이 기사는 2010년 08월 31일 18시07분 thebell에 표출된 기사입니다

CJ프레시웨이가 그룹 계열사 중 드물게 채권시장에서 소외 당하고 있다. 잇단 투자부담과 주력사업의 저수익 구조가 부정적으로 작용한 때문으로 풀이된다.

CJ그룹 계열사는 탄탄한 재무구조와 내수기반의 안정적인 수요 덕분에 채권시장에서 인기 종목으로 꼽혀왔다. 그룹 계열사가 발행한 채권은 대부분 자기등급에 비해 낮은 수익률(높은 채권가격)을 기록하고 있다.

31일 채권시장에 따르면 3년 만기 회사채(30일 기준·KIS채권평가) 기준으로 CJ(AA-)는 자기등급에 비해 3bp(0.01%포인트=1bp) 낮게 평가되고 있다. CJ제일제당(AA0)과 CJ CGV(A+) 역시 자기등급에 비해 각각 6bp, 3bp 낮게 산정되고 있다.

CJ CGV와 동일한 등급인 CJ오쇼핑도 자기등급에 비해 1bp 낮은 수익률을 보이고 있다. CJ헬로비전(A+) 정도만 자기등급에 수렴하고 있다.

하지만 예외도 있다. 유난히 CJ프레시웨이만 디스카운트(저평가) 폭이 크다. A0인 자기등급에 비해 평가 수익률이 21bp높은 4.91%를 기록하고 있다. 회사채 만기가 길어질수록 디스카운트 폭이 더욱 확대되고 있다.

CJ프레시웨이는 식자재 유통·단체급식 업체다. 식자재 유통이 총매출의 75%~80%를 차지하고 있다. 2006년 학교 급식 사업장에서 집단 식중독 사고가 발생하면서 식자재 유통사업에 주력하게 됐다.

식자재 유통·단체급식 업체의 수익성은 단체급식과 식자재 유통부문의 매출비중과 단체급식 매출처 구성 등에 따라 다르게 나타나고 있다. 일반적으로 급식 부문의 영업수익성(7~10%)이 식자재 유통(2~5%)에 비해 높다.

삼성에버랜드와 현대푸드시스템 등 단체급식 비중이 높고 관계사 매출비중이 높은 업체가 영업수익성이 안정적이다. CJ프레시웨이는 계열 매출 비중이 낮고 식자재 유통 비중이 높아 영업수익성이 상대적으로 낮다.

지난해부터는 전국 각 지역에 거점 물류센터를 구축하고 있다. 지역별 소규모 식자재 유통 대리점을 통합하겠다는 취지다. 업계에서는 시장진입 비용 등을 고려할 때 사업안정화 시점까지 전체 수익성이 크게 개선되기 어려울 것으로 보고 있다.

잉여현금흐름(FCF)에서도 우려요인이 있다. 투자규모에 따른 변동성이 큰 탓이다. 2006년 이후 급식사업 축소로 투자규모가 감소하면서 잉여현금 창출규모가 확대됐다. 지난해 이천 지역 통합물류센터 신설로 투자규모가 다시 확대되자 현금흐름에 부담이 되기 시작했다.

흑자를 기록하던 FCF는 지난해 적자로 돌아서 올 상반기에는 310억원 적자를 보였다. 2012년까지 국내·외 생산법인 지분투자 등 대규모 투자도 예정돼 있다. 지난해까지 유지하던 마이너스 순차입금도 2010년 6월말 기준으로는 플러스로 전환됐다.

국내 신용평가사 연구원은 "중·단기적으로 자체 자금창출능력을 웃도는 수준의 투자를 계획하고 있어 예정대로 투자가 집행될 경우 대규모 차입금 조달이 불가피하다"고 내다봤다.