것"이라면서도 "유의미한 수준으로 앞서지는 않을 것으로 보이는 상황"이라고 했다.

◇경영권이 최종 목적지, 잔여 유통물량 매집 집중할 듯

만약 최윤범 고려아연 회장의 공개매수 최대 목표치인 17.5%를 확보하더라도 소각하면 아군뿐 아니라 영풍 측의 지분도 높아지기 때문에 결과를 예단할 수 없다. 이 경우 남은 발행주식이 현재의 82.5%로 영풍 측의 지분이 40.15%, 최 회장과 백기사, 베인캐피탈 지분이 약 43%로 추산된다. 영풍 측이 승기를 잡더라도 약 3~7%가 전망되는데 지분율을 따져보면 큰 차이가 없다.

지분 다툼은 결국 의결권과 최종 경영권을 위한 수단이다. 주주총회와 이를 통해 꾸려지는 이사회가 본 게임이자 다음 라운드로 점쳐진다.

시장 전문가와 관계자들은 이번 공개매수를 거치며 유통물량이 대폭 줄어들 것으로 예상되는 만큼 셈법도 더 복잡해질 것으로 진단했다. 고려아연은 장내 남아있는 유통주식 매집에 집중할 것으로 보인다. 영풍 측도 마찬가지다. 투자 전문가는 "앞으로는 유통물량이 (패시브를 포함해) 10% 이하로 예상되는데 향후 전략을 어떻게 짤지는 두고봐야 할 것"이라고 분석했다.

일각에서는 공개매수와 자사주 소각으로 유통물량이 축소될 것으로 전망되면서 상장폐지 우려도 나왔다. 영풍과 MBK 연합도 고려아연이 최대 공개매수 물량을 늘리며 이 부분을 지적하고 나섰다.

고려아연 관계자는 현재 유통물량으로 고려하지 않는 국민연금과 패시브 펀드까지 고려아연을 처분하더라도 기준 이상이 남을 것으로 봤다. 국민연금이 보유량 일부를 처분하고 패시브 펀드가 고려아연을 편출시켜 일부 매도하더라도 거래정지 기준 이상인 3%를 넘는다는 설명이다.