이 기사는 2019년 05월 31일 07:24 thebell 에 표출된 기사입니다.

최근 시장의 관심사는 금리와 환율이다. 한국은행의 기준금리 인하 가능성도 점점 높아지고 있다. 금리인하에 대한 소수의견이 나오지 않을까 하는 기대가 싹트는 상황에서 크레딧 애널리스트의 시선은 환율로 옮아갔다.

이들은 환율이 기준금리 결정의 주요 요인이 되기엔 시대가 바뀌었다고 평가했다. 환율의 경우 평균치를 따져봤을 때 상·하향 추세보다는 박스권 내에서 움직이는 모습이 두드러진다는 분석이다. 경기 인하 흐름과 미국 금리인상 등이 더욱 큰 영향력으로 작용할 것이라는 해석이 이어졌다.

C: 5월말 금융통화위원회에서 금리인하 소수의견이 나와 지표금리가 확 빠졌다고 가정한다면 스프레드가 어떻게 될 거 같나.

B: 보통 국고금리가 너무 빨리 움직이면 크레딧의 유동성이 떨어져 일시적으로 반영을 못하긴 하는데 그래도 시장은 따라갈 것 같다. 금리 빠진 것만큼 더 계속 움직이지 않을까.

C: 미중 무역분쟁 장기화 가능성과 국내 성장률 전망치 하향 등 롱 재료들이 시장에 널려있는 상황이다. 크레딧은 스프레드가 많이 좁혀졌고 지표금리도 많이 떨어져서 지금 레벨 부담이 상당하다. 강세 재료가 많은 탓에 높은 레벨 부담에도 팔기 쉽지 않아 최소한 크레딧 채권은 강보합세를 유지할 것으로 보인다.

A: 소위 크레딧과 위험자산 등에 대한 가격 흐름은 글로벌 공통의 현상이다. 글로벌 경제적 흐름을 보면 소위 위험을 권하는 사회다. 미국 연방준비제도(Fed)도 내심 인내심 발휘하며 위험을 권하고 있다. 미국 부동산PF쪽도 공실률은 늘어나는데 실물 가격이 올라 ROIC(투하자본수익률)가 안 나오는 상황이다.

현대통화이론이나 현대화폐이론 등 재정정책과 통화정책이 융합해 시장 내 위험자산 가격 변동성을 최소화시키는 정책 방안 등이 나오는 게 실효성을 얻고 있는 과정인 이유다. 현대통화이론은 유효수요를 늘려서 여러가지 사회적 양극화 등의 해법 재원을 마련한다는 발상이다. 정부 재원을 통해 사회적 부작용을 최소화 시키는 과정이 현재로서는 합당해 보인다.

어쨋든 우리에게 있어서의 함의는 현대화폐이론이 어떻고, 이런거 다 필요 없고 돈은 많이 풀렸고 저금리는 계속되고 있다는 것. 위험자산에 대한 리스크 프리미엄은 예상보다 시계열 대비 현저하게 낮은 수준에서 거의 무위험자산과 유사시되는 흐름으로 상당기간 지속될 것이다. 이 흐름에 맞춰가는 것도 맞지 않을까 싶다.

C : 그건 맞다. 가만히 있으면 집에 가서 쓰이는데. 어떤 자산이든 매매부담은 있는데 유동성 힘이 밀어붙이는 모습이다. 유동성이 쎈 상황. 이게 언제 꺾일 지는 잘 모르겠다. EU도 양적 축소는 하반기 끝낼 계획이라고 하고 미국도 금리 낮출 가능성이 있기도 하다.

B : 사실 유동성으로 이야기 풀어나가는 것의 끝은 이쯤 왔음 다 왔겠지 했는데 끝이 안보인다는 것이다. 이런 점이 유동성에 영향을 미친다.

C : 크레딧도 머뭇머뭇 하는데 시간 지나고 나면 그때가 쌌다고 생각할 수 있다.

A : 벌써 그런 생각들이 일고 있다. 회사 내부에서도 의견이 갈린다. 연초에 상대적으로 비싸게 팔았던 사람들은 빨리 금리 올라야 된다고 하고 있다. 크레딧 가장 많이 갖고 있는 사람조차 크레딧이 너무 강해서 고평가 아니냐는 말을 하고 반대 포지션을 취하는 경우도 있다.

개인적으로 이번 시기를 달리 본다. 보통 시계열을 활용할 때 어떤 자산이든 어떤 상황이든 시황의 부침에도 불구하고 장기수익은 평균에 수렴한다는 발상이 기반이 된다. 이는 시장이 중립적일 때, 즉 물과 같은 흐름으로 크게 개입도 없고 방관하지도 않고 적절한 조율상태에 있을 때 부합한다. 반면 이번에 미국이나 전세계가 보여준 흐름은 재정과 금융의 조합을 통한 경기부양이다. 이는 게임의 룰이 다르다. 시장방향은 이미 꺼졌고 정부가 보이는 손으로 바뀐 것이다. 미국도 보면 시장금리가 터무니없지만 반영하고 있는 게 그런 이유.

C : 환율 부담 때문에 이번에 소수의견 나오기 쉽지 않다고 생각하는 사람도 있다. 우리하고 똑같진 않지만 유사한 곳이 호주. 호주도 환율 약해졌다. 우리가 좀 더 약하긴 하지만. 그럼에도 불구하고 호주는 고용재도 있고 해서 금리인하에 대한 논의가 많다. 실제 인하 가능성도 높게 보고 있다.

우리도 마찬가지가 아닐까. 우리는 옛날 외환위기 경험 탓에 환이 튀면 시장에서 외화가 유출될 것을 걱정 하는 분도 있는데 이는 옛날 얘기다. 민간 쪽에서도 해외 대외자산 급증하고 있다. 사실 거창할 것도 없는게 채권 쪽도 돈이 들어오고 있다. 재정부 유인이 있으니까. 저는 개인적으로 환이 문제가 될까 싶다. 경기인하 이런게 제일 중요한 거지. 호주도 그런데 우리가 호주보다 경기상황이 낫다고 하기도 어렵다.

B : 우리나라 환율과 관련해 재밌는 포인트 중 하나는 평균 트랜드 자체에서 큰 이동 없이 직선 흐름을 보이는 것이다. 상향 혹은 하향 트랜드가 아니다. 2008년부터 고점 상단은 1225원~1228원 수준이었다. 지난해 12월말에 나온 TV 광고 중에 '4딸라 4900원'이 있는데 이걸 환산하면 1달러에 1225원이다. 반성하고 있다. 햄버거 가게보다 우리가 못 하는 구나 싶어서. '4딸라' 이거 할때 저희가 깊이 새겨들어서 1달라 1225원 간다는 걸 알아들었어야 되는데 못하고 있었구나 싶었다.

C : 정확하게 맞췄네요 진짜. 4달러 4900원. 1225원.

B : 환율 평균을 보면 일정 밴드 내에서 움직이고 있고, 원화가치 약세면 수출에 도움이 되는 관점이다 보니 경기에 긍정적 부분도 있다. 이 때문에 굳이 기준금리 결정에 환을 신경쓰지 않을 것 같다.

개인적으로 보는 건 4분기 미국 기준금리를 동결로 보고 있는데, 미국 경기가 워낙 좋아졌고 지표도 괜찮게 나오고 있다. 그게 잘못해서 4분기 갑자기 인상하지 않을까 하는 가능성을 높게 보게 되면, 우리나라 기준금리 인하가 어려워질 것으로 보인다. 미국이 동결 내지 최소 기습 인하라도 예상하고 있다고 하면 우리도 충분히 금리를 내릴 수 있는 여지가 있다. 4분기 때 미국 기준금리 인상 가능성이 아예 사라진다면 우리도 조만간 기습인하 가능성 예상되고 한번 인하로는 안 되기 때문에 두번 인하 한다고 하면 내년 1분기때 인하까지도 보고 있다. 이 경우 항구에 물이 들어오기 시작하면 모든 배가 다 뜨기 때문에 채권시장도 수급에 힘입어 잘 갈 것으로 보인다.

A : 우리나라 수출을 환율로 경쟁하는 시대는 끝났다. 1달러당 환율이 1200원까지 가랑비 옷 젖듯 올라가더라도 금융위기 때 1500원까지 일시적으로 갔던 수준의 충격 오지 않는 한 기준금리와 관련해 큰 고려대상이 안될 것 같다.

최근 미국이 관세 25% 부과로 연말 인상기조도 꺼질 가능성이 높아 보인다. 미국 IB들은 해당 결정으로 미국 GDP의 0.5%가량이 하락할 것이라고 추정했다. 우라나라도 탄력도는 비슷하다. 중국이 1% 빠질때 미국과 우리도 각각 0.5% 떨어질 것으로 보더라. 이런 상황이 심화된다면 이는 테일 리스크(tail risk)로 이어질 수 있다.