이 기사는 2015년 03월 27일 09:11 thebell 에 표출된 기사입니다.

실적 개선 수준이 기대에 못미치는 SK루브리컨츠가 연내 상장을 목표로 기업공개(IPO) 재개에 나섰다. 최근 증시가 상승세를 타는 것을 반영해 예상보다 빠른 의사결정을 내렸다는 평가가 지배적이다. 시장 전문가들은 모회사 SK이노베이션의 실적 저하와 재무 여력 악화를 감안할 때 SK루브리컨츠 상장을 더 이상 미룰 수 없었던 것으로 보고 있다.

SK루브리컨츠는 지난해 3분기까지 영업이익 2188억 원, 순이익 1406억 원을 기록했다. 2013년 영업이익과 순이익이 1556억 원, 순이익 958억 원에 그쳤다는 점을 고려하면 개선세가 분명하지만 최고조에 달했던 2011년(영업이익 5191억 원, 순이익 3829억 원) 실적과는 차이가 난다. 지표가 좀 더 살아난 뒤에 IPO를 진행한다면 좀 더 높은 밸류에이션을 기대해 볼 수 있었다.

시장 전문가들은 최대주주(지분 100%)인 SK이노베이션의 재무 개선이 그만큼 시급했던 것 아니냐는 해석을 내놓는다. SK이노베이션은 지난해 대규모 적자(순손실 5372억원)를 기록한 가운데 차입금은 갈수록 늘어나면서 재무 부담에 허덕이고 있다. 순차입금은 1년 만에 2조 원 가까이 늘었고 상각전영업이익(EBITDA)은 5537억 원으로 평년 대비 25% 수준으로 쪼그라들었다.

이는 SK이노베이션의 신용도에도 그대로 반영됐다. 지난해 말 국내 신용평가사들은 SK이노베이션의 신용등급(AA+) 전망을 '안정적'에서 '부정적'으로 조정하며 하락 가능성을 시사했다. 정제마진 약세가 지속되는 가운데 유가하락으로 수익성이 하락했다는 이유였다. S&P 역시 등급 전망을 '부정적'으로 조정했으며 무디스의 경우 아예 신용등급을 'Baa2'에서 'Baa3'로 한 단계 떨어뜨렸다.

이 때문에 이번 딜은 구주매출 중심의 공모 구조가 될 것으로 전문가들은 예상하고 있다. SK이노베이션이 대규모 구주매출을 단행할 경우 적게는 수천억 원, 많게는 조단위 대규모 현금을 확보하는 효과를 거두게 된다. 그만큼 차입금 부담을 줄일 수 있다는 얘기다.

신주 발행을 통해 SK루브리컨츠로 자금이 유입될 경우에도 연결 기준 재무지표 측면에서 긍정적인 영향을 기대해 볼 수 있다. 다만 SK이노베이션의 영업현금흐름 전망이 여전히 불확실하기 때문에 신용등급이 바뀔 만한 수준은 아니라는 것이 신용평가사들의 주된 입장이다.

정유 관련 사업의 경우 감가상각비용이 큰 사업인 만큼 '상각전 영업이익 대비 기업가치(EV/EBITDA)' 방식을 활용해 몸값을 산정할 가능성이 높다. 지난해 EBITDA는 대략 2500억~3000억 원 가량 추산된다. 정유업계 평균 EBITDA 배수가 5~6배로 크게 떨어진 상황이라 상장 후 시가총액은 대략 1조5000억~2조 원대에 머물 것으로 보인다. 2012년 상장 추진 당시의 5조~6조 원에 비해 크게 하락한 수치다.

시장 관계자는 "2012년에는 SK이노베이션의 비유동성 자산 처분 및 신규 투자용 자금을 확보하기 위한 용도로 SK루브리컨츠의 상장을 추진했지만 이번에는 차입금 감축 등 재무개선에 초점이 맞춰지는 분위기"라고 말했다.

이 관계자는 "실적과 주가는 IPO의 핵심인 밸류에이션에 직접적인 영향을 미친다"며 "주식 시장이 상승하면서 유사기업의 주가가 오르면 밸류에이션을 끌어올릴 수 있기 때문에 (SK루브리컨츠의) 실적이 과거치에 못미쳐도 상장에 나선 것으로 풀이된다"고 분석했다.

SK루브리컨츠의 상장 작업은 2013년 실적 악화 이유로 중단된 지 2년 만이다. 4월 초 킥오프 미팅을 시작으로 실사 및 밸류에이션 작업에 본격 착수할 예정이다.