이 기사는 2020년 12월 11일 10:08 thebell 에 표출된 기사입니다.

현대중공업지주 컨소시엄의 두산인프라코어 인수가 최종 성사되려면 기업결합심사를 비롯해 두산인프라코어와 두산중공업 주주총회, 채권자보호절차 등을 거쳐야 한다. 최종 딜 클로징까지 곳곳에 크고 작은 변수가 산재해 있어 시장에서도 향후 딜 향방에 예의주시하고 있다.

11일 투자은행(IB) 업계에 따르면 전날 현대중공업지주-KDB인베스트먼트(KDBI) 컨소시엄을 두산인프라코어 우선협상대상자로 정한 두산그룹은 이달 중 거래 관련 본계약을 체결한다는 목표로 막판 협상을 진행할 예정이다. 본계약 체결 전후로 두산그룹 측은 인적분할 작업도 시작해야 한다.

두산그룹은 두산인프라코어를 사업회사와 투자회사로 인적분할하되, 두산밥캣은 투자회사가 거느리고 사업회사를 매각한다는 밑그림을 그려놨다. 투자회사는 두산중공업과 합병한다는 계획이다.

인적분할·합병을 위해선 두산인프라코어와 두산중공업이 각각 주주총회를 열어 주주들로부터 승인을 받아야 한다. 이 과정에서 두산인프라코어차이나(DICC) 소송 리스크를 떠안는 투자회사와 두산중공업이 합병하는 데 대해 두산중공업 주주들의 반발이 발생할 수 있다.

투자회사의 밸류에이션 책정, 합병 비율 산정을 둘러싸고도 진통이 예상된다. 두산중공업은 합병 대가로 인프라코어 주주들에게 신주 등을 지급해야 한다. 합병비율은 IFRS 회계기준에 따라 산정하지만, DICC 우발채무에 대한 불확실성이 존재한다는 점이 변수다.

투자회사가 DICC 소송 관련 우발채무를 부담하되 두산밥캣 지분이 남는데, 이를 감안해 투자회사의 가치를 어떻게 판단하느냐가 쟁점이 될 전망이다. 두산인프라코어와 두산중공업 주주 간 이해관계가 충돌할 수 있는 지점이다. 어느 한쪽 회사 주주들이 합병비율이 불리하게 산정됐다는 문제를 제기하고, 특별결의에서 참석주주의 3분의2이상 결의가 이뤄지지 않으면 합병은 무산된다.

인적분할 과정에선 최대 1조원에 달할 것으로 예상되는 DICC 부채리스크를 온전히 떠안는 데 대해 두산밥캣 주주들의 반발이 있을 수 있다. 다만 법리적으로는 인적분할·합병 건에 대해 두산밥캣 주주의 승인을 받아야 하는 사안은 아니다.

주주총회를 통과하더라도 채권자 보호절차가 남아 있다. 이를통해 합병에 반대하는 채권자들로부터 한 달 동안 이의제기를 받는다. 이의제기가 있으면 채무를 상환하거나 담보를 제공하는 식의 조치를 취해야 한다. 이 절차를 무난하게 통과하려면 사전에 기존 금융기관 등 채권자들과 협의를 진행해야 할 것으로 보인다.

공정거래위원회의 기업결합심사 문턱도 넘어야 한다. 두산인프라코어가 현대중공업그룹 품에 안기면 합산 시장점유율이 60%로 늘어나면서 독과점 규제 대상에 포함되는데, 공정위가 어떤 결정을 내릴지는 미지수다. 기업결합 신고는 본계약 체결 직후 이뤄질 것으로 보인다. 이후 공정위 심사가 진행되는 사이 주주총회와 채권자보호절차 등이 진행될 전망이다. 업계에서는 이 모든 절차를 밟는 데 최소 2~3개월이 걸릴 것으로 예상하고 있다.

DICC 소송의 경우 내년 초 대법원 최종 판결이 예정돼있다. 올해 연말 본계약 체결이 완료되더라도 내년 초 최종판결을 기점으로 주주총회 등을 진행하는 과정에서 후폭풍에 휘말릴 수 있다.

그보다 앞서 두산그룹이 시급히 해결해야 할 문제는 계획한 이 모든 시나리오를 실현시킬 구체적인 해법을 쥐고 있는지에 대한 것이다. 상법상 분할 전 회사 채무에 대해 연대 변제 책임이 있는데, 두산의 계획대로 투자회사가 우발채무를 다 부담하는 구조라면 DICC 소송 당사자들과 대출을 승인한 금융기관의 동의를 받아야 한다.

이 부분에 대해 시장에서 지속적으로 문제를 제기해왔지만 두산그룹은 채권자들과 합의를 위해 적극적으로 나서지 않은 것으로 파악된다. 딜을 완주한 유진그룹이 막판 우려했던 부분도 이 지점이었다. 이에 대한 논의가 진척되지 못하면 매각 작업은 차일피일 순연될 가능성이 크다.