이 기사는 2020년 04월 14일 13:48 thebell 에 표출된 기사입니다.

두산그룹 내 알짜 계열사로 분류되는 두산솔루스의 몸값에 시장이 관심이 모아지고 있다. 그룹 구조조정의 일환으로 추진한 매각이 원매자와의 눈높이 차로 한 차례 무산된 터라 밸류에이션에 더욱 시선이 집중되는 분위기다. 비교기업의 높은 멀티플과 성장성 등을 감안했을 때, 두산그룹이 원하는 1조5000억원 정도의 기업가치(enterprise value)는 무난히 인정받을 것이라는 분석이 나온다.

두산솔루스의 사업부문은 크게 전지박 사업부와 첨단소재 사업부로 이뤄져있다. 전지박 사업부는 2차전지의 음극 부분에 씌우는 얇은 구리박과 인쇄회로기판(PCB)에서 도체 역할을 하는 동박 제조가 주력이다. 첨단소재 부문은 △OLED소재 △화장품 △원료의약품 △건강기능식품 등 4가지 사업으로 구성돼 있다.

이 가운데 전지박 사업부는 두산솔루스의 핵심 비즈니스로 지목된다. 이는 수치로도 나타난다. 지난해 두산솔루스의 사업보고서에 따르면 연결 기준 전체 매출액(약 700억원) 가운데 57% 정도인 399억원이 전지박 사업부에서 발생했다. 외형 확대의 가능성도 높다. 두산솔루스는 현재 헝가리 생산법인 DE(Doosan Energy Solution)를 완공했다. DE의 연간 생산량은 1만톤이다. 2021년부터 연간 1만5000톤을 생산할 수 있는 추가 설비 구축도 나선다.

때문에 두산솔루스의 몸값에도 전지박 사업부가 중심인 것으로 파악된다. 두산솔루스가 여러 사업을 영위하고 있지만 매출액 비중과 성장 가능성 등에서 다른 사업부 대비 우수하게 평가받고 있다. 사모투자펀드(PEF) 운용사 스카이레이크인베스트먼트와의 협상에서도 전지박 사업부를 기준으로 한 몸값을 두산그룹이 제시했을 것으로 보고 있다.

이번 거래에 정통한 관계자는 "두산그룹이 두산솔루스의 기업가치(enterprise value·EV) 최저선을 1조5000억원으로 설정하고 매각에 돌입했다"며 "스카이레이크인베스트먼트와 EV에서 2000억∼3000억원 가량 차이를 보였고, 이에 결국 협상이 결렬됐다"고 말했다.

두산그룹이 원하는 눈높이는 최근 주가상 산출한 값과 적잖은 괴리가 있다. 지난 14일 종가 기준 두산솔루스의 시가총액은 8626억원이다. 지난해 말 현재 순차입금은 891억원을 더한 EV는 9517억원이다. 1조5000억원 대비 6000억원 가량 낮은 값이다.

시장에서는 두산그룹이 피어그룹(동종업체)으로 분류되는 일진머티리얼즈와 케이씨에프테크놀로지스(KCFT) 등을 비교기업으로 선정, 몸값을 계산한 것으로 보고 있다. 미래에셋대우·한화투자증권·NH투자증권 등이 지난해 실적을 기준으로 산출한 일진머티리얼즈의 멀티플은 약 20∼25배 수준이었다.

지난해 두산솔루스의 사업보고서에 따르면 지난해 10월부터 3개월 동안(4분기)의 상각전영업이익(EBITDA·에비타)은 약 138억원이다. 이를 단순 연환산한 값은 550억원 가량으로 산출된다. 여기에 일진머티리얼즈의 멀티플을 적용하면 두산솔루스의 기업가치는 최대 1조4000억원 가량이 나온다.

또다른 비교기업으로 꼽히는 KCFT의 경우 지난해 매각가격이 두산솔루스의 몸값에 우호적 영향을 미쳤을 거라는 분석이다. 지난해 SKC는 PEF 운용사 콜버그크래비스로버츠(KKR)로부터 KCFT 지분 100%를 1조2000억원에 인수했다. KKR은 인수 5년 만에 4배 높은 가격에 KCFT 매각에 성공했다. 2018년 에비타 기준 약 20배 정도의 멀티플이 적용됐다.

투자은행(IB) 업계 관계자는 "일진머티리얼즈와 KCFT의 실적은 2차전지 수요 확대에 힘입어 더 좋아질 것이라는 전망이 우세하다"며 "우호적 업황을 감안하면 두산그룹이 원하는 눈높이에서 두산솔루스 매각이 진행될 가능성이 높다"고 밝혔다.

증권가에서는 일진머티리얼즈의 올해 영업이익이 전년 대비 49% 가량 늘며, 향후 3년 동안 비슷한 성장세가 유지될 것으로 내다보고 있다. KCFT의 지난해 영업이익은 매각 때 대입된 2018년보다 66.1% 증가했다.