이 기사는 2018년 04월 03일 09:48 thebell 에 표출된 기사입니다.

연내 기업공개(IPO)를 위해 주관사를 선정한 두산공작기계(MBK파트너스)의 작년 실적이 전년 대비 큰 폭 증가해 밸류에이션에 긍정적으로 작용할 것으로 관측된다. 특히 공모가 산정의 토대가 되는 수익성 개선세가 가파르다.

두산공작기계가 최근 금융감독원에 공시한 2017 회계연도 감사보고서(연결)에 따르면, 작년 매출액은 약 1조4500억원으로 전년보다 80% 이상 급증했다. 수익성은 더 크게 향상됐다. 영업이익은 같은 기간 300% 가까이 늘어난 1160억원, 순이익도 160%가량 증가한 590억원을 기록했다. 1년 동안 영업이익은 4배, 순이익은 2.5배로 뛴 것이다.

대주주인 MBK파트너스(100% 지분 보유)는 올 하반기 중 두산공작기계의 증시 입성을 목표로 이르면 다음 달쯤 거래소에 유가증권시장 상장예비심사를 청구할 계획이다. 이럴 경우 두산공작기계의 IPO 밸류 책정에 필요한 것은 작년 실적이다. MBK파트너스는 공모가치 제고를 위해 상장 준비 기업에 흔히 적용되는 평가 모형인 주가수익비율(PER) 비교는 물론, 상각 전 영업이익 대비 기업가치(EV/EBITDA) 비교법을 활용하는 방안도 저울질하는 것으로 전해진다.

PER은 기업의 영업활동을 통한 수익력에 대한 시장의 평가, 성장성, 위험성 등이 총체적으로 반영된 지표로 예비 상장사들의 상대가치(기상장 비교기업 대비) 분석에 가장 널리 쓰인다. 순이익을 기준으로 가치를 따지므로 기업의 현재 수익성이 잘 반영돼 있다. 또한 산업의 미래 성장성까지 포함해 PER이 형성되는 만큼 적용시 특정 산업에 속한 기업의 성장성과 수익성을 두루 고려할 수 있다는 장점이 있다.

EV/EBITDA는 기업가치(EV)와 영업활동을 통해 얻은 이익(EBITDA)과의 관계를 나타내는 지표다. 기업이 자기자본과 타인자본을 이용해 어느 정도의 현금흐름을 창출할 수 있는지를 보여준다. 유형자산이나 기계장비에 대한 감가상각비 등 비현금성 비용이 많은 산업에 유용해 MBK파트너스가 두산공작기계 밸류에이션에도 적용할 명분이 있어 보인다.

MBK파트너스는 두산공작기계의 상대가치 평가를 위한 기상장 비교기업(피어그룹)으로 주로 해외 유사업체들을 염두에 두고 있는 것으로 파악된다. 공모가치를 끌어올림과 동시에 두산공작기계가 글로벌 톱티어(Top-tier)급 회사란 점을 시장에 어필한다는 포석으로 읽힌다. 두산공작기계의 해외 피어그룹으로는 일본 'DMG MORI'와 'OKIMA' 등을 들 수 있다. 세계 공작기계 시장은 독일과 일본 업체들이 선도하고 있다. 해당 기업들의 PER은 평균 15배 이상, EBITDA 멀티플은 10배 수준으로 추산된다.

두산공작기계의 작년 순이익(590억원)에 PER 15~20배를 적용해 볼 때 상장 후 시가총액은 기본 1조원 안팎에 이를 것으로 전망된다. 20% 내외 할인율까지 감안하면 밸류 하향 여지가 있지만, 피어그룹의 주가 및 PER 추이가 유동적이어서 현 시점에서 단정적으로 가격을 예단하는 데는 무리가 있다.

또 다른 평가 방법인 EV/EBITDA 비교법을 활용하기 위해 두산공작기계의 연 EBITDA를 산출하자면, 작년 영업이익(1160억원)에 유무형자산상각비 약 775억원을 더해 대략 1900여억원으로 계산된다. 멀티플 10배를 고려한 EV, 즉 시총은 1조9000여억원으로 PER 적용시와 밸류 격차가 다소 크다. 20% 할인해도 1조5000억원을 상회한다. 두산공작기계가 상장예심을 청구하기 전까지 피어그룹의 PER과 EV/EBITDA가 현 수준을 유지한다면, MBK파트너스로서는 공모가 산정 과정에서 EV/EBITDA를 적용하되, 투자자에게 그 당위성을 설득하는 전략이 유효해 보인다.

두산공작기계 지분 100%를 소유한 MBK파트너스는 이번 IPO를 통해 보유주식의 절반가량을 공모주 시장에 내놓을 공산이 크다. 즉 신주모집 없이 구주매출만으로 공모구조를 설정할 가능성을 배제할 수 없다. 두산공작기계 상장이 MBK파트너스의 투자금 회수(엑시트) 용도로 추진되는 것인 만큼 구주매출 위주로 공모가 진행될 것이란 점은 어렵지 않게 짐작할 수 있다. MBK파트너스는 지난해 다른 포트폴리오 에셋인 ING생명을 상장시킬 때도 100% 구주매출 형태로 보유지분 40.85%를 현금화 했다.

MBK파트너스가 두산공작기계(당시 두산인프라코어 공작기계사업부)를 인수한 시점은 2016년. 1조1300억원에 지분 전량을 취득했다. 두산공작기계 IPO는 BoA메릴린치와 NH투자증권이 대표주관, 크레디트스위스(CS)가 공동주관하고 있다.