이 기사는 2015년 02월 02일 09:03 thebell 에 표출된 기사입니다.

아시아나항공이 2200억 원어치의 회사채 수요예측을 앞두고 있다. 5년 만에 채권단 자율협약을 졸업한데다 유가까지 급락하면서 수익성 개선에 대한 기대가 커졌다.

하지만 눈덩이처럼 불어난 차입금은 줄어들 기미를 보이지 않고 있다. 또 향후 1년 이내에 차입금 만기가 대부분 몰려 있지만 보유 유동성이나 자체 자금조달 능력은 여전히 미미한 형편이다. 이 때문에 당장 눈 앞의 유동성 문제 해결에 대한 우려가 크다.

유가하락으로 수익성이 개선된다 하더라도 영업현금흐름(OCF)으로 재무구조를 개선하기 쉽지 않다는 시각이 대부분이다.

◇ 차입금 증가 지속…재무개선 쉽지 않아

투자은행(IB) 업계 관계자들은 아시아나항공의 핵심 신용 이슈로 줄어들지 않는 차입금을 꼽는다. 2014년 9월 말 현재 아시아나항공의 연결 기준 총 차입금 규모는 4조 1945억 원에 달한다. 2011년 말 대비 1조 2000억 원가량 증가한 수치다. 최근 1년 사이에만 4000억 원 이상 증가했다. 부채비율은 2011년 550%에서 2014년 9월에 716.3%로 증가했다. 차입금 의존도도 60%에 육박했다.


대규모 투자 계획이 잡혀 있어서 차입금 증가 추세는 한동안 계속될 것으로 예상된다. 아시아나항공은 현재 에어버스 34대에 대한 구매 계약을 체결하고 있다. 총 111억 달러(한화 약 12조 1545억 원, 환율 달러당 1095원 적용)에 달한다. A380도 도입할 계획이어서 향후 투자 부담이 늘어날 전망이다.

업계 관계자는 "일부 대형기를 제외한 대부분의 항공기를 운용리스로 도입할 예정이어서 투자로 인한 자금 부담은 여러 해에 걸쳐 분산될 것"이라며 "하지만 항공기 투자가 현금흐름 악화로 이어질 수 있다"고 분석했다. 이 관계자는 '일부 항공기를 금융리스로 전환하면서 부채비율 상승도 우려되는 부분"이라고 말했다.

유가 급락에도 불구하고 수익성 개선 폭이 미미해 재무지표들은 계속 악화되는 추세다. 상각전영업이익(EBITDA)은 2011년 6002억 원에서 2013년에 2863억 원으로 반 토막 나 있다. 최근 유가 하락으로 비용 부담이 줄면서 수익성이 개선되고 있지만, 재무구조를 개선할 수 있을 정도는 아니라는 평가다.

신용평가사 관계자는 "유류비 부담 완화와 전기전자(IT) 기기 등에 대한 수출 호조로 수익성이 바닥을 치고 개선됐다"면서도 "투자 부담 등을 고려하면 영업활동으로 재무구조를 개선하기 쉽지 않을 것"이라고 진단했다.

◇ 유동성 우려 점증…채권 투자수요 한계

차입금 적기 상환 능력인 유동성 대응력에 대한 우려도 큰 상황이다. 아시아나항공은 전체 차입금 중 9600억 원이 1년 이내에 만기 도래한다. 향후 2년 이내에 도래하는 차입금 만기는 2조 원을 넘어선다. 하지만 보유한 현금성자산은 2000억 원 수준에 머물러 있다. 또 회사채 등 자체 자금조달 능력도 한계 치에 도달해 있다.


채권 투자 수요도 제한적이다. BBB급에 투자 가능한 일부 하이일드펀드만 투자 가능한 상황이다. 지난해 1000억 원 규모의 회사채 발행에서도 유효수요가 480억 원에 그친 바 있다. 이 때문에 아시아나항공은 증권사와 종합금융사 12곳으로 구성된 대규모 인수단을 꾸렸다.

대한통운 주식(시가 1900억 원)과 대우건설 주식(700억 원) 등이 향후 유동성 확보용으로 활용될 여지가 있다. 아시아나항공은 격납고와 엔진 등에 대한 매각 후 재임대(Sales & Lease Back) 등으로 2800억 원을 확보할 수 있다고 밝힌 바 있다.

업계 관계자는 "일부 기관투자 수요를 제외한 미배정 회사채는 인수단으로 참여한 증권사가 리테일로 소화시킬 것"이라고 분석했다. 이 관계자는 "채권 투자 수요가 제한돼 있는 상황에서 차입금 만기가 계속 돌아오고 있어 유동성에 대한 우려가 쉽게 가시지 않고 있다"고 평가했다.