이 기사는 2016년 11월 25일 15:18 thebell 에 표출된 기사입니다.

원매자들은 대성산업가스의 상각전영업이익(EBITDA)이 1400억 원 이상이라는 점에 대해서 어떻게 생각할까? 일단 대성산업가스의 연결 실적 기준만 놓고 본다면, 부정적이다. 하지만 국내회계기준상 연결 기준으로 잡히지 않는 합작사(조인트벤처) 그린에어, 리밍의 EBITDA를 인용한다면 가능하다는 게 매각자 측 입장이다. 원매자들이 고민하고 있는 부분이 바로 이 부분이다.

대성산업가스의 과반 지분을 보유하고 있는 재무적투자자(FI)에게 연간 EBITDA 1400억 원이라는 수치는 상당히 중요하다. 나머지 지분을 보유한 대성합동지주의 콜 옵션(Call Option) 행사가액이 1400억 원을 기준으로 설정돼 있어서다. 물론 대성합동지주가 FI 보유 지분을 인수할 여력은 없다. 하지만 양 측이 모두 만족하기 위해서는 1400억 원 이상의 EBITDA를 기록해 매각가를 높여야 한다.

상반기까지의 실적만 놓고 보면 대성산업가스는 579억 원의 EBITDA를 기록한 것으로 집계된다. 산술적으로는 올 연말까지 1158억 원의 EBITDA를 기록할 것이란 계산이 나온다. 산업용 가스 업계에서도 대성산업가스의 연결 EBITDA가 1200억 원대로 예상한다.

그런데도 매각자 측은 투자안내서(IM) 등을 통해 대성산업가스의 올해 EBITDA가 1500억 원에 달할 것으로 전망하고 있다. 이같은 수치의 근거는 대성산업가스가 49%의 지분을 보유한 그린에어의 EBITDA를 반영했다는 데 있다. 그린에어는 지난해 419억 원의 EBITDA를 기록했다. 그린에어의 EBITDA를 지분율 만큼 반영한다고 하면 대성산업가스의 EBITDA에는 200억원 이상이 더해진다. 그린에어의 연결 실적 집계 주체는 과반 51% 지분을 보유한 현대로템이다. 대성산업가스가 지분 40%를 갖고 있는 중국 합작회사 리밍(LIMING)의 경우, 2016년 4월부터 공장가동을 시작해 올해 10월 기준으로 50억원의 EBITDA가 발생했다고 알려져 있다. 리밍을 통해서도 대성산업가스의 EBITDA는 올라간다.

투자은행(IB) 업계 관계자는 "원칙적으로는 49% 지분을 보유한 회사의 실적은 사업적 연관성과 중요도를 따져 밸류에이션(기업가치 평가)에 포함된다"며 "연결 실적 기준에서는 보이지 않던 현금창출능력이 발생한 것에 대해 원매자 중 한 곳은 고심하고 있는 것으로 안다"고 말했다.

어쨌건 매각자 측 입장에서는 대성산업가스의 EBITDA가 연간 1400억 원 이상이라는 점을 강조하고, 그에 상응하는 금액을 받아내는 것이 최상의 시나리오다. 특히나 매각 주체가 차익 극대화가 목적인 사모펀드(골드만삭스PIA 등)와 매각 대금을 그룹 재무구조 개선에 투입해야 하는 대성합동지주로 구성돼 있는 만큼 연간 'EBITDA 1400억 원 이상'이라는 점을 관철시키기 위해 상당한 공을 쏟을 것으로 인수합병(M&A) 업계는 보고 있다.