이 기사는 2024년 11월 13일 09:00 thebell 에 표출된 기사입니다.

고려아연의 유상증자 철회 가능성이 높아지면서 신용도도 다시 하방 압력에 놓이게 됐다. 유증은 일반주주들에겐 질타를 받았지만 크레딧 차원에서는 긍정적인 이벤트로 여겨졌다. 자사주 공개매수 과정에서 누적된 재무 부담을 해소할 수 있는 수단이기 때문이다.

물론 최윤범 회장 측이 어떤 대안을 들고 등장할지는 미지수라 당분간은 크레딧 불확실성이 상존할 것으로 관측된다. 다만 신용도 하방 압력이 지속되는 상황은 고려아연에 치명적으로 작용하기에 부채를 늘리는 방식의 조달 루트가 대안이 될지는 미지수다.

◇고려아연, 유상증자 철회 '가닥'…신용도는 다시 '적신호'

12일 투자은행(IB) 업계에 따르면 고려아연은 이번주 내로 이사회를 개최해 2조5000억원 규모의 유상증자 철회 여부를 결정한다는 계획이다. 아직까진 확정된 바가 없다는 것이 회사 측 입장이지만 사실상 자진철회로 나아갈 가능성이 크다. 고려아연이 제출한 유증 증권신고서는 금감원으로부터 무기한 효력 정지를 받은 상황이다.

유증 철회는 고려아연 주주들에게는 긍정적인 소식이 될 전망이지만 크레딧 차원에서는 반길 만한 이슈로 보기 어렵다. 유증은 자기주식 취득 과정에서 쌓인 대규모 재무 부담을 해소할 수 있는 수단으로 거론됐다. 고려아연은 유증을 통해 확보한 자금으로 하나·SC은행, 메리츠증권 등으로부터 차입한 금액들을 상환하겠다고 밝힌 바 있다.

실제로 국내 신용평가사들은 고려아연의 유증이 신용도에 긍정적인 영향을 미칠 것이라고 진단했다. 한국기업평가는 지난 1일 관련 보고서에서 "자기주식 취득에 따른 대규모 자금 부담은 고려아연 신용도 하방 압력 요인으로 작용하고 있다"며 "유상증자가 이뤄질 경우 재무 부담은 상당 수준 경감될 것으로 예상된다"고 밝혔다.

그러나 유증 철회 가닥이 잡히면서 고려아연 신용도에 비춰진 긍정적인 평가는 다시 수그러들 전망이다. 한기평 관계자는 "유증이 무산된다는 것은 자기주식 취득으로 인한 자금 부담에 대처할 수단이 사라진다는 것"이라며 "신용도 하방 압력을 억제하기 어려위질 것"이라고 짚었다.

경영권 분쟁 전까지 고려아연은 실질적인 무차입 구조를 유지해왔던 탓에 공개매수로 끌어들인 조단위 차입금을 해결하지 못하면 곧바로 신용도에 타격이 생긴다. 한기평이 설정한 고려아연 등급 하향 트리거는 '순차입금/EBITDA 0.5배 초과 지속'인데 현재 고려아연의 지표값은 1.6배로 훨씬 상회하고 있다.


◇신용도 사수 '사활'…자본확충 대안 탐색 '촉각'

고려아연에겐 불리한 환경이다. 고려아연의 우량한 신용등급은 MBK-영풍의 주장과 달리 최윤범 회장 스타일의 경영이 문제 없음을 보여주는 상징과도 같다. 3년 전 받아두고 미공개했던 등급이었지만 MBK-영풍이 재무 건전성을 지적하자 신평사에 공개 요청을 한 배경도 이런 맥락에서 해석할 수 있다.

만일 신용도가 강등되는 초유의 사태가 발생한다면 최 회장으로서는 크레딧 하락 이상의 타격이 예상된다. 트로이카 드라이브로 대표되는 경영 자체가 회사에 상당한 부담이라는 비판이 즉각 제기될 수 있기 때문이다. 양측이 지분율 싸움과 더불어 경영의 정당성을 주장하고 있는 상황을 감안하면 신용도 사수는 필수적이다.

유증은 조단위 차입금이 재무 구조를 짓누르는 구도를 극복하게끔 하는 수단이었지만 철회 가능성이 커진 지금 대안이 절실한 상황이다. 이 카드가 무엇인지에 따라 고려아연의 신용도도 달라질 것으로 전망된다. 크레딧 업계 관계자는 "유증 외에 최 회장이 어떤 대안을 들고 나타날지 몰라 크레딧 불확실성이 상존하는 상태"라고 언급했다.

자본 확충을 통한 재무 개선이 가장 이상적인 시나리오지만 금감원과 주주들의 반발이 일러주듯 전통적인 방식의 에퀴티 파이낸싱은 쉽지 않아 보인다. 신종자본증권 발행도 유사한 효과를 보일 수 있지만 사실상의 차입금이라는 측면에서 오히려 역효과를 불러일으킬 수 있다.