이 기사는 2024년 02월 01일 10:48 thebell 에 표출된 기사입니다.

효성화학 특수가스 부문의 지분 매각 구조를 놓고 다양한 의견이 나오고 있다. 매각 지분율이 정해지지 않은 탓에 경영권 매각설도 다시 부상 중이다. 소수지분 매각으로 한정한다면 SK엔무브(옛 SK루브리컨츠) 투자유치와 비슷한 구조가 될 가능성이 높게 점쳐진다.

1일 투자업계에 따르면 효성화학 특수가스 부문 매각주관사인 UBS는 최근 원매자들에게 투자설명서(IM)를 발송했다. 국내외 사모투자펀드(PEF) 운용사들이 IM을 수령하고 내부 검토에 돌입한 단계다.

이번에 배포된 IM은 다른 딜의 IM 대비 내용이 충분치 않다는 반응이다. 매각 구조 역시 특수가스 부문을 분할한 뒤 신주와 구주를 모두 팔 수 있다는 내용만 담겨 있다. 원매자 측이 인수 구조를 제안하면 가장 유리한 방안을 선택하겠다는 전략으로 풀이된다.

이에 PEF 운용사들 사이에서는 경영권 매각도 열려 있는 것 아니냐는 관측이 다시 나오고 있다. IM 배포 이전에는 경영권 매각 관련 문의에 대해 매각 측은 고려하고 있지 않다는 답변을 한 것으로 전해졌다.

효성화학의 부채 규모 및 낮은 수익성을 고려하면 특수가스 부문 경영권 매각 외에 대안은 없다는 주장이 꾸준히 제기되고 있다. 효성화학 주채권자인 산업은행이 특수가스 부문 경영권 매각을 원한다는 이야기도 시장에서 돌고 있다.
다만 소수지분 매각으로 확정된다면 IMM크레딧앤솔루션(ICS)의 SK엔무브 투자와 비슷한 구조가 될 수 있다고 업계는 보고 있다. 11번가 콜옵션 포기 사태로 그동안 대기업 소수지분 투자에 일반적으로 활용됐던 콜앤드래그 방식은 출자자(LP) 동의를 얻기 어려울 가능성이 크기 때문이다.

ICS는 2021년 SK엔무브 지분 40%를 1조1000억원에 인수했다. 콜앤드래그를 빼고 배당을 극대화할 수 있는 조항을 계약에 넣었다. 이를 통해 투자의 하방안정성을 높이는 전략을 선택했다. SK엔무브의 실적이 고공비행하면서 ICS는 배당으로 이미 상당한 규모의 투자금을 회수한 것으로 파악된다.

효성화학 특수가스 부문도 안정적 수익성이 강점으로 꼽히는 기업이다. 효성화학이 최근 영업손익 적자를 내오고 있지만 특수가스 부문은 꾸준히 수 백억원대 흑자를 기록해오고 있는 것으로 알려졌다. 투자자 입장에서는 밸류에이션만 적합하다면 배당으로 투자금 회수가 가능한 구조라고 볼 수 있다.

투자업계의 한 관계자는 “효성화학 특수가스 부문은 반도체 사이클 등 외부 요인에 따라 실적 부침이 있을 수 있지만 기본적으로 수익성이 안정적”이라며 “밸류가 적정선이라면 기업공개를 기본 엑시트 방향으로 잡고 배당으로 하방을 막는 투자구조도 가능해 보인다”고 말했다.

효성화학 특수가스 부문은 반도체 제조공정 등에서 이물질을 세척하는 데 쓰이는 삼불화질소(NF3)를 주력으로 생산하는 글로벌 3위권 업체다. NF3을 기반으로 하는 특수가스 시장은 반도체 제조공정 고도화 및 전기차 시장 성숙 등에 따라 성장이 지속될 것으로 전망된다.