이 기사는 2024년 02월 15일 16시17분 thebell에 표출된 기사입니다

김명한 대표는 창업 20년을 넘기고 프리IPO를 받으면서도 지배력을 안정적인 수준으로 유지해왔다. 공모 과정에서 불가피하게 희석되는 지분율은 초기 창업 멤버들의 공동보유 약정으로 보강했다.

상장 프로세스를 밟기 전인 2022년 말 기준 창업자 김명한 대표의 지분율은 29.54%였다. 초기 창업멤버와 주요 임원 등 특수관계자들 지분을 합치면 70%를 훌쩍 넘기는 수준이었다. 2021년도로 넘어오면서 프리IPO격으로 대규모 투자를 한 차례 받았음에도 최대주주 지배력엔 전혀 지장이 없었다.

2020년까지 김 대표와 공동창업자 류성무 기술연구소장(등기임원)의 지분만으로도 50% 수준이 유지됐다. 창업 후 20년 넘는 성장기 동안 불필요한 외부 투자를 받지 않았기 때문이다. 창업 초기부터 수익성 있는 사업분야를 찾아 빠르게 자리잡았던 덕분이다.


케이엔알시스템은 처음 감사보고서를 낸 2008년부터 10년 연속 영업이익 및 당기순이익을 내며 흑자 기조를 이어왔다. 2007년 40억원대 규모였던 매출 볼륨은 2010년대 초반 들어서면서 100억원대 중후반으로 뛰었고 10억원대 이상의 영업이익을 냈다.

폭발적인 성장세는 아니었지만 완만한 외형 성장에 10%대 안팎의 수익성을 유지하면서 자립에 성공한 케이스다. 2018년 한 차례 적자 전환했지만 이듬해 다시 흑자로 돌렸고 2020년대 들어선 연매출 단위를 500억원대로 올려놓는 퀀텀점프 구간을 맞았다.

상장 전 외부 투자 유치는 한 차례에서 끝냈다. 2020년 12월 이뤄진 프리IPO가 처음이자 마지막 투자다. SV인베스트먼트가 앵커 투자자로 나섰고 시너지IB투자, 유비쿼스인베스트먼트, 유진투자증권 등이 참여하면서 100억원 규모 전환사채(CB) 발행이 이뤄졌다.

SV인베스트먼트는 3개의 펀드(에스브이 Gap-Coverage 펀드 3호·에스브이 Gap-Coverage 펀드 3-1호·에스브이 인베스트먼트 2019 벤처투자조합)로 나눠 총 44억원을 투자했다. 시너지IB투자는 시너지 4차산업 11호 신기술사업투자조합·시너지 농식품밸류크리에이티브 투자조합을 통해 20억원 가량을 넣었다. 나머지 물량은 유아이벤처투자조합5호(유비쿼스)와 유진-KDBC Pre-IPO 신기술사업투자조합1호(유진투자증권)가 가져갔다.

전환사채 발행 당시 이들의 전환가액은 3만8640원이었다. 이후 예상 영업이익 80% 이하 달성에 따른 80% 전환가액 조정 조건에 따라 3만912원으로 한 차례 하향 조정을 거쳤다. 5분의 1 액면분할과 투자자와의 협의 등을 거치면서 전환가는 4947원으로 더 낮아졌다.

전환가액이 낮아지면서 FI들은 전환권으로 보유했던 주식수보다 더 많은 주식을 전환 과정에서 확보하게 됐다. 그 결과 2022년 말 2.3% 수준이었던 에스브이 Gap-Coverage 펀드 3호의 지분율은 공모 직전 기준 6.8%까지 높아졌고 공모 후 기준으로도 5.45% 지분을 확보할 수 있게 됐다. 마찬가지로 2022년 말 2% 지분을 보유했던 유아이벤처투자조합5호 역시 공모 후 기준 5% 이상 보유 주주가 됐다.


상장을 앞두고 CB 전환과정에서 FI들 지분이 늘어나면서 김 대표를 비롯한 기존 최대주주 측 지분율은 희석이 불가피했다. 그럼에도 공모 후 기준 최대주주(특수관계자 포함) 측 지분율은 48%대를 유지했다. 주관사단(NH투자증권·DB금융투자)이 증권신고서에 ‘희석을 고려한 최대주주 등의 지분율이 상당히 높은 수준으로 경영안정성은 높은 편으로 판단된다’고 기재한 배경이다.

여기에 김 대표는 지배력 안정성을 위해 약정을 추가했다. 상장 후 기준 17% 지분을 갖고 있는 등기임원 2인(류성무, 김철한)을 의결권 공동행사 약정 대상으로 묶었다. 이로써 35%대의 최대주주 지분이 상장 후 3년 동안 시장에 풀리지 않고 한 몸처럼 움직이도록 했다.

FI는 최소 2배 이상의 수익을 기대할 수 있는 상황이다. 우선 상장 후 주가가 희망 공모가 밴드 하단(9000원) 수준만 유지해도 1.81배를 넘는 수익률(81%)이 나온다. 수요예측 및 청약 과정에서 확정 공모가가 밴드 상단 이상 수준에서 정해지거나 최근 빈번히 나오고 있는 상장일 상한선까지의 상승(공모가 대비 400%)이 나온다면 3~4배 이상의 수익도 노려볼 수 있다. 이들의 투자 기간이 2020년 12월 CB 투자 이후 3년을 갓 넘긴 상황이라는 점을 고려하면 기간 대비 수익률은 상당한 수준이다.