이 기사는 2024년 01월 24일 10:43 THE CFO에 표출된 기사입니다.

CJ ENM이 올해 공모 회사채 수요예측에서 다소 아쉬운 결과를 냈다. CJ ENM은 2년물과 3년물로 만기구조(트랜치)를 구성, 총 2000억원을 모으고자 했다. 수요예측 결과 2년물은 모집액의 2배가 넘는 자금이 들어왔지만 3년물의 경우 딱 모집액만큼의 유효수요가 들어왔다.

같은 날 수요예측을 진행한 동일등급의 현대트랜시스나 신한금융지주 신종자본증권이 수요예측이 흥행하면서 상대적으로 관심이 떨어졌을 수 있었다는 의견이 나온다. 최근 채권시장에서는 크레딧 이슈가 없는 곳 위주로 자금이 모이고 있는만큼 CJ ENM의 등급 변동 위험성을 높게 본 것으로 파악된다.

◇ 2000억 모집에 2850억 유효 수요 확인

투자은행(IB) 업계에 따르면 지난 23일 CJ ENM이 기관투자자를 대상으로 공모 회사채 매입 수요를 조사했다. 모집액은 총 2000억원이며 2년물에 700억원, 3년물 1300억원을 배정했다. 가산금리밴드는 개별민평금리 대비 -30bp~+30bp로 제시했다.

이번 수요예측에는 총 2년물에 1550억원, 3년물에 1300억원의 유효수요가 확인됐다. 총 2850억원의 주문이 들어왔다. 각 트랜치별 경쟁률은 2.21대 1, 1대 1이었고 전체 경쟁률은 1.43대 1이었다. 2년물의 경우 모집액을 넘어서는 수요를 모았으나 3년물은 모집액과 동일한 유효수요를 확인했다.


금리는 전 트랜치 모두 개별민평대비 높게 발행될 것으로 보인다. 2년물의 경우 신고금액까지 +5bp에서 물량이 찼다. 3년물의 경우 금리밴드 상단과 가까운 +29bp에서 모집액을 채웠다. 지난 23일 KIS자산평가 기준으로 CJ ENM의 2년 개별민평금리는 3.920%, 3년물 3.984%에 형성되고 있다. 3년물의 경우 4%대 초반에서 발행이 이뤄질 것으로 보인다.

증권사 크레딧 애널리스트는 "태영건설 워크아웃 이슈 이후 연초 수요예측 결과들을 보면 개별 크레딧 이슈 여부에 따라 차별화되는 양상이 보여지고 있다"며 "CJ ENM이 AA-로 평가되고는 있지만 사실상 동일 등급 내 다른 발행사들에 비해 선호도가 떨어지면서 수요가 많이 모이지 못한 것 같다"고 설명했다.

같은날 수요예측을 진행한 현대트랜시스와 신한금융지주 신종자본증권은 2000억원, 2700억원을 모집했고 각각 1조2500억원, 9490억원을 모았다. 수요예측일이 같고 신용등급 역시 동일하기 때문에 상대적으로 기관투자자군이 겹치는 측면이 있어서 상대적인 관심도가 떨어졌다는 것이다.

◇ 트랜치별 차별화된 방향성, 크레딧 리스크에 2년물 선호

이번 CJ ENM의 수요예측 결과를 보면 2년물과 3년물에 대한 투심이 엇갈린 것을 확인할 수 있다. CJ ENM의 신용등급은 한국신용평가와 나이스신용평가가 'AA-, 안정적'으로 평가하고 있다. 등급 아웃룩이 아직 변동되진 않았으나 최근 실적 부진으로 인해 보수적인 채권투자자들의 시각에서는 매력도가 떨어졌다는 평이다.

한국신용평가가 제시한 CJ ENM의 하향 트리거는 '연결기준 상각전영업이익(EBITDA)/매출액 20% 미만'이 지속되거나 '순차입금/EBITDA 3배 초과'가 지속될 경우였다. 지난해 3분기말 기준으로 CJ ENM의 관련지표는 각각 20.8%, 3.1배로 하향 트리거를 일부 충족하고 있다.


나이스신용평가가 제시한 하향 트리거는 '영업이익률 4% 미만', '순차입금의존도 15% 초과'다. CJ ENM은 지난해 영업적자를 기록하고 있었던만큼 영업이익률은 마이너스(-) 2.4%였다. 순차입금의존도는 25.7%였다. 나이스신용평가의 하향 트리거는 모두 충족하고 있는 상황이다.

통상 신용평가사들은 등급 변동 전에 등급 전망(아웃룩)을 변동하는 과정을 거친다. CJ ENM의 신용등급을 가지고 있는 한국신용평가의 경우 워치리스트(Watchist)를 통해 가이드라인을 준다. 아웃룩 변동에 일반적으로 3개월 가량의 시간을 두고 실제 등급하락까지는 시일이 더 걸린다. CJ ENM의 경우 아직 전망이 '안정적'인만큼 당장 1년 안에 변동 가능성이 높지 않은 것이다.

앞선 크레딧 애널리스트는 "2년물의 경우 비교적 단기물이기 때문에 등급 하락 속도를 감안해도 만기가 얼마 남지 않기 때문에 등급이 A+까지 떨어져도 크레딧 리스크가 크지 않고 아직 절대 금리 수준이 높아 캐리수익을 기대하고 들어갈 수 있다"고 설명했다. 그는 "3년물은 등급변동 리스크를 직접적으로 받을 수 있다"고 덧붙였다.

다만 최근 CJ ENM을 둘러싼 우려가 과도하다는 평도 나온다. 증권사들은 CJ ENM가 작년 4분기에는 흑자를 내고 올해에는 흑자전환에 성공할 것으로 추정하고 있다. 전망대로라면 CJ ENM은 신용평가사가 제시하는 하향 조건까지 도달하지는 않을 것으로 관측된다.

CJ ENM 관계자는 "실적 반등하고 있으며 핵심 자회사 역시 정상 궤도에 진입하고 있다"며 "재무적 안정성도 지속적으로 제고하기 위해 노력하고 있다"고 밝혔다.