이 기사는 2019년 04월 01일 16:13 thebell 에 표출된 기사입니다.

역대급 실적 고공비행을 기록한 두산인프라코어의 신용도 회복 기대감이 그룹 신용, 유동성 위기에 완전히 묻혔다. 수익창출력과 재무실적은 지난 수 년 가운데 최정점을 찍었다. 자체 펀더멘털만 놓고 보면 신용도 개선을 충분히 고대할 수 있을 정도였다. 하지만 그룹 유동성, 신용도 리스크 등의 전이 가능성에 발목이 잡힌 모습이다.

실제 두산인프라코어는 신용평가사가 제시한 정량적 상향 트리거를 상당 부분 충족했다. 하지만 계열사 간 알짜 사업 양수도 결단 등과 같은 신용 위험 전이 가능성은 여전하단 평가다. 일부에서 거론하는 계열 간 재무적 절연과는 별개 리스크로 지목되고 있다.

◇ 달라진 수익·재무, BBB급 최상단?

두산인프라코어는 2018년 연결기준 매출과 영업이익으로 각각 7조7301억원, 8481억원을 올렸다. 전년 대비 각각 17.7%, 28.4% 증가한 수치다. 특히 영업이익 규모는 설립 이래 최대 수준이다. 순이익 역시 같은 기간 32.9% 불어난 3942억원을 거뒀다.

두산인프라코어의 선전은 중국을 비롯한 글로벌 시장 내 건설장비 수요가 늘면서다. 중장비, 엔진은 물론 자회사 두산밥캣 등이 고루 최대 실적 창출을 견인했다. 특히 두산밥캣은 전체 영업이익의 절반 이상(4590억원)을 책임지는 효자 자회사로 거듭났다.


두산인프라코어의 역대급 이익 창출은 고스란히 재무 개선으로 이어졌다. 괄목할 현금창출력과 지분매각을 거쳐 2018년말 순차입금 규모를 2017년말 대비 대폭 감소한 2조9989억원으로 줄였다. 300%대를 바라보던 부채비율은 188.7%로 크게 하락했다.

실제 두산인프라코어의 차입금 커버리지 지표는 크게 개선됐다. EBIDTA/금융비용 지표는 5.2배로 2013년 이후 압도적으로 높은 수치를 나타냈다. 한국기업평가가 상향 검토 요건으로 제시한 정량적 지표(EBITDA/금융비용, 차입금의존도)는 모두 충족했다.

시장 관계자는 "지난해 자체 영업수익과 재무안정성 개선, 글로벌 시장 전망 등을 놓고 보면 BBB급 최상단도 기대할 수 있었을 것"이라며 "공모채 시장에서 연거푸 대규모 기관 자금을 모은 점 자체도 달라진 펀더멘털과 유동성 대응력의 방증"이라고 말했다.

◇ 신용평가사, 계열 지원 가능성 여전

하지만 모회사 두산중공업과 계열사인 두산건설의 신용·유동성 저하는 두산인프라코어의 역대급 호황을 묻히게 했다. 재무제표상 계열사와의 절연 관계가 입증되고 있지만 과거 사업부 양수도 등의 사례를 봤을 때 전이 가능성은 여전하단 평가다.

실제 신용평가사들은 두산인프라코어의 확연히 달라진 수익, 재무 지표에도 신중한 모습을 보이고 있다. 한국기업평가와 NICE신용평가가 '안정적'을 유지하는 가운데 지난해 '긍정적' 아웃룩을 부여한 한국신용평가가 애매한 상황이 되버렸단 평가도 나온다.

신용평가사들은 지난 2월 두산인프라코어를 제외한 전 계열사들의 신용도를 건드렸다. 두산(A-), 두산중공업(BBB+), 두산건설(BB)의 신용등급을 모두 Watchlist(하향검토)에 등록했다. 두산그룹 재무부담이 과중하고 단기상환부담이 높다는 판단에서다.

한국신용평가가 제시한 두산인프라코어의 상향 트리거 중 '업황 안정 지속', '연결기준 『실질순차입금의존도』지표 35% 미만 지속' 등은 충족하고 있다. 하지만 '계열의 신용위험 전이 가능성' 등의 측면에선 계열사 리스크 영향권에 있다는 분석이 중론이다.

다른 시장 관계자는 "두산인프라코어의 재무부담과 대주주 지배력 수준을 감안하면 대규모 지원가능성은 제한적일 것"이라며 "다만 계열 신용위험이 확대된 상황에서 최근 그룹 내에서 상대적으로 재무여력이 개선된 곳이 총대를 멜 가능성도 있다"고 말했다.