이 기사는 2017년 05월 25일 07:00 thebell 에 표출된 기사입니다.

삼양홀딩스(AA-)가 3년 만에 회사채 시장에 복귀한다. AA-급의 우량 지주사에 발행 규모가 600억 원에 그쳐 물량 소화에는 부담이 없어보인다. 주요 자회사들의 재무구조가 탄탄하다는 점도 지주사로서 강점이다. 이중레버리지 비율이 낮아 구조적 후순위성을 보완할 수 있는 구조다.

하지만 화학부문의 영업적자는 삼양홀딩스의 약점이다. 삼남석유화학, 삼양이노켐 등의 실적이 사업안정성을 낮추고 있다. 다만 삼양그룹의 화학사업 구조가 수직계열화를 이루고 있어 원재료를 조달하고 운용하는 데는 효율성을 확보하고 있다.

◇자회사 차입금 부담 적어…구조적 후순위성 완화

삼양홀딩스는 내달 9일 5년물 회사채 600억 원 규모를 발행한다. 3년 전 발행했던 회사채의 차환 목적이다. 대표주관사는 미래에셋대우가 맡았다.

삼양홀딩스는 식품, 화학사업을 맡은 자회사와 무역, 임대사업 등의 자체 사업을 운영한다. 주력 자회사인 삼양사는 제당시장에서 CJ제일제당, 대한제당과 함께 과점체제를 유지하고 있어 수익성이 높다. 지난해 초 인수한 삼양제넥스도 전분 사업에서 대상에 이어 2위의 시장지위를 확보했다.

주요 자회사의 재무구조가 탄탄해 삼양홀딩스의 차입금 부담도 적다. 1분기 말 별도 기준 부채비율은 16.5%, 차입금 의존도는 9.5%다. 이중레버러지 비율은 약 74.3%로 100% 이내를 유지하고 있다.

정혁진 한국신용평가 수석애널리스트는 "별도 기준의 우수한 재무구조와 더불어 주력 자회사들의 차입부담이 낮은 수준"이라며 "이는 지주회사의 구조적 후순위성을 완화하고 있다"고 분석했다.

삼양홀딩스 손자회사인 삼양패키징은 그룹내에서 4번째로 기업공개(IPO)를 준비 중이다. 이르면 오는 8월 유가증권시장 상장을 위한 예비심사를 청구할 예정이다. 삼양홀딩스는 삼양사의 지분 71%를 보유하고 있으며 삼양사는 다시 삼양패키징 지분 51%를 보유했다. 삼양홀딩스는 상장계열사의 지분을 통해 재무적 융통성을 확보하고 있다.

◇화학 자회사 재무적 부담요인…수직계열화로 보완

반면 자회사들이 운영하는 화학사업의 수익 변동성은 그룹 전반의 사업 안정성을 낮추고 있다. 특히 삼양이노켐은 몇 년째 영업적자를 지속하고 있다. 2015년과 2016년 각각 104억 원, 142억 원의 영업적자를 기록했다.

2012~2014년 200억~500억 원대의 영업적자 규모보다는 줄어들었다. 2015년부터는 유가가 안정화되고 엔지니어링 플라스틱의 마진이 상승하면서 실적이 소폭 개선됐다.

삼양그룹이 화학부문에서 수직계열화된 사업구조를 갖추고 있어 원재료 조달에 우위가 있기도 하다. 화학사업의 변동성이 그룹 전반의 사업 안정성을 저해하는 측변도 있지만, 수직계열화로 효율성을 갖추고 있다.

박세영 NICE신용평가 수석연구원은 "자회사 사업부문 중 식품사업이 안정된 수요기반과 과점적인 시장구조를 확보하고 있어 사업위험이 낮다"며 "화학사업이 그룹 전반에 미치는 사업위험을 보환하고 있는 것으로 판단된다"고 밝혔다.