이 기사는 2016년 05월 20일 15:58 thebell 에 표출된 기사입니다.

ING 생명 인수의향서(LOI) 접수일이 월말로 다가오면서, 적정 거래가격 수준에 대한 시장 관심이 커지고 있다. 실제 거래가격이 개별 거래의 특수성에 따라 편차가 있을 수 있지만, 일단 가장 손쉬운 추정은 최근 거래된 국내 보험사의 밸류에이션 배수를 ING생명 거래에 적용해보는 방법일 것이다.

첫번째 비교 대상은 지난해 2월 거래된 중국 안방보험의 동양생명 인수 거래. 당시 안방보험은 보고펀드 보유 동양생명 지분 63.01%를 미화 10억 5300만 달러에 인수했다. 이를 지분 100%로 환산한 지분가격(Equity Value)은 약 16억 7116만 달러. 2014년 말 기준 동양생명의 자기자본이 1조 8059억 원임을 감안하면, PBR은 대략 1.1배로 산출된다. 앞서 보고펀드가 지난 2010년 11월 동양그룹으로부터 경영권 프리미엄이 포함된 지분 46.5%를 인수할 당시 멀티플은 약 1.8배였다.

대만계 푸본보험의 경우 지난해 6월 현대라이프생명보험 유상증자에 참여, 지분 48.62%를 미화 1억 9800만 달러에 사들인 바 있다. 이 가격을 마찬가지로 지분 100%로 환산시 밸류는 4억 720만 달러가 된다. 현대라이프생명보험의 지난해 자본총계가 3556억 원임을 고려한 PBR은 1.14~1.2배 정도로 나온다.

경영권 프리미엄이 포함되지 않은 생명보험사 소수지분 거래에서도 PBR이 통상 0.9배 이상은 상회했던 것으로 집계됐다. 지난 2012년 어피너티 컨소시엄이 대우인터내셔날 소유의 교보생명 지분 24%를 인수할 때의 PBR은 0.98배였다. 또 캐나다 온타리오 교원연금이 자산관리공사의 교보생명 지분 9.9%를 매입할 때도 멀티플은 0.9배를 웃돌았다.

ING 생명의 지난해 말 기준 장부가는 4조 2608억 원이다. 앞서 살펴 본 기존 피어 그룹 거래 배수의 하한을 PBR 0.9배로, 상한을 PBR 1.1배로 상정할 경우(보고펀드가 동양생명을 인수할 당시 거래 멀티플인 1.8배는 예외적인 경우로 배제) ING생명의 예상 매각가치는 3조 8000억 원에서 최대 4조6000 원 이상이다.

다만 이 밸류에이션이 그대로 적용되기는 어렵다는 게 관련업계의 관측. 무엇보다 금융당국이 '국제회계기준 2단계' 도입에 대비해 LAT(보험부채적정성평가) 제도 강화에 나선 점이 ING생명 거래 멀티플을 낮추게 하는 불가피한 요인이 될 수 밖에 없고 보고 있다.

이에 대해 ING생명 관계자는 "국내에서 가장 재무건전성이 뛰어난 보험사 중 한 곳으로 IFRS4 2단계 기준이 적용되더라도 요구되는 자본확충 니즈가 상대적으로 작은 편"이라고 말했다.

업계는 ING생명의 재무건전성이 비교적 양호한 편이고, 보험가격 자유화 이전인 2000년 3월 이전에 생명보험사들이 주로 판매 드라이브를 걸었던 연 6.5%~9%대의 확정금리형 고금리 상품 비중이 상대적으로 낮다는 점에서 상대적으로 높은 멀티플을 적용받을 여지가 있다는 점에 수긍한다. 그럼에도 불구 IFRS4 2단계의 강화된 기준에 따라 수천억 원 규모의 추가 자본 확충을 피하기는 어려울 것이며, 이 필요 자본확충 규모에 비례해 ING생명 거래가격도 인하 요인이 발생할 수 밖에 없다고 보고있다.

MBK파트너스는 지난 2013년 말 ING생명 지분 100%를 인수했다. 당시 거래금액은 1조8000억 원이었다.