이 기사는 2019년 07월 24일 07:49 thebell 에 표출된 기사입니다.

GS리테일의 채권가치가 고공행진하고 있다. 편의점업계가 GS리테일 등 선두주자를 중심으로 재편될 것으로 전망되는 데다 호텔 등 안정적 현금창출원을 보유한 덕분으로 분석된다.

다만 영업수익성이 점차 부진해지는 점은 채권가치를 유지하는 데 부정적 요소로 꼽힌다.

◇채권가치 3년째 AAA

23일 나이스P&I에 따르면 GS리테일이 3년째 채권내재등급(BIR, Bond Implied Rating) AAA를 유지하고 있다. 실제 채권등급 AA0보다 2노치 높다. 채권내재등급은 시장에서 평가한 수익률(혹은 스프레드)을 기준으로 책정한 신용등급이다.

GS리테일은 한국자산평가와 KIS채권평가에서도 채권내재등급 AA+를 받아 유지하고 있다. KIS채권평가의 채권내재등급은 지난해 하반기부터 올해 1월까지 AAA까지 오르기도 했다.

GS리테일처럼 시장에 유통되고 있는 채권 종목이 한 건뿐일 때는 채권내재등급을 산정하기가 상대적으로 어렵다. 이 때문에 채권평가기관이 채권내재등급을 표기하지 않거나 각 기관마다 등급이 크게 다른 경우도 많다.

하지만 GS리테일은 채권평가기관 세 곳에서 일관되게 높은 채권가치를 인정받고 있다. 더욱이 2015년 발행한 채권 세 종목이 시중에서 모두 유통되던 2017년 상반기에도 AA+~AAA급의 채권내재등급을 기록했다.

GS리테일 2013년 이후 채권등급과 채권내재등급(출처 : 나이스P&I)

◇신용도 견고…시장지위 '탄탄' 다각화 성과

GS리테일이 견조한 신용등급을 유지하면서 채권가치도 높아진 것으로 분석된다. GS리테일은 2013년부터 올해까지 신용등급 AA0를 유지하고 있다.

GS리테일의 신용등급은 경쟁사의 부진으로 더 부각된다. 롯데쇼핑, 신세계그룹 등 국내 굴지의 유통대기업도 국내 소비침체 및 온라인으로의 소비패턴 변화로 실적 부진을 겪으면서 신용등급 하락 위기에 몰렸기 때문이다.

한국기업평가는 GS리테일의 신용등급 평정논리로 점포 수와 사업다각화를 들었다. GS리테일의 GS25 편의점 수는 3월 말 기준 1만 3260곳으로 시장점유율 30%를 훌쩍 넘기며 1위 BGF리테일을 바짝 추격하고 있다. 더욱이 편의점업태는 즉흥적 소비가 이뤄지는 경우가 많아 상대적으로 온라인 유통업체의 영향력이 덜 미친다.

국내 편의점업계가 BGF리테일과 GS리테일의 양강을 중심으로 재편될 것이라는 전망도 우세하다. 양지혜 메리츠종금증권 연구원은 "상위 편의점업체와 하위업체의 점포 순증 격차가 커지면서 운용효율성, 상품경쟁력 측면에서 절대적 우위에 있는 GS리테일이 수혜를 볼 것"이라고 내다봤다.

호텔사업 등 사업다각화 측면에서도 안정성이 좋다는 평가다. GS리테일은 2015년 GS건설이 보유했던 파르나스호텔 지분 68%가량을 7600억원에 인수했다. 파르나스호텔사업은 연간 영업이익률이 19%가 넘어 '알짜' 현금창출원 역할을 해내고 있다.

한국기업평가는 "이익규모가 커진 만큼 투자자금 상당액을 충당하며 우수한 재무구조를 유지할 것으로 내다봐 신용등급 전망을 '안정적'으로 유지한다"며 "수익성 개선 수준, 투자 규모 조절 등을 모니터링할 것"이라고 밝혔다.

다만 영업수익성이 다소 부진한 점은 높은 채권가치가 유지되는 데 걸림돌로 꼽힌다. GS리테일의 △별도기준 EBITDA/총매출은 지난해 4.8% △EBITDA/매출은 5.1%다. 한국기업평가, 한국신용평가가 제시한 신용등급 하향 트리거 중 하나를 수년째 건드리고 있다.